金融危機與經濟危機范文

導語：如何才能寫好一篇金融危機與經濟危機，這就需要搜集整理更多的資料和文獻，歡迎閱讀由公文云整理的十篇范文，供你借鑒。

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近來全球性的金融危機引起了人們廣泛的關注，探討其產生原因和影響的文章非常多。在很多文章尤其是媒體報道中，“金融危機”和“經濟危機”這兩個概念經常混淆使用，甚至互為替代，這種用法對嗎?這兩個概念究竟有何區別和聯系?

2007年開始的美國次貸危機演變成的全球性金融危機，對當前世界各國經濟都產生了較大的影響。無論從波及的范圍，還是從對世界經濟的影響看，這場金融危機都不亞于1929～1933年那場經濟危機。這次全球性的金融危機引起了人們廣泛的關注，探討其產生的原因和影響的文章非常多。而很多文章尤其是媒體報道中，金融危機和經濟危機這兩個概念經常混淆使用，甚至互為替代，這是不對的。搞清楚這兩個概念的區別和聯系，對于深入理解當前金融信機的性質和影響是必要的。

什么是經濟危機

當代多數中國人頭腦中的經濟危機概念基本上來自于政治經濟學教科書：在政治經濟學中，經濟危機指的是經濟發展過程中周期爆發的生產過剩的危機，是經濟周期中的決定性階段。自1825年英國第一次爆發普遍的經濟危機以來；、資本主義經濟從未擺脫過經濟危機的沖擊，其表現為生產減少、工人大量失業、購買力和需求下降、通貨膨脹等問題。

但現代意義上的經濟危機其內涵要比傳統意義上的經濟危機寬泛得多。從形成經濟危機的根源來說，傳統意義上的經濟危機主要是資本主義基本矛盾激發的結果。爆發于1929～1933年間的美國經濟危機，其根本原因是資本主義體制下的社會財富嚴重分配不公，使得社會貧窮階層和人口不斷擴大，從而制約了社會消費能力，導致了社會生產的過剩。而現代意義上的經濟危機其根源是多方面的，并非單一的。有政治，經濟、金融和貿易體制等多方面的原因。二戰后，國家干預主義盛行，世界貿易一體化趨勢加強，資本市場發達，金融領域創新活動頻繁，各國經濟之間的相互依賴性增強，虛擬經濟超實體經濟加快發展。這些因素雖促進了各國經濟的發展，但也為經濟危機的爆發埋下隱患。

舉例來說，1970年由石油危機引發的資本主義國家的經濟危機是由發展中國家和發達國家兩大利益集團的矛盾引發的；1996年亞洲金融危機則是由東南亞國家放松管制和過快的資本自由化、銀行體系不完善、金融監管缺失，匯率制度僵化等原因造成的；2007年越南經濟危機則主要是資本項目開放過早且金融體系不健全、監管不到位造成的；2007年美國金融領域中次貸危機的原因是多方面的，如次級抵押貸款產品設計上存在固有的缺陷、國際和國內的流動性過剩等因素，深層上還有社會政治原因：政府長期以來為滿足民眾的愿望而偏好寬松的貨幣政策、財政政策和房貸政策。

什么是金融危機

金融危機又稱金融風暴，是指一個國家或幾個國家與地區的全部或大部分金融指標(如短期利率、貨幣資產、證券、房地產、土地價格、商業破產數和金融機構倒閉數)的急劇、短暫和超周期的惡化。金融危機具體表現在金融萎縮，股價下跌，資金供給不足，流動性低，并引發企業大量倒閉，失業率提高，社會普遍經濟蕭條，甚至社會動蕩或國家政治動蕩。

現代社會金融危機之所以頻繁發生并迅速蔓延，這與發達的現代金融市場密切相關。由于實體經濟迅速發展，貨幣制度硬約束的不復存在(即布雷頓森林體系的崩潰)，現代科學技術特別是電子計算機及網絡技術的發展，導致虛擬經濟超常規發展。金融市場異常活躍，泡沫現象嚴重，這使貨幣流通速度加快，資本市場過度膨脹，流動性過剩加劇。同時世界經濟一體化趨勢不斷加強，各經濟體之間的聯系緊密，某一國或地區金融領域出現問題，立即會波及到世界各地，世界經濟形成了牽一發而動全身的格局。這些因素就好像一把雙刃劍，既推動了世界經濟的飛速發展，也導致了金融危機的頻繁出現。

金融危機與經濟危機的聯系和區別

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[關鍵詞]金融危機;國際傳染;路徑;防范對策

[中圖分類號]F8[文獻標識碼]A[文章編號]1672-2426(2010)04-0043-02

金融的現代經濟核心地位是當之無愧的,這不但為其正效應所證明,其負效應――金融危機的破壞力也從反面提供了支持。特別是,隨著經濟全球化的發展,金融危機發生的頻率越來越快。金融危機是指一個國家或幾個國家與地區的全部或大部分金融指標的急劇、短暫和超周期的惡化。其中,短期利率、貨幣資產、證券、金融機構倒閉數等最為重要。金融危機能夠引起貨幣貶值,帶來經濟蕭條,促成普遍的悲觀經濟預期?熏其中的任何一個指標的變化都足以中斷正常的經濟發展或促成經濟的倒退。無論何種類型的金融危機,都擁有一個對經濟最有殺傷力的武器,即國際傳染。所以,現實經濟生活中,我們經常看到這樣的情景:一個國家或地區的金融危機會迅速擴散到其他國家和地區,演變成為范圍更大的金融危機。而且,隨著傳染的擴展金融危機的破壞性也越來越大,往往從單純的貨幣危機演化為經濟危機,甚至影響政局的穩定,導致政治危機。從早期的荷蘭郁金香泡沫危機,到近期的歐洲貨幣體系危機、拉美金融危機、東南亞金融危機、阿根廷金融危機,直至目前剛剛走出低谷的美國金融危機,無不如此。

引發金融危機國際傳染的一些普遍因素主要有:貿易聯系、競爭性貶值、政策調整、流動性沖擊、多重均衡和喚醒效應、政治影響傳染等。而且,隨著金融的演進,金融危機國際傳染的原因日趨復雜多樣。盡管人們從實踐中總結了很多有關金融危機國際傳染的經驗,也相應采取了亡羊補牢式的防范措施,但是,金融危機國際傳染非但沒有減輕,反而更加頻繁,破壞力也有增無減。因而,從理論上進一步明確金融危機國際傳染的路徑并由此引申出防范對策,顯得尤為緊迫。

一、金融危機國際傳染的路徑

現實經濟的復雜性和理論研究的抽象性,使得人們對于金融危機國際傳染的分析存在多維視角。比如,從金融危機的影響出發,把金融危機國際傳染歸結為波及傳染和凈傳染。前者是指危機國家惡化了另一個國家的宏觀經濟涉外變量,如貿易凈額赤字、外匯儲備下降等,從而破壞了其原有的內外均衡,導致另一個國家經濟出現危機;后者是指一個國家的金融危機誘發了另一個國家的金融危機,但卻不能用宏觀經濟基礎變量來解釋。再如,從國家間關系的性質出發,將金融危機國際傳染歸為接觸傳染和相似傳染。前者指通過直接的經濟金融聯系實現的傳染;后者是指通過投機者行為實現的傳染。源發國的危機迫使投機者紛紛調整自身的行為,包括重新評價相似國家的經濟基礎及政府的政策,調整資產結構自救,發動貨幣攻擊獲利等,從而使得另一國染上危機。借鑒以往的各種理論分析,結合歷次金融危機的現實,我們可以發現金融危機國際傳染的一般路徑:實體經濟路徑和金融路徑。原因在于:市場經濟是金融與實體經濟二位一體的開放經濟。服從于分工的需要,市場經濟衍生出金融這一范疇,它與實體經濟共同構成一個完整的經濟系統。同時,市場經濟本質上是一種開放經濟,這在國家層面上表現為經濟的國際化,而在全球經濟層面上則表現為經濟的全球化。經濟的國際化會使一個國家的對外貿易對經濟的拉動作用日益重要,甚至在某一時期起著決定性作用,尤其是實行出口導向發展戰略的國家更是如此。經濟的國際化并不排斥貿易保護主義,而經濟的全球化則以自由貿易為根基,雖然其未必促進國別經濟的國際化,但是它的發展使得各國經濟聯系趨于緊密。正因為如此,發端于一個國家的金融危機會通過實體經濟路徑和金融路徑傳染到其他國家,從而形成范圍更為廣泛的金融經濟危機。

(一)實體經濟路徑

實體經濟傳染是指通過實體經濟關聯而達成的危機在國家間的傳導和擴散。其具體形式有:

1.貿易伙伴型傳染。一個國家的金融危機惡化了另一個與其貿易關系密切國家的國際收支以及經濟基礎運行狀況,從而令其陷入金融危機,這被稱之為貿易伙伴型傳染。貿易伙伴型傳染有兩個傳導路徑:其一是直接的進出口貿易傳染;其二是間接價格沖擊傳染。前者是指爆發金融危機的國家往往表現為本國貨幣大幅貶值,進口減少而出口增加,從而導致貿易伙伴國的貿易赤字增加、外匯儲備減少,不但缺乏用于國際支付的手段,而且會成為投機者貨幣攻擊的對象,最終成為危機國際傳染的受害者。后者是指一個國家金融危機導致的本幣貶值使其貿易伙伴國的價格水平下降,同時促使貿易伙伴國居民進行貨幣替換,對本幣的需求量減少,而要求兌換外幣的數量增加,導致中央銀行外匯儲備減少,誘發貨幣危機,進而形成金融經濟危機。

2.競爭對手型傳染。如果危機發生國和非危機發生國的出口市場相同,互為競爭對手,則會發生競爭對手型傳染。即:貨幣危機使危機發生國的貨幣大幅貶值,由此降低了其競爭對手國的出口競爭力,進而導致其宏觀經濟惡化。另外,因為競爭對手國可能采取競爭性貶值行動,從而誘發投機者對該國貨幣發起攻擊。在通常情況下,一國與危機發生國的貿易聯系越緊密,危機傳染的概率就越大。由于發展中國家大多依靠廉價勞動力的優勢發展對外貿易,而且發展中國家與發達國家存在互補性的貿易結構,所以,其產品銷售市場多為發達國家。眾多發展中國家往往出口競爭于同一發達國家的市場,而相互間貿易往來不是很多。故貿易伙伴型傳染的影響力度有限,競爭對手型傳染成為危機傳染相對主要的渠道。

(二)金融路徑

金融路徑傳染是指一個國家因宏觀經濟波動導致金融機構或金融市場缺乏流動性,進而導致另一個與其有著密切金融聯系國家的金融機構或金融市場缺乏流動性,從而導致該國爆發危機。或者雖然另一個國家與其沒有密切聯系,但基于預期而導致該國爆發危機。

隨著經濟發展水平的提高,經濟日益呈現金融化的趨勢。經濟的金融化使得金融的核心地位日益顯現,對與之相對的實體經濟的滲透作用與日俱增。與此同時,金融對外影響也越來越強。國與國之間的金融聯系較之實體經濟聯系更為便利和緊密,這一點集中表現為金融的全球化、一體化,從而在金融危機中發揮著重要的甚至是決定性的作用,剛剛走出陰影的美國金融危機在這方面體現的最為充分。金融路徑的具體傳染渠道有:

1.金融機構渠道。金融機構不但具有高度的壟斷性和內部關聯性,而且是各國金融聯系的重要紐帶。當某金融機構在危機國利益受損后,為了達到資本充足率和保證金要求,或出于調整資產負債的需要,金融中介機構往往大幅收回給其他國家的貸款,并且沒有能力給其他國家提供新的貸款。如果該國缺乏足夠的國際儲備,金融管理水平不高,就很難應付國際資本大規模流動造成的沖擊,結果陷入了危機。

2.資本市場渠道。在金融全球化的背景下,金融危機的傳染還可通過資本市場渠道進行傳染。因為當今資本市場是一個全球一體化的市場,極易發生波動。當機構投資者在一個市場上出現大量的資本損失,往往會在其他市場上出售證券獲取現金以便補充流動性;即使不遭受損失,也會基于風險和預期心理重新進行證券投資組合,以獲得盡可能大的收益。這個組合會隨著風險與預期的變化而相應調整。所以,一個市場的資產收益在一些投機者的沖擊下發生變化,會導致其他市場證券組合的改變,從而把危機傳染到該證券市場所在國。尤其重要的是,預期效應使得即使國家之間不存在直接的貿易、金融聯系,金融危機也可能會傳染。這是因為一個國家發生危機,投資者對另一些類似國家的市場預期也會發生變化,從而影響到投資者的信心與預期,在信息不充分、不對稱的作用下而產生“羊群效應”,進而導致投機者對這些國家的貨幣沖擊,最終染上金融危機。

二、防范金融危機國際傳染的對策

上世紀90年代爆發的一系列波及多國、影響巨大的金融危機,引起許多國家乃至整個國際社會的高度重視,新近走出陰影的美國金融危機引發的全球性金融危機,更凸顯出有效防范金融危機國際傳染的急迫性。雖然引發金融危機國際傳染的因素眾多,但是危機在國與國之間的傳染都要通過具體的路徑進行。因此以路徑為基礎的政策措施對于金融危機國際傳染的有效防范是關鍵性的。具體政策措施包括:

1.建立預警信息系統。即預先測知金融危機的國際傳染,從而提前采取措施進行應對。一個國家應當建立一套關于金融危機國際傳染的預警指標體系。預警指標系統包括一系列易受溢出影響和傳染影響的預警指標,這些指標可以被用來對本國可能遭受的傳染進行預警。這些變量在金融危機到來之前的表現與正常或平穩時期更顯著地存在著系統性差異,從而能夠通過密切觀察這些變量使一國政府預先感知傳染的可能性和方向,進而可以有針對性地采取有效措施,避免遭受危機傳染或減輕傳染的影響。

2.增強實體經濟與金融的抵抗力。改善實體經濟自身經濟結構,擴大內需,建立內外均衡協調的國民經濟生產、流通體系,增強出口市場的多元化和可替代性,為抵御金融危機國際傳染提供基礎條件,這也是一個國家抵御外部沖擊的根本保證。與此同時,強化金融機構特別是銀行資本充足率、資產流動性、風險管理與控制能力方面的監管,優化銀行組織結構。完善市場準入制度和運行規則,規范市場行為,增加市場透明度,加強對市場參與者經營活動和財務狀況的監管,完善市場退出機制,以保證市場的安全性和增強投資者信心。適時增加金融市場的規模和流動性,并保持適當的金融市場開放度和集中度。

3.完善關鍵性防火墻制度。最為核心的是要建立靈活的匯率制度。缺乏靈活性的匯率制度易于受到攻擊,并且往往對危機產生加速作用。所以,要根據本國經濟發展階段與國際經濟形勢確立富有彈性的匯率制度。無論是固定匯率制度還是浮動匯率制度,以及其他介于二者中間的匯率制度,只要是適合本國需要的就要采用。合理開放本國資本市場也是不可缺少的。實踐經驗與理論研究都表明:超越發展階段的金融市場完全開放往往不能達到理想目的。特別是對于各種制度還很欠缺的發展中國家,過早全面開放會適得其反,極易遭受外部金融危機的傳染。因此,必須合理確定開放次序、進度和程度,預先考慮設立危機應急系統。

4.加強國際協調與合作。金融全球化的迅猛發展,使得金融愈發脫離實體經濟而獨立發展,虛擬經濟不斷膨脹,累積了大量的風險,國際貨幣體系波動頻繁。每次金融危機都要發生的國際傳染,事實上暴露了國際金融體系存在的內在缺陷,如目前的國際貨幣體系是布雷頓森林體系在危機沖擊下而形成的一個過渡體。不但使美元失去了制約,而且滋生出巨大的匯率波動風險。因此,必須加強各國在全球化進程中的雙邊或多邊協調與合作,積極推進國際金融體系的改革,發揮國際性金融組織在信息披露和政策協調等方面的作用,促進地區性經濟金融合作,加強對投機性資本流動和衍生金融產品開發及交易的管制。

參考文獻:

[1]張志波,齊中英.基于全球經濟大系統的金融危機傳染機理研究[J].商業研究,2006,(13).

[2]王京寶.簡論金融危機的防范[J].山東教育學院學報,1999,(3).

[3]宋海燕.金融渠道的危機傳染及其防范機理[J].南開經濟研究,2003,(4).

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關鍵詞:金融危機；制造業；上市公司；財務預警

07年我國的經濟危機對于大量的企業瀕臨倒閉，一些中型企業效益嚴重下滑，其中鋼鐵行業下降迅速，一些小型鋼鐵鑄造冶煉企業直接倒閉，近些年來有些起色，但是也沒有能恢復以往的熱鬧場面。近些年來我國經濟在不短上升，經歷經濟危機，也受到了一些影響。隨著我國經濟與世界經濟環境的不斷深入接軌，尤其是上市公司越來越受世界經濟影響，為此我們需要提高上市公司財務預警的研究，以提高對于經濟波動的承受能力。

一、財務預警研究的背景和意義

一直以來，我國的產品就呈現出生產過剩、內需不足的問題，這是我國實行出口導向型戰略的主要原因，同時，這也是造成我國過度依賴出口貿易的主要原因。我們都知道，制造業是我國的主要的實體經濟企業，其在促進我國經濟的發展方面發揮著重要作用[1]。然而美國于2007年至2009年之間，發生了巨大的金融危機，這對于我國的制造業來說，無疑是巨大的災難。首先，在金融危機的影響下，很多國外的金融機構紛紛倒閉，結果造成越來越多的人失業，面對這種情況，人們開始放棄以往超前消費的思想，使得消費水平嚴重下滑。國外的需求量下降，我國的出口貿易自然也會出現出口難的問題，加上國內需求同樣沒有增加，很多制造業的商品都不能及時銷售出去，但是這些商品占用了企業的大部分資金，這些資金如果不能及時回收，制造企業內部將不能正常運營，出現財務危機的可能性極大；其次，為了應對這次金融危機，美國政府開始利用利率杠桿，為金融機構注入了大量的流動資金，這樣一來，美國貨幣迅速貶值，促使人民幣的升值，進而使中國出口的商品在價格方面失去了競爭力。同時，我國的大部分對外貿易，在結算的時候都是以美元為單位，而美元的迅速貶值，造成國內企業的應收賬款呈現出大量縮水的情形，所以，貨幣因素也是造成我國制造業出現財務危機的主要原因之一；最后，金融危機的出現，使得銀行對貸款的管理更加嚴格，我們將其稱之為信貸收縮。對于制造企業來說，貸款是很平常的事情，尤其是在企業利潤率較高的情況下，企業為了能夠擴大再生產，就會尋求銀行的幫助，向銀行貸款。然而為了應對金融危機，盡量減小銀行的損失，大部分的銀行都會暫停辦理貸款，同時銀行也會要求之前的貸款企業提前還款。根據上文所述，制造業本來就陷入了資金運轉的困境，銀行提前回收貸款更加劇了制造業的資金困難，很容易造成制造業的資金鏈斷裂，進而引發制造業的財務危機[2]。綜上所述，面對金融危機的影響，制造業發生財務危機的幾率比較大，這對制造企業的發展極為不利，因此，提前對金融危機下制造企業的財務風險進行風險預警，并找出合理的應對策略，是當前制造企業亟待解決的問題。

二、金融危機的特征

首先，金融危機的爆發具有突然性特征。大部分的金融危機都是突然出現的，并且在各國還沒有準備好如何應對的情況下，金融危機就已經迅速傳播開來。然而引起金融危機的原因并非短時間內形成的，所以建立必要的預警機制是預防金融危機的最佳方法；其次，金融危機爆發前會有很長一段時間的潛伏期。正如上文所說，金融危機是日積月累形成的，一些發展前景良好的國家更容易發生金融危機，美國金融危機就是一個很好的證明。這是因為這些國家內部的泡沫經濟增長過快，成為引發金融危機的主要原因；最后，金融危機具有傳播速度極快的特征。受經濟全球化的影響，世界上各個國家在經濟方面的聯系越加頻繁，其中一個國家的經濟出現問題，其他國家也必定會受到很大影響。當然，金融危機之所以傳播迅速，在很大程度上也受到了心理因素的影響。試想一個國家發生了金融危機，在本國投資的企業將會全部撤出，很多參與投資的企業也會跟著退出，進一步加劇了該國資本市場的混亂程度[3]。

三、財務預警模型的基本技術指標

金融危機下，做好財務預警研究對于我國制造業上市公司具有重要的現實意義。而做好財務預警研究的第一步，就是要確定財務預警的基本技術指標。當然，這些技術指標需要在明確財務風險以及金融危機的特點的前提下進行。總結財務風險與金融危機的特點如下：財務風險的特點包括客觀性、不確定性、可度量性、可控性、損失性[4]；金融危機的特點包括突發性、較長的潛伏期、傳播蔓延速度快、危害不可估量、可預測性。（一）償債能力。所謂的償債能力，具體來說就是面對企業長期和短期債務，企業如何利用已有的資產進行償還。在一定程度上，企業具備的償還能力決定著企業的生產，因此，制造業上市公司應該在充分了解企業具備的償還能力大小的前提下，對企業的未來發展進行戰略規劃，確保企業的償還能力滿足企業擴大再生產的需要。（二）盈利能力。盈利能力是指企業獲取利潤的能力，企業的本質屬性在于它的盈利性，上市公司的盈利能力受到投資者的看重，盈利能力的影響因素很多，但是盈利能力作為一定時期內企業的收益數額，得到廣泛關注。（三）發展能力。企業的發展能力是指企業擴大再生產、壯大實力的潛在能力。企業的盈利能力不等于發展能力，金融機構在對上市公司進行考察時，應注意上市工期的發展能力，做到資金的最大使用率。

四、金融危機下如何規避財務風險

（一）優化企業資本結構，合理籌集和運用資金。保證企業內部債務資本與權益資本始終處于平衡，避免大量借貸現象的出現，是企業減輕自身債務壓力的最佳手段。否則，企業在債務壓力的影響下容易發生財務危機。因此，制造業上公司應該充分認識自身的風險承受力，在此基礎上選擇對企業比較有利的資本機構，從而保證企業能夠以較低的資金成本獲取較大的經濟收益，也就是說，只有企業樹立正確的財務觀念，才能平衡企業面臨的風險與收益，才能為企業的未來發展奠定基礎。（二）提高企業產品競爭力，保持良好的盈利水平。產品一直是制造業進步和發展的主要決定力，要想保證企業能夠長久穩定的運營下去，就必須提高企業主營產品的盈利能力，從而確保企業擁有固定的收入來源，制造業上市公司也是如此。當然，企業主營產品的競爭力大小還必須由其質量決定，否則企業將失去自身的競爭力。因此，企業應該加快對核心產品的創新研究，進而從本質上提升企業的產品競爭力。（三）加強企業內部控制管理，規范企業治理結構。內部控制的有效性對管理的有序性、財務數據的安全性和可靠性均起到了一定的保障作用。倘若企業的內部控制都已失效，指標分析就毫無意義可言，財務危機預警更加無從談起[5]。所以，完善的內部控制制度，可以讓企業的管理者及時掌握可靠真實的財務信息，并對收到的預警內容予以反饋，同時提出相應的對策，從而控制財務危險，防范和避免財務危機的發生。

五、結束語

市場經濟在不斷完善進步，另一方面也在和國際接軌，這樣的發展趨勢，使我國經濟受國際影響非常嚴重，為了保證上市公司的穩定運行，那么對于財務預警的分析研究就要更加深入。金融危機下社會經濟會多少受到一些影響，這樣對于上市公司來說是一個不小的沖擊，能夠順利度過，需要在財務方面有充足的準備，財務預警研究要制定到公司發展方針里面，這樣才能使企業全力以赴的去完成，以提高整體競爭實力，保證在危機下實現逆增長的效果。

參考文獻：

[1]朱洪婷.我國制造業上市公司財務預警研究[D].長春理工大學,2015.

[2]譚清云.我國制造業上市公司財務預警模型分析[D].吉林財經大學,2012.

[3]楊國紅.引入非財務信息的制造業上市公司財務危機預警研究[D].云南大學,2015.

[4]馬明.我國制造業上市公司財務預警模型的實證研究[D].中國海洋大學,2014.

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關鍵詞:次級貸款;抵押貸款支持債券;擔保債務憑證;金融危機;傳導

中圖分類號:F830.99 文獻標識碼:A 文章編號:1006-3544(2009)05-0024-07

2007年2月,匯豐控股為在美國發放的次級住房抵押貸款增加了18億美元的壞賬準備, 并和新世紀金融公司先后發表聲明, 指出美國次級房貸市場存在著嚴重問題, 同時披露出兩家公司出現大量虧損。2007年3月13日, 美國住房抵押貸款銀行家協會發表報告,指出次貸市場存在著危機,由此拉開了美國次貸危機的帷幕。2007年4月, 美國第二大次級抵押貸款機構――新世紀金融公司出現巨額財務虧損并申請破產保護,次貸危機正式爆發。危機迅速從信貸市場向貨幣市場和資本市場蔓延, 最終演化成一場全球性的金融危機, 直接導致了世界經濟的整體衰退。 分析這次金融危機形成的原因, 認識危機的傳導路徑及對世界經濟造成的影響, 從中總結出帶有警示性的教訓, 對健全我國金融體系, 有序開發金融產品,維護金融穩定具有重要的現實意義。

一、美國次貸危機的形成機制

美國的房貸市場分為一級市場和二級市場,房產購買者在一級市場向房貸機構借款, 房貸機構為分散貸款風險和擴大資金來源, 再將住房貸款作為一種資產賣給具有風險隔離功能的諸如房利美、房地美等特殊機構, 這類機構再以該資產池的未來現金流作保證, 發行抵押貸款支持債券(mortgage based securities,MBS)。 可見,MBS是基于抵押貸款形成的初級衍生產品, 這種債券是將住房抵押貸款打包,以借款人的還款收入產生MBS收益的產品。據統計,到2007年一季度末,美國各類住房抵押貸款余額為12.4萬億美元, 其中有5.98萬億美元被證券化,證券化比例為48.2%。而在2001~2006年期間,這一比例則高達70%,見表1。

因為MBS中的基礎資產有很大一部分是質量不高的次級貸款, 以次級貸款為基礎做成的MBS一般稱之為次級債券, 次級債券信用評級的等級是不高的,這必然影響到這類債券的順利銷售。為了更好地推銷MBS,“兩房”等特殊機構采取措施為債券增級,按增級特點可分為外部增級和內部增級。 外部增級是債券發行機構向第三方,如銀行、保險公司等為債券購買保險。內部增級來源于債券的結構設計,主要包括過度擔保和債券的優先/次級參與結構。所謂過度擔保是指在發行MBS時, 用作支持債券發行的資產池的價值大于該發行債券的面值。優先/次級參與結構是指將債券分為高級債券和低級債券, 高級債券對于擔保資產的現金流享有其本金和利息的優先支付權, 低級債券只有在高級債券持有人得到完全支付之后,才可能被支付。

在傳統的信貸市場, 貸款機構發放貸款的風險是通過貸前審查、抵押擔保等方式控制的,不能完全規避的風險則需要以計提的風險準備金和自有資本來承擔。利用資產證券化方式,貸款機構可以將各類貸款出售, 從而將貸款風險通過證券市場轉移給投資者。隨著風險的轉移,貸款機構因貸款占用的資本得到釋放,回收的資金可以繼續擴大貸款。在這一模式下,貸款機構的放貸能力明顯提高,除了貸款規模擴大之外,放貸的對象也得到了擴展,許多在傳統貸款模式下不可能得到貸款的客戶也成了貸款機構的放款對象。 而一些劣質的房貸機構則濫用資產證券化工具來擴大市場份額, 并采取低息策略與優質金融機構進行競爭, 使得整個房貸市場的定價機制嚴重扭曲。

MBS這類金融產品一般是投資銀行購買, 但投資銀行購買MBS后并未到此結束, 而是對MBS再次打包設計,把MBS按可能出現的貸款償付違約率分成不同的模塊,發行擔保債務憑證(collateral debt obligation,CDO)。根據潛在違約率的高低,其中風險低的是高級CDO,風險中等的為中級CDO,風險最高的為股權級CDO。其發行比例為:高級CDO占80%,中級CDO占10%,股權級CDO占10%。由房貸所產生的現金流首先償付高級CDO, 如果有剩余再償付中級CDO,最后償付股權級CDO。一旦貸款違約,受損次序首先是股權級CDO,其次是中級CDO,最后是高級CDO。經過再次打包,高級CDO獲得了AAA的最高評級。由于與同等評級的其他債券相比,高級CDO能獲得更大的收益,所以深受市場青睞。風險偏好較低的商業銀行、保險公司、共同基金、教育基金、養老基金等是主要購買者。 中級CDO和股權級CDO因評級較低,主要買家是風險偏好較高的對沖基金,銷售不出去的則由投資銀行自己持有。 美國住房抵押貸款證券化基本結構詳見圖1。

在系列CDO產品的基礎上, 投資銀行又進行了兩個方向上的產品設計, 一個方向是以CDO為基礎設計出合成CDO, 即CDO的平方、CDO的立方等,它們的特點在于實現杠桿效應。 另一個方向是設計出信用違約掉期(credit default swap,CDS),CDS類似于保險合約,這種合約涉及三方,其中交易的甲方向乙方定期付款,乙方則為丙方的標的資產(通常是債券)提供違約保險。 它的作用是尋找對手公司對房貸衍生產品投保, 從而將房貸衍生產品的違約風險進一步分散。

無論是CDO還是CDS, 都是在房貸基礎上進行的二次創新或多次創新。 這種創新一方面擴大了此類證券的供給,滿足了市場的需求;另一方面也為投資銀行、 信用評級機構等中間商提供了巨大的利潤空間。為了滿足市場的需要,這些中間商不惜降低自身的執業標準,對那些本身具有較高風險的金融衍生產品進行打包分離,并給出了過高的信用評級,以此向投資者兜售這些結構復雜、 風險特征不易識別的證券。 由于評級公司對合成CDO產品的高層次級產品也給予了AAA的信用評級,因此,大量投資者根本不知道自己所購買的AAA級CDO產品的還有更為龐大的低等級貸款層, 不知道自己所持有的不過是劣中取優的產品, 是從BBB級乃至更差的產品中被人分離出來的一個所謂的優先層。 次級抵押貸款利益鏈條如圖2所示。

二、次貸危機演化成全球金融危機的路徑分析

由于美國連續幾年實施的低利率政策和貨幣投放的不斷增加, 使流動性過剩和通貨膨脹壓力逐步顯現,這使得美聯儲的低利率政策難以為繼。從2004年6月開始,美聯儲走上了加息歷程,聯邦基金利率17次上調, 到2006年6月已上升至5.25%的水平,并維持14個月之久, 這對住房貸款者而言償還負擔快速加重, 住房貸款的不良率首先從次級貸款開始快速上升。隨著利率的上升,美國房地產市場從2006年中期開始降溫,2006年6月到2007年末, 反映美國10個主要城市房價變動的S&P Case Shiller指數從226下降到190,下降了約15%。房地產價格持續下跌, 使得房貸借款人通過申請房屋重新貸款來避免違約的能力迅速下降, 房貸違約率急劇上升。2007年第二季度,許多房貸機構陷入沉重的財務危機,超過20家次貸機構宣布破產、遭受巨額損失或尋求被收購。此后, 全球一大批頂級投資銀行和商業銀行陸續卷入次貸危機。美國次貸危機從國內傳導到國際,蔓延速度和影響范圍都是驚人的。自從次貸危機爆發以來,造成的沖擊可從以下幾個層面分析。

(一)直接沖擊房貸機構和次級債供應商

在利率上升和房價下跌的形勢下,2006年次級房貸違約率大幅度上升。 由于房貸機構不可能將所有貸款證券化, 因此必須承受保留在自己資產負債表之上的未實施證券化資產的違約損失。2007年初,全美最大的抵押貸款銀行――全國金融公司3個月收入銳減33%;2007年3月13日, 新世紀金融公司由于無力償還高達84億美元的債務申請破產;2007年8月,美國第十大抵押貸款機構――美國住房抵押貸款投資公司申請破產。 次貸危機使房利美和房地美所持有的相關資產市值縮水50億美元以上。 到2008年末,美國已有超過180家發放次級房貸和次級債的金融機構出現問題,其中房貸機構130多家,次級債發行機構50多家。破產的銀行也不斷增加,詳見表2。

(二)沖擊購買了MBS和CDO的基金公司、投資銀行和商業銀行

在總額約1.4萬億美元的次級抵押貸款支持證券中,投資銀行、商業銀行和對沖基金大約持有其中的56%,價值約7830億美元。次級抵押貸款的違約率上升導致上述機構持有的次級抵押貸款支持證券的市場價值大幅縮水。 由于上述機構均實施了以市值定價的會計記賬方法, 必須參照市場上正在交易的相似金融資產的價格來確定自己所持有金融資產的賬面價值,因此,次級抵押貸款支持證券市場價值的縮水, 必然使持有這些資產的金融機構的賬面價值發生同樣程度的縮水。

抵押貸款違約率上升導致中間級或股權級MBS和CDO的持有者不能按時獲得本息償付, 造成這些產品的市場價值縮水, 從而惡化了基金公司和投資銀行的資產負債表。 一旦投資基金的資產遭受嚴重損失,基金公司就會面臨投資人的贖回壓力、商業銀行的提前回收貸款壓力, 以及中介機構的追加保證金要求,從而被迫拋售優質資產,甚至破產解散。次貸危機爆發后, 在對沖交易中被質押的次級債券迅速失去了流動性并成為垃圾債券,證券清算銀行必須強行平倉, 這時基金公司就會產生巨額虧損乃至破產清算。

2007年6月,美國第五大投資銀行貝爾斯登旗下的兩只對沖基金因投資CDO和CDS而嚴重受損,資產凈值所剩無幾。以這兩只基金破產為開端,標志著金融風險從信貸市場向證券市場的擴散, 并引發了包括德國、法國、英國、荷蘭、澳大利亞、日本、中國臺灣等國家和地區金融市場上一系列投資機構投資受損的事件。2007年8月,全球最大保險機構AIG、澳大利亞麥戈理銀行旗下兩只基金、臺灣人壽、臺灣房地產信托投資公司、法國巴黎銀行、荷蘭投資銀行、高盛旗下兩只對沖基金、 加拿大皇家商業銀行等相繼宣布因涉足次級債而遭受損失,有的甚至宣布破產,引起金融股股價暴跌。2007年9月, 英國第五大抵押貸款機構諾森羅克銀行因次貸問題遭遇擠兌, 英國北巖銀行因陷入次貸危機最終被政府接管。2007年10月, 美歐日等國家又有多家大型投資銀行和證券公司披露出在次貸相關領域遭受巨額損失。

(三)沖擊購買了信用評級較高的MBS和CDO的機構投資者

在未實施證券化之前, 與次貸相關的信用風險是由放貸機構承擔的,一經實施了貸款證券化,則與該部分貸款債權相關的信用風險及其收益, 就從放貸機構的資產負債表中轉移到持有MBS或CDO的機構投資者的資產負債表中。因此,一旦次級抵押貸款的整體違約率上升, 就會導致次級債的違約風險相應上升,這些證券的信用評級將被評級機構重新評定,如果調低,次債產品的市場價格必然大幅縮水。

2007年7月, 穆迪宣布調低399只次級貸款債券的信用評級,標準普爾對612只次級貸款證券進行降級,惠譽調低了200只次貸支持債券評級,使次貸危機進一步向持有次級債的養老基金和保險基金傳導。由于此類機構有嚴格的投資標準,不能投資低于一定級別的債券品種, 隨著投資組合中相當一部分MBS和CDO的信用等級降低, 它們不得不把那些低等級債券拋出變現。 隨著大批投資者資產組合的調整, 市場拋盤壓力加大, 流動性從市場上不斷被抽走。由于次級債券價格大幅下跌,導致持有此類證券的投資者出現資產損失。

(四)沖擊股票和期貨等市場

由于投資基金必須公布資產凈值, 投資損失在資產凈值中體現并公布出來, 進一步加劇了基金投資者的擔心,紛紛要求贖回基金。為了滿足投資者的贖回,基金公司不得不通過變現股票、期貨、期權等資產來滿足自身的流動性需求, 這又使全球各大股票、期貨市場價格出現大幅波動。2007年7月,法國金融保險公司兩只基金縮水13%, 另一只債券基金資產縮水40%; 同年8月, 法國巴黎銀行旗下3只投資MBS的基金無法合理估值,停止申購和贖回;德國聯合投資管理公司和法蘭克福信托也停止同類基金贖回。 由于投資者擔心次貸危機將會演變成系統性金融危機, 紛紛出售股票持有現金, 導致全球股市暴跌。據統計,自2007年初至2008年底,全球金融機構宣布的與次貸相關的虧損和資產減值已經超過6000億美元, 全球股市“蒸發”的市值高達12萬億美元。 由次貸危機引發的市場流動性短缺還波及到商品期貨、原油期貨和外匯期貨等市場,美國信貸危機迅速演變為全球金融危機。

進入2008年,隨著上市公司經營年報的披露,美國花旗銀行、美林證券、瑞士銀行、日本瑞穗金融集團、三井住友金融集團、三菱UFJ集團等大型銀行集團都因涉足次級債市場而出現了巨額損失。2008年初,花旗銀行宣布2007年第四季度虧損98.3億美元;瑞銀集團宣布2007年第四季度虧損額達到125億瑞士法郎(約合114億美元);美林公司宣布減持115億美元的壞賬及衍生金融資產。2008年3月, 美國第五大投資銀行貝爾斯登因債務杠桿比率太高而遭受“流動性災難”,在美國政府的主導下,最后被摩根大通收購。7月,雷曼兄弟公司報告提示,“兩房”存在大量不良資產,嚴重資不抵債。受此影響,“兩房”股票下跌,金融市場動蕩加劇。9月7日,美國政府宣布動用2000億美元接管遭受重創的房利美和房地美。9月15日,有著158年歷史的美國第四大投資銀行雷曼兄弟公司宣布申請破產保護;同日,華爾街五大投資銀行之一美林公司被美國銀行收購; 與此同時, 美聯儲與財政部授權紐約聯邦儲備銀行向AIG提供850億美元貸款, 幫助其渡過流動性短缺的難關。9月21日, 華爾街僅存的兩大投資銀行高盛和摩根士丹利公告,接受美聯儲監管,轉型成為銀行控股公司。 由于房利美和房地美是次貸資產的購買者和MBS的發售者, 而華爾街五大投資銀行則是MBS的主要購買者和CDO、CDS的主要發售者,并且都是股份公司,當其業績下滑、資產損失之后,其股票市值急劇下跌。例如,2008年8月底,房利美和房地美的股價分別收于10.2美元和7.7美元, 與上年同期相比跌幅超過80%。 雷曼兄弟公司2007年初的股價是每股86.18美元, 而到2008年9月12日, 每股只有3.65美元。 這使得購買這類機構股票的各國投資者嚴重受損。 而這些投資者又有相當一部分是上市公司,當其業績下滑和資產受損的情況公布之后,又導致這些機構的股價下跌,引起市場極大恐慌,使得次貸危機蔓延至全球金融市場的各個領域, 產生連鎖反應。

(五)全面沖擊實體經濟

由于美國和其他國家的商業銀行和投資銀行購買了大量的次級債, 次貸危機的爆發造成次級債的市值下跌, 給實施以市值定價會計記賬方法的商業銀行和投資銀行造成了巨額的資產減記與賬面虧損。 而投資次級債的商業銀行和投資銀行在此之前大都采用了杠桿經營模式, 即商業銀行和投資銀行資產規模遠高于自有資本規模, 資金差額由杠桿融資方式獲得。 當商業銀行和投資銀行面臨的投資風險上升之后,就不得不采取去杠桿化行為。在商業銀行和投資銀行啟動去杠桿化過程中, 常用的方法有兩種:一是通過出售風險資產來償還債務,主動收縮資產負債表,從分子方面降低杠桿比率;二是通過吸引新的股權投資來擴充自有資本規模, 從分母方面降低杠桿比率。 由于商業銀行還必須遵守新巴塞爾資本協議規定的資本充足率原則, 在次貸危機造成商業銀行的資本金發生虧損, 且短期內難以增加股權投資的前提下,為滿足資本充足率規定,商業銀行不得不降低風險資產在資產組合中的比重(即降低資本充足率的分母),這又導致了商業銀行大量減少貸款的投放量。 而實體經濟一旦失去銀行信貸的支持,必將導致消費和投資需求的萎縮。2008年,全球各大股市與美國股市同步下跌, 很大程度上就是由跨國金融機構在全球范圍內降低風險資產比重的調整行為所致。

當美歐日等經濟體經濟發展減速之后, 企業開工率下降,居民收入減少,進口需求隨之下降,這又對貿易伙伴國的出口構成沖擊。 對于出口導向型的經濟體而言, 這將嚴重拖累其宏觀經濟增長。 進入2008年,美國、歐盟各國、日本等各大經濟體全面陷入經濟衰退。 受次貸危機的影響, 冰島發生債務危機,繼而匈牙利、烏克蘭和羅馬尼亞等國又陷入債務危機,陸續接受IMF援助貸款。根據IMF2008年的最新《全球金融穩定報告》, 美國次貸危機正在超出次級抵押貸款市場, 蔓延至優質住宅和商業房地產市場、消費信貸領域和公司信貸領域。由于美國經濟牽動著全球經濟走勢,次貸危機爆發后,銀行對于消費信貸的投放趨于緊縮; 很多美國居民在次貸危機中遭受了直接的經濟損失,在財富效應的影響下,其消費需求下降, 導致各國對美國出口產品的大幅度減少。在全球金融危機的影響下,我國金融市場主體的信心也明顯下降,國內股票市值嚴重縮水。更為嚴重的是,美歐日等經濟體經濟衰退后,對外需求大幅度減少,在此情況下,我國相當一部分外向型企業的產品沒有了市場,而調整轉型又十分困難,因而出現了大面積的減產、停產、關門或倒閉,給經濟增長和就業帶來巨大壓力。

綜上所述,此次全球金融危機有其獨特的生成、傳導和蔓延的過程,其邏輯線索大體可描述為:美國房地產泡沫破裂,房貸違約率上升,發生次貸危機以住房抵押貸款為基礎的次級債券貶值縮水, 發行和購買次級債的投資機構財務狀況惡化, 以致出現虧損或倒閉,發生次級債危機投資銀行、基金公司和商業銀行等金融機構調整資產組合, 拋售次級債券和股票等金融資產,股票等資產價格大幅下跌,引發金融市場危機商業銀行和投資銀行的資產減記和去杠桿化過程,大幅度縮減資產規模,使信貸市場流動性收縮,金融支持實體經濟能力下降,消費需求和投資需求減少,引發全球經濟衰退(全球經濟危機)。可以看出, 這次全球金融危機與20世紀30年代的危機源于實體經濟進而引發金融危機的演進過程完全不同, 這反映出不同時代經濟和金融結構的巨大差異, 也反映出此次金融危機是經濟體系中虛擬經濟與實體經濟之間嚴重的結構性失衡。

三、全球金融危機的若干警示

此次全球金融危機的生成機制和演化過程已清晰地呈現在我們的面前。 我們可以從已經發生的事件中總結出一些具有警示性的教訓, 在我國今后的金融改革和經濟發展中引以為戒。

第一,金融必須為經濟服務,離開這一宗旨的金融活動必然對經濟發展產生負面作用。 美國次貸危機之所以會演化成全球性金融危機,一個重要原因就是虛擬經濟過度膨脹, 虛擬經濟與實體經濟嚴重失衡。從20世紀80年代開始,美國把大量的制造業轉移到了新興市場國家,而把美國本土打造成貿易、航運和金融等服務業中心,利用專利、標準、信息和品牌等手段,控制著產業的高端,使美國的虛擬經濟達到巔峰。在本世紀初,美國網絡經濟泡沫破滅后,金融業快速發展,各類金融衍生產品大量涌現。這些金融衍生產品不是出于服務經濟發展的需要,而是出自金融機構、部門、個人的逐利動機。這種脫離實體經濟的金融業務搞得越多,表面越繁榮,對經濟的危害越大。金融危機警示我們,金融是第三產業,金融的發展應立足于市場分工, 履行服務于實體經濟和社會發展的職能,任何脫離實體經濟和社會發展需要的金融活動都是危險的,也是沒有希望的。

第二,金融創新與金融監管必須匹配,脫離監管的金融創新必然制造出系統性風險。 在近年的美國金融市場中, 金融機構不斷創造出各種眼花繚亂的復雜產品,經過多次打包重組,結構復雜和不透明的金融衍生產品和證券化產品充斥美國金融市場。一個簡單的數字就足以讓人警醒, 美國的次級抵押貸款總額為1.4萬億美元,而CDS的總和高達62萬億美元。 各類衍生產品的問世不需要論證, 也沒有相應的機構對其監管,只要有人購買就可以進入市場。而“兩房” 等特殊機構和投資銀行把住房抵押貸款打包證券化,并在此基礎上設計出大量衍生金融產品,把風險轉移給世界各國的機構投資者和個人投資者。 在這個分散轉移風險的過程中, 發行機構沒有把與風險相關的信息真實全面地傳遞給投資者, 資產證券化過程中的嚴重信息不對稱導致市場失靈, 最終引發了金融市場的系統性崩潰。 金融危機警示我們,如果金融產品既不是源自于實體經濟的需求, 又不是金融機構出于風險管理的需要, 又沒有對其進行充分而準確的風險揭示, 這類金融衍生產品必然成為市場風險的來源和放大器,一旦時機成熟,就可能演化成金融危機。因此,監管當局必須要求金融市場的參與者進行充分的信息披露, 解釋其向市場提供的各類產品的收益和風險形成機理。 在金融創新的過程中, 必須加強對各類金融衍生產品的風險控制, 降低金融創新可能伴隨的道德風險。 必須通過金融監管防止這種脫離實體經濟需求、 制造和放大風險的金融產品的出現。

第三,住房抵押貸款風險必須高度關注,防止房市泡沫對國民經濟造成危害。此次金融危機表明,房地產價格虛高隱藏著巨大的破壞力, 其過快攀升的直接后果是對國民經濟健康運行造成傷害。 金融機構在發放住房貸款時必須嚴格貸款條件, 完善貸款程序,防止在經濟環境變化時不良貸款率的上升。房地產的健康發展對經濟增長起著十分重要的作用。但美國次貸危機也警示我們, 不能把拉動經濟增長的任務簡單地維系在房地產繁榮上。 金融監管部門必須建立嚴格的房地產信貸管理制度和房地產金融預警系統,防止信貸資金過度進入房地產市場,避免房貸風險的過多積累。 為了促進房地產市場持續發展,需要推動住房信貸證券化,分散信貸風險,但是需要慎重考慮以何種方式開展信貸資產證券化。我國銀監會一直強調資產證券化必須基于銀行的優質資產, 實踐證明這一原則是正確的。 由于信息不對稱等原因, 市場主體并不能對所有的風險進行準確的識別和定價。 所以在國內推行住房抵押貸款證券化過程中,不僅要強調基礎資產的優質性,而且要特別注重其現金流變動的信息披露和信用評級工作,以穩健發展為原則,確保我國房地產市場健康發展。

第四,清醒地認識金融業的高風險性,放松監管必然使風險不斷積累并最終演化成金融危機。 在次貸危機爆發之前, 美聯儲其實已經注意到了房貸機構放松貸款標準的行為,但為了鼓勵住房消費,美聯儲還是采取了支持包括可調整利率房貸產品在內的次貸產品的開發與使用。在房地產市場繁榮時期,金融監管部門沒有在宏觀層面對房貸機構的操作進行密切監測并提示其風險程度。直到2005年12月,美國金融監管部門才準備推出監管指引, 旨在遏制不負責任的放貸行為,2006年9月, 這份指引最終定稿。2007年初,美聯儲才會同其他4家銀行業監管機構頒布了住房抵押貸款指導意見。 面對次貸違約率的上升, 美國監管部門認為這只是少數機構的非系統風險,直到2007年6月,美聯儲才與其他部門發表聲明,提出房貸機構需要遵循謹慎性原則, 注意信貸風險的控制,但為時已晚,此時次貸危機已成愈演愈烈之勢。 如果美國監管機構能夠及早對房貸違規行為進行審查和監管, 那么多高風險的次貸衍生產品就不可能在市場上不斷產生,更不會獲得優質的評級,貝爾斯登、雷曼兄弟、美林、華惠等銀行就不會像多米諾骨牌一樣接連倒掉,“兩房”、AIG等機構也不會搖搖欲墜,需要政府大量注資或被接管。金融危機警示我們,金融業的穩健經營和嚴格監管,是一個健康的金融體系賴以維系的基石, 市場主體一旦脫離監管的約束,不計后果,一味逐利操作,金融危機就極易發生。

第五,海外投資必須堅持多元化原則,投資集中度過高將會帶來重大損失。目前,多數國家都將外匯儲備投資于美元, 一些大型國際金融機構在投資時也是以美元計價的資產為主。在經濟繁榮時期,人們往往對金融體系的脆弱性缺乏認識,容易被市場繁榮的表象所迷惑。 此次金融危機給投資者的深刻教訓就是,投資者要注重投資結構的多元化,防止資產過于集中于一個區域、 單一產品而可能引發的風險和造成的損失。 我國金融機構近年來已經嘗試資產多元化運用, 其中一些商業銀行和保險公司已涉足海外投資。金融危機警示我們,投資海外金融產品必須準確識別, 特別是對那些高風險債券和各類金融衍生品投資更要謹慎,要加強QDII投資的經驗積累。特別是在近年來我國外匯收入持續增加, 國家鼓勵符合條件的企業對外投資的背景下, 更要提高境內投資機構的風險控制能力。我國企業“走出去”是大勢所趨, 但一定要注意審慎經營, 進行境外證券投資的機構和個人必須提高風險意識,注意風險控制,降低投資損失。

第六,金融產品交易必須規范進行,過度投機必然損害金融體系。 回顧近代歷史上發生的多次金融危機,大多都與過度投機有關。無論是上世紀30年代的全球經濟危機、1994~1995年的墨西哥金融危機、1997~1998年的亞洲金融危機, 還是目前的全球金融危機,很大程度上都是由投機行為泛濫、不注重風險控制引起的。近年來,在高利潤的誘惑和激烈競爭的壓力下,投資銀行、基金公司和其他投資機構大量介入復雜衍生金融產品的投資。而衍生金融產品又具有高杠桿效應,交易主體只需交納少量的保證金,就可以進行高回報的大額交易。 高杠桿率使得投資銀行對外部融資依賴性增強, 在市場流動性較為充足時,可以通過市場融資來彌補交易資金缺口。而一旦市場流動性短缺,自身財務狀況惡化,便會造成投資銀行無法通過外部融資維持流動性的情況。 美國華爾街五大投資銀行等機構及其交易對手出現的流動性危機, 都是源于高財務杠桿率支配下的過度投機行為。金融危機警示我們,實現金融市場和金融體系的穩定與可持續發展, 必須采取有效措施抑制過度投機, 各類金融產品的交易形式和交易規模必須規范進行, 漠視風險的過度投機必然嚴重損害金融體系。

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篇5

關鍵詞:實體經濟;虛擬經濟;一體化

一、虛實經濟是緊密相連的

在復雜的現代市場經濟條件下,虛擬經濟是國民經濟運行中最敏感的神經,因此,現代經濟學需要高度重視對虛擬經濟的研究,高度重視和積極展開現代市場經濟的虛實一體化研究。

在復雜的現代市場經濟中,不論是由股票的交易拉動整個市場價格上漲,還是說哪一方面的影響更大一些,那要看在具體的市場經濟中的表現。因而在復雜的現代市場經濟條件下,看到實體經濟領域價格發生劇烈波動,就只是治理試題經濟領域的價格,那是比較片面的,而虛實經濟一體化研究的前言意義也正是體現在這里。在21世紀,關于國民經濟運行的研究,不論是關于實體經濟的研究,還是關于虛擬經濟的研究,都必須是虛實經濟一體化的研究,因為在現實中這兩大領域是緊密相連的。

二、股票市場對虛擬經濟的影響

股票市場是一種復雜系統,其主要組分是自然人和法人(買方、賣方,以及中介方),他們按照一定的規則在股票市場中進行股票的交易。新古典經濟學理論假定從事經濟活動的人都是“經濟人”,他們追求自身利益的最大化,而且其行為完全理性。按照這一理論,股票價格是投資者對影響股票價格的實體經濟變量未來價值的理性預期,也就是說一種股票的價值應當等于其未來收益的現值。但是,正如諾貝爾經濟學獎獲得者西蒙(HerbertSimon)所指出,從事經濟活動的人只能是有限理性的,由于人們受到信息和知識的限制,難以了解和預測各種可能的結果,通常只能根據主觀判斷進行決策,而且在決策時也難以考慮所有可能的方案。此外,人們的價值觀和周圍人們的言行也會影響其決策的正確性。

虛擬資本的內在不穩定性來自其本身的虛擬性,虛擬經濟系統中存在的正反饋作用也會增強虛擬經濟系統的不穩定性。例如購買某種股票的人越多,就會促使更多的人購買這種股票。人們之間的這種相互影響就是正反饋作用,它會造成放大效應,使股票的價格大起大落。

三、股票市場對實體經濟的影響

對于股票市場的研究就是虛實經濟一體化的經濟研究。在現代國民經濟的運行中,虛擬經濟的運行占有重要地位和發揮著重要的作用。在現代虛擬經濟的運行中,股票市場的運行占有重要地位,作為虛擬經濟的主要組成部分,股票市場的運行不僅對虛擬經濟的運行產生重要影響,而且對實體經濟的運行也產生重要影響。

首先,股票價格變動通過財富效應和替代效應影響消費,財富效應是指金融財富的變化及預期的變化對推動消費支出的影響;其次,股票價格影響投資。股票價格通過改變資金成本;影響信貸渠道;影響固定投資等渠道間接作用于投資。

股市對實體經濟的反作用也不可忽視,股市的上升會增強人們對經濟前景的信心,并且由于“財富效應”而增加消費,從而推動經濟增長。反之,當股市泡沫破滅時,人們不僅減少消費,而且因心理恐慌而爭相拋售各種金融資產,導致經濟衰退甚至發生經濟危機。

四、虛擬經濟與實體經濟相互作用的傳導機制

虛擬經濟與實體經濟相互作用的傳導機制,實質上尋找二者相互作用的媒介物及其運行規律。在開放經濟條件下,二者主要通過以下幾個經濟變量相互作用。

第一,利率傳導機制。利率作為一國貨幣的對內價格,對實體經濟的運行有直接影響。利率下降就相當于通貨緊縮,通貨緊縮是社會總需求小于社會總供給。它會影響企業生產和投資的積極性,強化居民購買力的“惜購”心理,導致市場銷售不振以及抑制社會總需求、制約國民經濟增長。

第二,匯率傳導機制。匯率作為一國貨幣的對外價格,作為開放經濟中的重要變量,成為影響一國經濟運行的重要因素。以本幣升值為例,本幣升值引起進口增加,出口減少進而導致產出減少,國民收入減少;再者,本幣升值引起進口物價下降,若國內物價水平不變,則會出現通貨緊縮的風險等。

第三,股票收益率傳導機制。股票作為虛擬經濟的重要載體,在資金存量不變的情況下,股票收益率提高,則會引導資金流向虛擬經濟體,實體經濟發展缺乏資金,經濟發展處于非均衡狀態。

第四,金融衍生品,實物金融產品等投資收益率傳導機制。這種傳導機制類似于股票收益率傳導機制。

五、建立虛實一體化的宏觀調控系統

此次美國金融危機從房地產市場傳導至信貸市場、從信貸市場傳導至資本市場、由金融市場傳導至實體經濟、由國內傳導致全球,表明虛擬經濟和試題經濟是相互聯系,緊密相連的。現代經濟學的理論基礎研究還需要認真探索在復雜的現代市場經濟條件下,建立虛實經濟一體化的宏觀調控系統的問題。

現代經濟是高度虛擬化的,如果宏觀調控知識調控實體經濟,那對于保持國民經濟的正常運行是難以起到有效作用的。這次爆發的金融危機表明,宏觀調控不涉及股票市場,不涉及金融衍生品市場,早晚是要出現大問題的。自由的股票市場應該終結了,自由的金融衍生品市場也應該終結了,而應當建立的是各個國家或地區的虛實一體化的宏觀調控系統。

這個新體系至少應該包括四個層次的內容。第一個層次是長期規劃研究;第二個層次是財政政策運作;第三個層次是貨幣政策運作;第四個層次是加強各國的協調合作。在經濟金融全球化、大型金融機構跨國化已成為大趨勢、大潮流的背景下,金融風險的跨境傳染和溢出是難以避免的。因此,我們要加強國與國之間的協調和合作,提高全球金融體系的穩定性,使全球經濟得到健康、平穩的發展。

參考文獻:

[1]伍超明.虛擬經濟與實體經濟關系研究[J].上海經濟研究,2003,(12).

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關鍵詞：支付系統；貨幣政策；中介目標；操作效果

中圖分類號：F832　文獻標識碼：A　文章編號：1006－1428(2010)07－0060－04

一、本輪金融危機的深層次根源：一個治理風險視角的剖析

美國次貸危機之所以演變成為如此嚴重的全球金融危機。從微觀層面上看，實質上是一場公司治理的危機。李維安(2009)認為，金融機構治理體系的不完善蘊含著金融機構自身的治理結構風險、治理行為風險、治理對象風險，累積到一定程度，必然會爆發金融風險事故。我們認為，可以按照內部治理和外部治理的角度來分析金融機構的治理缺陷，正是由于包括銀行業在內的金融機構內部和外部的雙重治理缺陷蘊含著潛在的治理風險，而治理風險的累積將引致金融機構風險。而金融機構風險爆發擴散到整個金融市場，逐漸演變成一場系統性的金融危機乃至經濟危機。

上述邏輯蘊含了從治理缺陷到金融危機的內在演化機理，我們可以將其劃分為以下階段：危機孕育階段、危機爆發階段和危機擴散階段(如圖1所示)。

從圖1可以看出，危機孕育階段是指從治理缺陷暴露到治理風險累積。金融機構的公司治理存在著較嚴重的缺陷：從內部治理缺陷來說，包括董事會治理不健全、高管層治理出現扭曲、內部人控制、信息披露不完全等；從外部治理缺陷來說，包括政府監管缺位、法律機制不健全等。這些內外部的治理缺陷導致金融機構出現戰略失誤、決策失靈、監督失效、控制失范，從而導致了各種治理風險的累積。

而隨著治理風險的不斷累積，就進入到了第二個階段危機爆發階段。隨著貨幣政策、經濟形勢、投資者心態等多種因素發生變化，第一階段由于治理缺陷所累積的治理風險不斷被放大，當各種誘發因素的綜合作用使得累積的治理風險放大到臨界點時，單個金融機構就出現經營危機，此時金融危機初現端倪。

第三個階段是危機擴散階段。在這一階段，由于各種金融鏈條的相互作用、資本市場的相互關聯，同時由于外部監管反應不及時，危機很快從單個金融機構的蔓延到整個金融市場，誘發金融市場動蕩，最終引發系統性的經濟金融危機。在這一階段，由治理缺陷所引發的治理風險最終被徹底引爆，最后演變為一場全球性的危機。

從上述作用機理可以清楚地發現。金融危機的根源在于金融機構公司治理的內在缺陷。因為，如果金融機構的公司治理是完善的，那么金融機構的治理風險就可以避免，從而危機可以在第一個階段得到化解。ACCA(2008)認為，次貸危機的根源是銀行公司治理方面的失敗，那些阻礙有效監控的、過于復雜的金融產品的使用，以及向那些幾乎沒有還款希望的人發放貸款的不道德行為的擴張，顯示出某些公司缺乏基本的公司治理。在接下來的部分，我們將對金融機構的內外部治理缺陷進行深入的剖析。

二、金融危機凸顯銀行業公司治理缺陷

(一)銀行業內部治理存在的缺陷

1、不健全的董事會治理。

董事會是公司治理的核心。因此，當危機爆發金融機構紛紛陷入困境后，公眾的問責之矛就首先指向了這些公司的董事會(李維安，2009)。盡管美國在董事會治理方面已相當成熟，但次貸危機表明，以美國銀行業為代表的金融機構在這方面仍然存在著嚴重缺陷，一些金融機構的董事會放任管理層追求短期利潤最大化而疏于對風險進行適當評估和有效控制。例如。由于多為現任和前任管理層，花旗集團的董事會就被認為是缺乏客觀性和獨立性。董事會的根本作用應該是提供監督、指導和控制，在必要時提出質疑，然而很多銀行董事會并未起到這樣的作用(ACCA，2008)。2008年8月，花旗銀行董事會執行委員會主席魯賓(Robert Rubin，前美國財政部長)從他擔任長達九年之久的花旗銀行董事會執行委員會主席一職卸任，外界普遍認為，魯賓未能盡職地履行監督時任CEO普林斯的責任，關鍵時刻沒有發揮作用，沒能把花旗脫離次貸的泥潭，他應該為花旗銀行在次貸產品上的投資失誤承擔連帶責任，花旗銀行董事會執行委員會這一個有七名成員的機構也同時宣告撤銷。

2、不合理的內部人控制。

作為一種在轉軌經濟和新興市場經濟體常見的現象，內部人控制在美國金融機構中同樣非常普遍。美國金融機構形成內部人控制現象主要有以下兩個方面的原因：一方面，美國公司的股權結構十分分散，例如美國銀行第一大股東持股比例僅為4％左右，花旗銀行第一大股東持股比例僅為5％左右，這就使得美國的銀行大股東對銀行的控制力較其他國家弱；另一方面，在美國公司治理中，董事長和CEO“兩職合一”的現象非常普遍，職業經理人既是董事長又兼首席執行官，集決策和執行于一身。這種做法有利的一面是，可以充分發揮個人的能力和智慧、執行力強、效率高，但其弊端非常明顯，容易導致獨斷專行，不能充分發揮董事會的集體力量和智慧。上述兩個方面共同形成“弱股東、強管理層”的內部人控制格局，從而導致CEO為代表的內部人事實上控制了銀行的重大決策活動。因此，華盛頓互惠銀行(WaMu)的機構投資者就明確提交“將CEO和董事會主席分開”的股東提案并獲得51％的投票支持率。

3、不對稱的高管激勵。

美國企業非常注重高管激勵，銀行業大多實施了高管期權激勵和收益分紅制度，但卻缺少著眼于可持續發展的風險約束機制，即在企業制度設計中缺少對企業遭受重大損失的問責機制和高管層不當收入的追回機制，華爾街的激勵機制呈現出明顯的當期性、短期性和不對稱性。這種扭曲的激勵機制一方面誘發了高管的短期投機行為，高管以個人收入最大化為著眼點，毫無顧忌地進行所謂金融產品創新，過度擴張有風險的次貸業務，對于潛在的風險幾乎都視而不見：另一方面，這種不合理的激勵機制使得高管的收益與其承擔的風險極端不對稱，因為即使經營失敗，高管也能借助所謂“金色降落傘”等條款，在危機中引咎辭職時獲取高額補償，例如在危機中被勒令離職的房利美CEO和房地美CEO仍可以拿到930萬美元離職金和1410萬美元“遣散費”。可以說，極不合理的激勵機制使得銀行業高管將潛在的風險和應承擔的責任置之腦后，根本不從股東和其他利益相關者的視角來考慮公司價值，這必然危及銀行的長遠價值，換句話說，現行管理層薪酬制度誘使高管層拿公司的未來賭博，最終釀成惡果。因此，美國財政部將薪酬成為金融危機的重要原因，稱“尤其是。短期收益動機壓倒了意在減小過度杠桿風險的制衡原則”。Bicksler(2008)認為，在次貸危機中，公司治理最大的失敗在于CEO的薪酬，它不是任

何公平談判的結果，而是管理層權力的產物。

4、不透明的信息披露。

銀行業公司治理不完善還表現在信息披露不透明。梅拉梅德(2008)認為，次貸債券在發行過程中信息不夠透明是次貸危機爆發的重要原因。信息披露的重要性顯而易見，在充分的信息披露下投資者能客觀定位風險偏好和改善風險管理，金融監管機構能加強有效監管。與之相反，信息不對稱則會降低公司治理水平，次貸危機表明，高質量的信息對有效公司治理的重要性正如同它對卓越的企業業績一樣重要。長期以來，金融機構對與次貸相關的金融衍生品的披露非常不到位，一些金融機構利用表外業務信息披露制度的不完善，將大量業務轉到表外以掩蓋自身風險，為規避新巴塞爾協議中的相關規定，他們發起成立了結構投資機構(SIV)以持有次貸產品，然而，SIV并未對次貸產品的風險進行充分披露，也未在財務報表中做必要說明。因此，單純看業務收益和支出，無論是投資者還是監管部門都不能及時發現問題。

(二)銀行業外部治理存在的缺陷

1、政府監管不到位。

梅拉梅德(2008)指出，次貸危機的根源之一是政府監管缺位。李維安(2008)認為，美國政府作為重要的外部治理者沒能很好地發揮作用。馬太斯克f20081指出。當前的金融監管離完善相差甚遠，當前的監管體制暴露出許多的弱點，金融監管應覆蓋所有相關的機構、所有相關的資產負債表以及所有相關的國度。首先，監管體制存在缺陷。《金融服務現代化法案》通過之后美國實行混業經營，卻沿襲分業監管格局。該體制屬于“雙重多頭”監管，在危機中暴露出標準不一、監管重疊與監管真空并存等問題。其次，監管理念存在問題。監管當局過于相信市場理性，奉行自由放任的監管理念，傾向于自律化和合規化監管，而不是傳統的現場和非現場監管，更不是宏觀和審慎的系統風險監管。最后，金融監管滯后于金融創新。金融衍生品在金融機構和監管當局之間造成了嚴重的信息不對稱，而監管人員知識水平更新跟不上金融創新步伐，顯示出“非專家性”。

2、法律機制不健全。

美國次貸危機之所以演變成為如此嚴重的全球金融或經濟危機，重要原因還是美國公司法律機制出了問題。因此，Ramirez(2009)提出，公司治理法律必須進行改革，法律的改革必須保證公司治理在危機期間能和在平穩期間一樣有效運作。金融危機的爆發表明美國的法律機制也是不健全的。首先，法律對金融監管的放松為危機埋下隱患。近三十年來美國出臺數部法律，逐步放松金融管制。至2000年。美國金融業的許多保護性制度被撤銷，為危機爆發埋下隱患。其次，法律執行不嚴格。以此次金融危機的基礎產品次級貸款為例。美國有多項法律來規范金融機構貸款，但是在實際操作中，金融機構卻有意忽視了這些法規，誘使借款人申請超過其償付能力的貸款，嚴重違反了《誠實借貸法》等法律的規定，這表明法律在實踐中沒有得到很好的執行。

3、評級機構不獨立。

作為揭示信用風險的手段，信用評級在資本市場曾獲得廣泛的認可，信用評級機構甚至一度被譽為投資者利益的“守護者”和資本市場的“看門人”。然而，金融危機的爆發表明，信用評級機構喪失了其公司治理外部監管者的職能，對危機起到了推波助瀾的作用(李維安，2008)。美國2008年《關于金融市場發展的政策建議報告》也指出，造成次貸危機的一個主要原因是信用評級出現了問題。評級機構喪失了投資者利益“守護者”和資本市場“看門人”作剛的一個重要原因就在于。利益沖突導致評級機構失去了獨立性。這是因為，在資本市場上，評級機構的費用是由他們所評級的發行人來支付的。這種關系會導致利益沖突(Strier，2008)。哪一家評級機構能給予所發行證券最高評級，發行人就會聘用哪一家的服務，這樣信用評級機構就有了打高分的傾向。特別是，近年來評級機構還可能在債券發行后得到一部分提成，進一步使評級機構的中立性遭到了廣泛的質疑。

四、結論與啟示

此次危機暴露出美國等發達國家銀行業在公司治理方面仍然存在著嚴重缺陷，這尤其值得引起長期以發達國家為學習對象的中國銀行業的高度關注和重視。盡管中國銀行業受此次危機的沖擊相對較小，但這并不意味著中國銀行業的治理水平和管理能力領先于歐美銀行，相反，我們在很多方面存在不足，應該從金融危機中總結經驗和教訓，強化公司治理建設。此次金融危機從內部治理和外部治理兩個方面為中國銀行業公司治理的發展方向提供了深刻的教訓和生動的啟示。

(一)強化內部治理機制建設

首先，提高董事會治理水平，充分發揮董事會職能。董事會是公司治理的核心，金融危機表明，美國很多金融機構的董事會其實是嚴重失職的，董事會治理的缺位是導致金融機構陷入困境的重要原因。為此，應該不斷強化董事會決策中心的地位，增強董事會在戰略制定、風險管理、監督控制等方面的職能；應該盡快完善董事選聘機制，多聘用財務和法律專家等真正“懂事”的獨董。

其次，完善激勵機制，強化問責制度。金融危機中，華爾街的薪酬制度受到了廣泛的質疑和批評。在這一背景下，我國金融機構應該充分汲取其中的經驗教訓，改革只與短期業績掛鉤而和風險無關的薪酬制度，建立長期化的激勵機制，使員工和高管的切身利益和公司的長期效益掛鉤。此外，金融機構應加強問責制，特別是設立不當收入追回條款，加大經濟、行政和刑事責任的處罰力度。

改進信息披露，提高透明度。金融危機表明，建立嚴格的信息披露制度，解決信息不對稱問題，是對銀行業進行治理的重要手段，也是監督銀行經營者經營行為和績效的最有效方法。相對于美國金融機構，國內金融機構的信息披露水平更低，甚至連“形式主義”都還談不上。因此，當務之急是進一步規范信息披露的格式、內容、深度和廣度，確立“實質主義”信息披露規則，加大打擊虛假信息披露行為的力度，增加金融機構違規成本，增強其經營透明度，保護投資者利益。

(二)完善外部治理機制建設

首先，加強政府監管，改善監管模式。金融危機中美國政府監管成為眾矢之的，監管不足被認為是危機的重要外部誘因。作為一種外部治理機制，銀行監管以對銀行進行持續的分析性審查為基礎，為此需要在監管機制、監管思路、監管手段等方面進行不斷創新。

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【論文摘要】2009年金融危機在給企業帶來不利影響的同時，也給企業和市場發展提供了機遇。隨著政府一系列宏觀調控政策的出臺到位和經濟的逐步復蘇，在我國提出要扶持大企業，支持并購重組，實施“走出去”發展戰略背景下，我國將迎來一次新的企業并購浪潮。本文通過分析我國企業并購的現狀、存在問題和發展趨勢，提出當前金融危機下存在企業并購的有利條件，并為我國更好地開展企業并購提出相應建議。

2008年全球金融和經濟危機全面爆發，隨著金融危機向實體經濟蔓延，各國政府紛紛出臺各種政策，希望借此來緩減金融危機對實體經濟所造成的影響。在當前金融危機背景下，我國四萬億投資和出臺《關于十大產業調整振興規劃》，刺激我國經濟發展和規劃我國產業發展。此次金融危機給我國經濟發展帶來挑戰的同時，也帶來了機遇。在十大產業政策規劃中對9個產業明確提出要扶持大企業，支持并購重組，這必將引起我國企業新的并購浪潮。

一、我國企業并購的現狀及存在問題

2008年以來，中國企業的并購活動日益活躍。并購活動呈現出縱向并購增加、大量中小企業加入并購大軍、國內企業與國外企業的聯動并購頻繁等趨勢。尤其是海外并購活動比較活躍。當前形勢下，企業并購對于中國實現產業優化升級，積極參與國際競爭具有重要意義。受金融危機的沖擊，全球企業并購步伐放緩，并購交易額明顯下降，但是中國還是一枝獨秀。2008年我國并購交易創下了1643億美元歷史新高，增幅18％。但是，從我國企業并購的發展歷程可以看出，在相當長的一段時期內，中國企業并購不能稱為真正意義上的并購。由于我國特定的環境和體制，中國企業并購中仍然存在著很多具有“中國特色”的問題。縱觀企業并購的歷史，其中有成功的典范，也不乏失敗的案例。據統計，國際上大型企業并購案例中失敗的占近三分之二，重組十年后公司仍成功運營的比例只有25％。從思科公司并購20多家企業成功到美國時代華納與美國在線重組的問題不斷，從我國TCL集團并購湯姆遜到平安并購富通等的成敗得失，都說明了并購失敗的一個重要原因在于并購后的整合不成功。

1、我國企業并購中存在過多行政干預

企業并購是一家企業在市場上獲得另一個企業整體或部分資產和控制權的一種市場行為。企業并購是一種企業自愿的市場行為。可是在當前我國企業的并購活動中，行政干預色彩一直很濃厚，當政府以不適當的方式介入時，一般意義上的市場行為、經濟行為就會因為兩者在動機和評估體制上的不同而發生扭曲。從現實情況來看，我國企業并購很多是為了救濟另一家瀕臨倒閉的企業，讓一家效益好的企業去兼并這家企業以避免出現社會問題。還有一種l隋況是有些地方政府為了打造上市公司，要求幾家效益好的企業進行并購重組以達到上市目標。這種“救濟型”并購效果并不佳，沒有達到生產要素的有效組合和資源的優化配置，有可能還造成效益好的企業被拖垮。另外一種情況確實把優勢資源進行組合，但是，并購后沒有進行很好的整合，只是為了達到上市的目的進行簡單的相加而已。所以，多數行政干預方式下的企業并購的效益和效率比較低。

2、管理制度和管理模式沒有很好的整合

企業成功并購后，就面臨著如何整合，尤其是當兩個企業的管理模式和管理制度存在很大的差別時。兼并方如何把自己的企業管理制度應用到被兼并方以及兩者在經營管理中出現的沖突都會影響到企業的正常運營進行。采取怎樣的整合措施，使企業并購后在管理制度和管理模式上能夠盡l陜磨合相融，這是企業并購后管理者面臨的主要問題。

3、人力資源整合難度較大

在我國企業并購的案例中，出現很多由于企業并購后，各企業的員工利益受到影響，員工鬧事的現象。同時在并購活動過渡期，企業的動蕩和模糊狀態使員工之間、員工與企業之間的信任程度降低，自我保護意識加強，容易造成并購過渡期中的消極怠工和生產效率的下降。因此，企業并購后，必須要進行員、理阻力克服與行為整合。

4、忽視并購后的企業文化整合

企業所處的行業不同，其經營模式和企業文化也不同。由于并購企業與目標企業所處的行業不同，他們的企業文化也就存在明顯差異。雖然企業并購主要是資產和業務的整合，但是我國企業并購往往忽視企業文化的整合，總是不談企業文化整合對并購的實際影響力。但是企業文化整合往往是整合的關鍵。

二、金融危機下我國企業并購的有利條件

經濟危機給企業并購產生不利影響確實存在，但是有利于促進企業并購的因素仍然在發揮作用，有些因素正是危機本身的產物，這些因素包括低廉的資產價格，產業重組造就的投資機會，新興產業如新能源、環境相關產業的迅速擴張等，這些因素將遲早會啟動新一輪的我國企業并購。

1、政策機遇

國家正在推進產業優化升級，而并購是促進產業結構優化升級的重要途徑，不但能夠給企業帶來生產和經營的規模效應，增強協同效應，節約交易成本，而且通過縱向和橫向并購可以使企業更好地參與市場，提高競爭力。國務院《關于十大產業調整振興規劃》中，對9個產業明確提出要扶持大企業，支持并購重組，這必將引起國內企業新的并購浪潮。國家提出“走出去”的發展戰略帶動我國一部分有實力的企業紛紛跨出國門，開展海外并購。這些都為我國企業并購提供了政策保障。

2、我國宏觀環境良好

盡管受全球經濟整體衰退的拖累，我國經濟受到一定程度影響，但在財政刺激方案的刺激下，2008年我國經濟仍保持著相對較高的增長速度，2009年經濟的內在活力開始恢復，整體經濟出現止跌啟穩的跡象。這給我國企業并購提供了一個很好的發展環境。

3、市場機遇

金融危機和嚴峻的經濟周期為公司低價收購資產提供了機會。這給我國一些擁有大量現金的公司收購被低估的資產提供了很好的機遇。股票價格的大幅走低也會導致新一輪的企業并購和產業結盟趨勢。 三、金融危機下國內企業并購的發展趨勢

金融危機給我國企業的發展帶來了機遇和挑戰。隨著我國一系列政策的出臺和經濟的逐步復蘇，2009年我國有可能出現各類投資和會資金到資本市場購買低價產權資源的情況，資本市場有可能成為企業并購重組的主戰場。當前，中國企業并購正顯現出以下四大趨勢。

1、企業縱向并購日益活躍

在當前金融危機情況下，企業要在激烈的市場競爭中取得現降低生產成本的一個重要手段。我國企業將出現為降低企業運行成本，提高企業經營效益，增強企業發展動力，以整合生產下游要素，構筑企業新的價值鏈的企業并購。預計今后幾年里，縱向并購仍會以兩位數增長。

2、以同行業整合、推動企業由大變強、由強變優的橫向并購將全面展開

我國提出要在各個行業整合出一批大型企業集團。近年來，同行業之間的企業并購比較多。從2008年企業并購熱點看，成交金額同比出現較大漲幅的行業分別是工程建筑業、文化產業、農業、制造業、房地產業和資產管理業。2009年，以1O大產業振興規劃為契機，企業橫向并購重組將在更大范圍、更多行業、更寬地域展開。

3、大型企業間的強強聯合加速，混合并購將會漸入

我國提出國內大型企業上市目標和政府部門積極推進科研院所并人大型企業集團，實現產學研一體化，提升企業自主創新能力。這種政策在2009年將促使國內大型企業進行主輔分離和資源整合，以實現主業板塊或集團整體上的目標，也促使科研院所重組到大型企業集團。為了尋求新的發展目標，大型企業之間的強強聯合將加速度進行。這種態勢將促使混合并購曰益活躍。

4、企業異地結盟、異地并購趨于活躍

大企業與地方政府的經濟合作正在大規模展開。地方政府與大型企業之間的合作，異地并購的不斷展開，將大大推進市場資源在更大范圍、更廣領域、更高水平的優化配置，加快中國經濟的轉型升級步伐，實現國民經濟又好又快的發展目標。

四、更好地發展我國企業并購的建議

1、進一步健全企業并購的法律體系

建議制定一部《企業并購法》，對于我國企業并購做出專規定，作為并購法律體系的核心，完善企業并購相關的主體法律和部門規章。此外，應該減少我國并購法與其他法律的沖突，盡量向國際通行規則靠攏。在制定或完善產權交易法、資產評估法、勞動法、社會保障法、金融法、稅法等方面的法規時，也應考慮到企業并購的因素。

2、轉變政府角色，使政府成為企業并購的引導者和監督者

政府對企業并購應在宏觀上進行指導，運用產業政策指導企業并購，避免企業盲目并購，使產業結構在企業并購中達到最優化。由于企業并購行為一般是以企業利潤最大化為導向的，因此，有可能只有利于并購雙方，不利于整個社會。政府需要以監督者的身份制定監管政策對之加以控制和調整，及時制止那些損害市場效率和妨礙公平競爭的并購活動的發生。因此，在企業并購中，政府的作用體現在為企業提供良好的環境，制定經濟規劃、產業政策方面。

3、做好企業并購后的整合工作

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關鍵詞：海南省；經濟增長；就業；回歸分析

中圖分類號：F124.7；F127.9 文獻標識碼：A 文章編號：1003－9031（2009）06－0017－05

一、引言

2007年，美國開始爆發由次貸問題引發的金融危機。2008年，危機迅速擴散至全球，引發了全球性的金融海嘯，并且開始由金融領域向實體經濟蔓延。2009年，金融風暴已引發全面的經濟危機，導致發達國家經濟陷入衰退，新興國家和其他發展中國家的經濟增長快速下滑。危機的規模和嚴重程度都是空前的，鑒于全球形勢的嚴重不確定性，全球經濟甚至可能陷入自上世紀30年代以來從未有過的衰退。

在此背景下，我國經濟增長的勢頭受到了非常大的影響。加上我國金融體系還未完全開放，使得所受危機的影響更多集中在了實體經濟上。危機最直接的影響，就是沿海經濟發達地區，如廣東、福建、浙江等省市有大量的中小企業倒閉，眾多工人失業，GDP增速也大幅放緩。雖然海南省受外部環境影響有一個延遲的過程，但金融危機的負面影響已經凸顯，經濟運行中開始出現不少新的困難和問題。特別是GDP增長放緩與就業的問題，如何減少這場危機所帶來的負面影響，保證經濟總量持續增長的同時，最大限度地促進就業，維護社會穩定，是我們需要重點關注的問題。

二、經濟增長與就業的關系

經濟增長與就業之間存在著密切的關系，從世界各國經濟發展的歷史來看，兩者大體上是正相關的。經濟增長可以促進就業增長，而就業增長又可以反過來促進經濟增長，從而使得兩者之間存在一種“加強效應”。對于兩者關系最有代表性的理論描述，當數菲利普斯曲線和奧肯定律。

菲利普斯曲線是由經濟學家菲利浦斯于1957年根據英國近百年的數據，對通貨膨脹與失業率之間的關系進行研究而得出的[1]。這條曲線反映出失業與通貨膨脹率之間存在著一種交替關系，即通脹率高時，失業率低；通脹率低時，失業率高。在凱恩斯主義的需求管理思想誕生以后，直至嚴重的“滯脹”問題出現之前的20多年時間里，通貨膨脹被看作是經濟高漲的具體表現，是經濟增長處于充分就業水平上的資源價格膨脹。因此，通脹與失業的關系實際上也就是經濟增長與就業的關系。據此，政府可以用緊縮或擴張的貨幣政策，來控制經濟增長的軌跡，進而將通貨膨脹率和失業率控制在一個社會可以接受的水平范圍內。

然而，20世紀60年代之后資本主義世界普遍出現的“滯脹”問題，以及20世紀90年代后美國新經濟中所出現的“兩低一高”（即低失業率、低通脹率、高經濟增長率）現象，給菲利普斯曲線帶來了很大的沖擊，并引發了許多關于菲利普斯曲線在長期與短期問題上的討論，以及關于是否失效的爭論。

奧肯定律是由美國著名經濟學家阿瑟?奧肯于1962年通過對美國經濟數據進行實證分析的基礎上得出的結論。該定律表明：失業率與國民生產總值增長率之間呈反向變化即兩者存在著負相關的關系，經濟的高增長率伴隨著低失業率，低增長率伴隨著高失業率。根據其對美國的經驗研究顯示，兩者的數量關系是：實際GDP增長率比潛在GDP增長率高2個百分點，失業率下降1個百分點；實際GDP增長率比潛在GDP增長率低2個百分點，失業率上升1個百分點[1]。

奧肯定律揭示了經濟增長與就業之間的內在關系，盡管各國的經濟增長率和就業率之間的數量關系不盡相同，但經濟增長與就業同向變動，與失業反向變動，以及高增長率與低失業率相伴隨的關系，已經被眾多國家的經濟實踐所證實[1]。

三、海南省產業結構與就業結構的現狀

（一）海南省產業結構的特殊性

海南建省的時間不長，作為全國最大的經濟特區，其經濟發展模式與其他省市相比具有很大的差異性。

我國GDP的產業分布中，第一產業占的比重比較小，且總體上處于下降的趨勢，由1997年的19.7%下降至2005年的12.5%，第二產業和第三產業在GDP中占主體地位，其中第二產業占最大比例，10年的平均值為46.25%（見表1）。而單看第二產業中的工業，10年間其占GDP的比重基本都處于40%以上的水平，表明工業在第二產業中占絕對的地位。第三產業所占的比重大體上呈上升的趨勢，2000年以后就處在40%左右的水平。毫無疑問，我國已經處于工業化階段，工業是國民經濟的支柱產業[2]。

相比之下，海南省的經濟結構存在很大的差異，從表2的數據可以看到，在GDP的產業分布中，第一產業依然占有很大的比重，10年平均值高達35%；第二產業所占的比例雖然有所上升，但發展緩慢，10年間也僅僅上升了5個百分點；第三產業占GDP比重最大，每年都在40%以上，高于全國的平均水平，第三產業是海南省的主導產業。

海南省特殊的經濟結構源于其特殊的發展歷程，1988年建省，隨后成為全國最大的經濟特區，特殊的地理環境和政策環境使其發展并沒有經歷由第一產業到第二產業產業再到第三產業的常規軌跡，期間又經歷了政府撤資導致開發商資金斷裂的陣痛期，使得海南省的產業結構呈現兩頭大、中間小的情況，第二產業所占GDP比重太低，工業和制造業相當缺乏。這正是海南省經濟發展中的軟肋，第一產業比重過大難以產生效益，第二產業比重過小難以產生帶動效應，第三產業比重雖大，但由于缺乏第二產業的支撐作用，導致發展后勁不足。

（二）海南省特殊產業結構下的就業狀況

產業部門是就業的載體，產業結構也決定了就業結構。海南省“兩頭大、中間小”的產業結構決定了其就業結構的特殊性。

分析表3可以看出，我國第一產業的從業比例正處于下降的通道中，第二產業的從業比例大致不變，而第三產業的從業比例呈上升的趨勢，10年的平均比例為49.122.828.1。根據配第―克拉克定理，勞動力在第一、第二、第三產業中的比例達到46.126.827.1時，為工業化中期階段，表明我國已經進入工業化中期階段。

而觀察海南省三大產業的從業構成，第一產業的從業比例雖然也在下降，但占比仍然很大，高于全國水平10個百分點。第二產業的從業比例受產業規模的約束，仍處于一個很低的水平。第三產業從業比例比較高，整體上略高于全國的平均水平,10年間平均比例為59.210.130.7[3]。海南省產業結構不合理而造成整體就業結構的脆弱性。

1.第一產業從業比例過高，需要釋放大量的勞動力

根據配第―克拉克定律，第一產業勞動力占全部勞動力資源的比重，會隨著社會經濟的發展逐步下降。而海南省第一產業從業人口占全部勞動力資源的比重將近60%，截至到2004年底，農村富余勞動力的數量已經達到121萬人，這部分勞動力必然會隨著經濟發展逐步從第一產業中脫離出來并向其他產業轉移，如果經濟增長不足以為富余勞動力帶來相應的就業機會，海南省勞動力剩余問題將會更加突出。

2.受自身規模限制，第二產業吸納就業的能力有限

海南省的工業基礎薄弱，制造業落后，能提供就業的能力非常有限。且隨著改革開放的深入發展，資本有機構成不斷的提高，使得部分勞動力資本被固定資本所替代。此外，集中在第二產業的國有企業改革，為了促進效益提高和創造更多的財富也會實行裁員政策。第二產業本應是吸納第一產業轉移勞動力的一個重要力量，如果它的吸納作用不明顯，甚至釋放剩余勞動力，海南省的就業形勢就會更加嚴峻。

3.第三產業發展受第二產業的制約，難以擴大對就業人員的吸納

無論從就業彈性、就業乘數，還是吸納就業的邊際能力來看，第三產業中的各行業大多高于其他行業，一些發達國家的第三產業的從業比例已經達到70%以上。但是第三產業的發展及對就業人員的吸納，也依賴于良好的經濟環境和其它產業的支持。海南省的第二產業薄弱，由于缺乏第二產業的蓬勃發展，居民的收入和生活水平難以提高，使得為生產和生活服務的第三產業也不可能快速發展。尤其在經濟環境差、經濟增長停滯的時候，海南省發展較快的旅游和房地產等敏感產業必然首當其沖，進而拖累整個第三產業的發展，嚴重威脅到全省的就業率。

4.海南省的產業結構與就業結構還存在著一定的不均衡性

表2中數據表明，從1996年到2005年，海南省三次產業結構由36.22%、20.92%和42.86%逐步優化為32.96%、26.07%和40.97%。然而，從表5中可以看出，產業結構與就業結構的關系已處于失衡狀態，就業結構的變動顯著滯后于產業結構的變動。10年間，第一產業的結構偏離度(注：產業結構偏離度是衡量產業結構與就業結構是否均衡的一個重要測度指標，該指標是用某產業的比較勞動生產率（即該產業的產值比重與就業比重之比）與1之差來計算的。當結構偏離度為0時，該產業的產業結構與就業結構在總量上達到均衡狀態，此時的資源得到了最優配置；反之，偏離度越大，就說明兩者越是處于不同步變化和不對稱狀態，資源沒有得到優化配置。當結構偏離度大于0時，該產業就應該吸納更多的勞動力以使產業的發展與其吸納的勞動力能力保持一致，而當結構偏離度小于0時，意味著該產業已經存在大量的隱性失業，應該促使勞動力從該產業中轉移到其他產業部門。)始終在-0.4左右徘徊，說明海南省農業就業比例下降幅度小于農業產值比重下降幅度，大量的農村富余勞動力滯留于農村，轉移農業勞動人口的壓力相當大。第二產業的結構偏離度大于0，且呈逐年上升的趨勢，說明第二產業的發展并沒有帶來相應的就業增長，這可能是由于技術和資本對勞動的替代效應，使得第二產業的勞動吸納能力開始變得有限。第三產業的結構偏離度的變化則比較合理，表明第三產業正在逐步吸納第一、二產業釋放的勞動力，成為了提供就業的主力。

四、金融危機對海南省經濟增長和就業產生的影響

（一）金融危機對海南省經濟增長的影響

由于外向型企業所占比例較小的原因，海南省在金融危機中所收的影響相對較小，但仍不能忽視。2008年，海南省國民生產總值1466億元、增長9.8%，低于年度預期目標1.2個百分點。此次影響主要集中在第三產業中的旅游和房地產業，其次是第二產業中的工業。

1.旅游業方面

受國際金融危機等相關因素的影響比較大，主要的表現如下：一是國際游客大幅度下降。2008年1-9月，海南省直接接待外國游客人數同比下降11.26%，其中接待亞洲入境游客（港澳臺除外）累計同比下降13.01%，接待歐洲入境游客累計同比下降3.92%，接待美洲入境游客累計同比下降17.76%。2008年12月份，入境游客8.1萬人次，同比下降32.4%。其中，外國人6.35萬人次，同比下降35.9%，國際游客下滑的趨勢預計2009年還會持續。二是各種國內外高端的會議和會展下降，往年世界500強大企業都會來海南召開會議，從2008年9月份開始，高端會議減少了。同時，會展數量也有一定程度的減少。三是高爾夫等品牌旅游有一定幅度的下降。

2.房地產業方面

受國際金融危機和國家去年出臺關于房地產的調控政策的影響，國內很多地區出現了地產行業成交量持續下滑，購房者信心疲弱，待售商品房增加等問題。在全國房地產行業增長放緩的影響下，海南省房地產開發勢頭也出現了減弱的態勢。2008年前三季度海南省房地產開發投資增速比上半年回落了10.4個百分點；商品房屋施工面積繼續擴大，增幅比上半年提高了3.4個百分點，但房屋銷售面積和銷售額增幅卻分別回落了23.8和33個百分點。受房地產開發勢頭減弱的影響，地方財政一般預算收入也出現了較大幅度的回落，2008年8月份一般預算收入增幅環比回落23.6個百分點，2008年9月份一般預算收入增幅環比回落0.5個百分點。因此，一旦海南省房地產繼續低迷或進一步陷入蕭條，經濟增長的動力必然會減弱。

3.工業方面

2008年以來，海南省工業發展速度波動很大，規模以上工業增加值月度增長率在-0.2%與9.6%之間波動，其中6月份最高增長9.6%，9月份最低下行至-0.2%。1-9月份，規模以上工業增長值增長7.1%，同比回落32個百分點，比一季度低1個百分點，比全國平均增速低4.3個百分點。由于新開工項目少和續建項目進展緩慢，1-9月全省僅有金光衛生紙項目和福耀玻璃新增工業產值10億元，新增工業增加值3.3億元，占全省規模以上工業增加值比重僅為1.7%，拉動工業增加值增長0.7個百分點。

2008年，隨著國際原油價格的持續上漲，原油與成品油的價格倒掛，導致海南煉油廠嚴重虧損，1-8月累計虧損28.76億元，占規模以上工業企業虧損總額的80.4%。雖然此后國際油價大幅下跌，但由于國際原油的期貨交易，9月到年底煉油廠仍然處于虧損之中。汽車制造業方面，受原材料價格大幅上漲導致企業成本上升，以及市場競爭激烈引發產品價格下降的雙重影響，行業的生產經營十分困難。1-9月，海南汽車業完成產量68099輛，同比下降23.6%；完成增加值4.5億元，同比減少6.5億元，下降59.3%，這也是造成海口市工業負增長的主要因素，影響全省規模以上工業增速3.4個百分點。煤電行業1-9月完成發電量54.7億度，完成工業增價值-0.97億元，同比減少5.4億元，影響規模以上工業增速2.8個百分點。

（二）經濟增長放緩對于海南省就業可能產生的沖擊

經濟增長是就業增長的源泉，近年來在全國經濟迅速發展的大背景下，海南省經濟增長較快，就業形勢比較穩定，蓬勃發展的第三產業吸納了第一、二產業轉移出來的大量勞動力。然而，在當前經濟發展放緩的情況下，海南省脆弱的就業結構可能面臨巨大的挑戰。作為提供就業主力的第三產業，受金融危機的影響最大，發展速度極有可能放緩，吸納勞動力的能力也會隨之降低。第二產業基礎相對薄弱，從業人口比例低，加上存在著技術和資本對勞動的替代效應，也難以在經濟發展放慢的形勢下提供更多的就業機會。而低產值、低就業彈性的第一產業已經容納了過量的就業人口，它只可能釋放出更多的剩余勞動力。因此，經濟發展速度減緩必然會對海南省脆弱的就業結構造成嚴重的打擊。而在此形勢下，當務之急就是正確認識金融危機帶來的挑戰和影響，采取積極有效的應對措施來維持經濟的持續穩定發展，進而保證就業率。

五、結論與對策建議

（一）結論

經濟危機對海南省的沖擊相對于其他沿海城市來說并不大，失業問題也沒有嚴重顯現出來。但我們不能過分樂觀，低估了危機的持續性與破壞力及其對海南省經濟與就業可能產生的較大沖擊。當前要做的，應該是未雨綢繆，利用好當前就業率并未明顯下滑的優勢，從保證經濟增長入手，進而解決就業問題，積極拉動內需，形成一個經濟增長促進就業，就業提升拉動內需，內需擴大繼續推動經濟增長的良性循環，將危機產生的影響降到最低。

（二）對策建議

針對如何保證經濟增長，促進就業增加的問題，根據海南省經濟和就業的基本狀況，筆者提出了以下幾點建議：

1.繼續推進第三產業持續、健康和迅速地發展

國內外的經驗證明，經濟越發展，第三產業在經濟中的比重越大，創造的就業崗位就越多。有人做過測算，同樣幅度的經濟增長，第三產業帶動的就業增長率是第二產業的2-5倍，就業容量更大。而且第三產業范圍廣、門類多，知識層次高低不等，容納能量大，可以為不同層次的人提供大量就業機會，特別是能吸收下崗職工和農村剩余勞動力就業，是就業的重要渠道。因此，應大力發展第三產業，吸納更多的勞動力。

第三產業占海南省總GDP的40%以上，吸納了30%以上的就業人數，而且隨著經濟的發展，其吸納就業的能力還在逐步上升。因此，保證第三產業的迅速，持續的發展，無疑是保證海南省經濟增長，就業進步的關鍵。一方面，應該大力發展以旅游業為龍頭的現代服務業，旅游業具有無煙產業和永遠的朝陽產業的美稱，是勞動密集型產業，每增加一個直接就業者，社會就能增加5個相關就業機會。另一方面，繼續促進房地產市場平穩健康的發展。當前，政府應該積極出臺優惠政策，加大投資，提升海南的硬件。同時，應該積極實施名牌戰略，挖掘海南的文化潛力、生態潛力，提升海南的軟實力，賦予房地產業和旅游業更深的內涵。

2.積極重視第二產業的發展

第二產業不僅是經濟增長和就業增長的重要推動力量，同時也是第三產業蓬勃發展的保證。醫藥、汽車、石化與天然氣、食品加工等都將成為海南省第三產業的發展引摯。對于第二產業中的規模項目、重點項目，政府應給予充分的政策支持和資金支持，保證其順利發展，從而優化海南省的經濟結構，為海南整體經濟的進一步發展和就業的增長打下堅實的基礎。

3.加大宏觀政策的引導力度，鼓勵配套行業的發展

在投資趨向資本密集型、技術密集型產業的同時，需要用政策導向刺激配套行業的發展，以吸納勞動力就業。海南省生產力總體水平不高，勞動力資源豐富，但資本資源和技術資源相對缺乏。根據這種情況，應該充分發揮勞動力資源豐富的比較優勢，通過積極發展配套行業，用勞動力資源來替代資本、技術等稀缺資源，從而吸納從第一產業釋放出的大量剩余勞動力。

4.大力推進中小企業發展，提升經濟實力、促進就業

據市場調查，同樣的投資，中小企業提供的就業崗位可能是大企業的10多倍；同樣的產值，中小企業用的人是大企業的1.5倍。隨著社會的成熟，中小企業越來越成為解決就業的中堅力量。發達國家的經驗顯示，65%到80%的從業者在中小企業就業。發展自由職業、微型企業和中小企業是提高就業率的出路之一。中小企業為農村勞動力轉移創造更多的就業崗位，是解決農村勞動力就業的根本出路。

要大力發展中小企業，首先，可以建立中小企業創業激勵措施，從稅收和財政方面給予優惠。對于為政府接收容納大量勞動力就業的中小企業，通過地方立法或特區立法在前三年可實行累退的增值稅和營業稅退稅制度；個人收入和存款用于投資辦中小企業的,免征個人所得稅、固定資產投資調節稅、利息稅；稅務部門對營業額較小的中小企業所需要的發票提供便利，使它們能夠順利開業并正常經營。其次，針對中小企業融資難的問題，應積極拓展銀行以外的其他融資渠道。積極探索創建風險投資機構和風險投資基金，省政府可以將自身擁有的財政專項資金與其他有意介入的金融機構和民間資本合作，共同創建面向中小企業的風險投資基金；要極大限度爭取政策,為海南中小企業上市創造有利條件，盡可能讓其利用資本市場，實現股權和債權融資[5]。

參考文獻：

[1]陳安平，李勛來.就業與經濟增長關系的經驗研究.[J]經濟科學，2004，（1）.

[2]蔣昭俠.產業結構問題研究[M].北京：中國經濟出版社，2005.

[3]喻桂華.中國的產業結構與就業問題[J].當代經濟科學，2004.

篇9

文書的作者戴維•歐瑞爾系應用數學家出身，從畢達哥拉斯的數學談起，結合新發展出來的數學領域、系統工程、牛頓力學、統計學、心理學、倫理學等學科背景，對主流經濟學及其政策應用進行了駁斥。在他看來，經濟學只是對人類行為的數學表述，但這門學科確立的假設前提非常不切合實際，因此，與其說經濟學是科學，不如說是一門觀念學。

經濟學認為，人是理性、獨立的市場主體，經濟則是理性自私的人為實現個人效用最大化而采取相互獨立的行動的最終結果。這種假設實際上取于物理學，假設人無限接近甚至等于牛頓學說中的原子，不存在過大的個體差異、選擇差異。在2007-2009年金融危機爆發之前，此種觀念與假設曾長期驅動美國及世界其他主要金融市場去監管化的政策方向，從根本上忽略了節點風險，更無法預防整體風險。

經濟學的又一個重大假設是，經濟本質上是穩定的，價格只是發生微小且隨機的變化，所以波動很快就會被市場力量這只“看不見的手”平息下來。戴維•歐瑞爾認為，這種假設與金融史相悖，他一一分析并駁斥了威廉姆•斯坦利•杰文斯、利昂•瓦爾拉斯和維弗雷多、帕累托三人奠定新古典經濟學理論基礎的論證：杰文斯只接受和分析事實上不存在的理想化市場，其中，每個個體決策的基礎是“對自己的要求或私利的單方面關注”，“交換的意圖眾所周知”，而且市場參與者之間存在著“完全自由的競爭”；價格機制跟鐘擺運動一樣，將最終停止在理想的供求平衡狀態。

瓦爾拉斯直接將數學原理用于經濟學分析（經濟學家熊彼特高度贊賞瓦爾拉斯的貢獻），他的學生帕累托則在老師學說基礎上拓寬了其數學基礎。戴維•歐瑞爾指出，此三人將穩定性的概念從物理學和工程學范疇引入到經濟學，但沒有且無法證明他們列出的方程組具有穩定解，他們可用的數學工具僅僅適用于研究靜態系統或只適用于周期性波動的系統。

主流經濟學及由其指導的金融理論一貫認為，經濟中的風險特別是金融風險可以通過科學方法、建立風險模型來管理。如前述，投資者是理性的、獨立的，市場是穩定的、價格變動是隨機的等觀念前提存在諸多缺陷，但風險管理理論及實踐恰恰就建立在這些存在極大缺陷的觀念前提基礎之上。這方面最典型、最具有諷刺意味的例子就是1998年倒閉的美國長期資本管理公司，該公司是由多名諾獎經濟學家組建管理，利用有效市場理論發放高杠桿效應的債務，主要出售對極端小概率事件的保險。同樣，2008年初，美國貝爾斯登公司還在報告說其業務風險系數得到穩定控制，隨后不久就全面崩盤。書中引用了對沖基金經理大衛的一番話稱，金融風險定量管理帶給使用者一種“錯誤的安全感……就好比一只好用但出事故時卻壞掉的氣囊”，低估風險發生概率、錯估風險規律使得風險行為增多，從而提高了經濟運行不穩定的程度。

篇10

[關鍵詞]后金融危機 WTO法治 體制困境 實現路徑

國際社會在經歷國家利益壓倒一切，主要通過國際會議確立規則和建立框架的國家治理和以國際組織為中心形成原始、初步國際機制的國際治理后，逐步進入關注全人類共同利益，運用國際法管理全球公共事務的全球治理階段，國際法全面滲透進全球治理的現實肌體，成為當代國際秩序的實踐特征和主導因素。

一、問題的提出：全球治理語境下WTO自成體系的國際法治模式

居于全球化舞臺中央，理性指引和約束全球化并對全球治理制度構建進行實踐和提供決策正當性根源的WTO，是世界上第一個以規則、組織和決策層面上的外交取向和以爭端解決層面上的規則取向為基礎的多邊經濟合作體制。它的全球貿易治理至今不過17年，卻從組織結構、職權范圍、決策機制、規則體系、爭端解決及對成員國內貿易法治的深度要求等各方面形成了多層次梯級結構自給自足的法治模式。這種模式成功構建了一個國際法優于成員國國內法的法律秩序，創設新的法律主體并建立具有有限權能的治理等級結構，通過規則界定成員的權利與義務，以動態的制度自洽和自我調整對不斷變化的國際合作各種需求做出有效回應，在世界貿易領域為國際社會提供公共產品，從而擁有當代國際貿易法體系主流話語地位，成為國際組織“憲法化”的典范。

但WTO法治也并非無可挑剔，17年來質疑和反對的聲音從未間斷。“華盛頓共識”的泛濫引發了上世紀30年代以來最為嚴重的國際金融與全球經濟危機，危機不僅于細微處改變近30年來的貿易自由化趨勢，催生眾多國際組織合作新模式，也從實質上引致世界經濟格局的重新洗牌。在此背景下，WTO歷史上涉及范圍最廣、議題最復雜、參與成員最多、時間最長的多哈回合多邊貿易談判全面展開，它以全球發展中國家普遍面臨的發展問題為中心，旨在推動多邊貿易法治的自我完善和全球經濟治理運行模式的多元化。但正是由于全球經濟秩序的實質性改變帶給多哈回合眾多體制困境，其在進一步推進傳統市場準入上步履維艱，更在涉及新領域的“新加坡議題”上毫無斬獲，在經歷的10多年的冗長角力之后仍處在艱難博弈之中。

二、面臨的挑戰：WTO法治進程中的體制困境

1.立法：WTO管轄范圍的不斷擴張與成員方經濟的沖突。在西方發達國家主導下建立的WTO多邊貿易體制主要反映美歐政治經歷利益和治理觀，是美歐自由主義貿易政策與法律的內嵌。因此，發達成員同發展中成員的利益失衡和不平等基礎是多邊貿易體制的固有矛盾。但在新世紀，特別是金融危機以來，發展中國家實質性融入WTO體制，多邊貿易體制內在力量的對比正在發生微妙變化，從本質上改變著WTO法治的權力基礎。這使得發展中國家借助WTO平臺改變自身分享自由化利益、爭取特殊區別待遇和貿易援助、改善貿易增長不平衡和法治能力低下的不利局面成為可能。發展中成員發展問題，以及它們在實施現行WTO貿易協定中的現實困難就成為WTO法治關注的核心問題。

當WTO在適應全球經濟治理需要而將其權力范圍不斷向諸如投資、環境、金融、人權等非貿易價值目標擴展的過程中，國家所固有的內部權威、邊界控制、政策自治和不干涉等內核正以前所未有的方式經受挑戰，WTO所倡導的自由化理念同發展中國家經長期斗爭所確立起的經濟原則不可避免的發生著激烈沖突。WTO需要通過令人信服的國際法實踐對國家原則進行重新解讀和界定，對其成員方尤其是發展中成員的決策空間和市場運行模式及發展方向的選擇權予以應有的尊重，考察以多邊方式對其他非貿易議題實行“監管模式”的可行性，在多邊貿易體制強制管轄范圍的廣度和深度與成員權力的保留間做出審慎和恰當的平衡。

2.司法和執法：WTO爭端解決機制的“先天不足，后天失調”。（1）WTO法律規則基礎的缺失。作為當今國際社會最具強制執行效力的爭端解決機制，WTO爭端解決機制是國際貿易治理賴以存在的“安全閥”和實現WTO法治最有效的手段。但其“輸入合法性”的缺失并未被貿易自由化的進展彌補，仍面臨嚴重的合法性危機。其所依據的法律規則并非建立在充分知悉和表達意見基礎上的民主立法，不符合公開、透明、明確的形式價值，并缺乏國家及其他組織機構的法律監督，構成對司法機構權威和司法程序公正效率的障礙，使得GATT/WTO體制未能擺脫成為強國維護自身利益和推行國內政策的工具。如引致多哈發展回合僵持不下的農產品市場準入、國內資助及出口補貼等現行規則以及對中國市場經濟地位和發展中國家的經濟身份的否認，并通過入世協議強加于中國的“超WTO義務”，都是欠缺法治基礎的“惡法”，而欠缺“良法”的前提，“國際善治”也就無從談起。（2）DSB準司法解決程序的弊端。首先，DSB在個案處理中不斷創新法律解釋規則，在含混、模糊的框架協議預留的巨大自由裁量空間里“司法造法”，改變或更新成員方根據WTO承諾的條約義務，缺乏有效的審查機制對其裁決與WTO協定的相符性及是否存在權力濫用進行監督，降低WTO規則的可預見性和確定性。其次，DSB執行效能不高，特別是在關鍵產業的敏感問題上對霸權國家行為的約束乏力、遲緩，確保DSB裁決得到嚴格遵守的能力不足，令其執行措施的有效性頻受質疑。再次，DSB在落實發展中成員對特殊和區別待遇的關切和需要上不夠“給力”，發展中成員利用爭端解決機制的障礙加劇，報復機制在實踐中的不充分和不適應性，打擊中小經濟體啟動WTO解決爭端的信心。

3.與其他法律秩序的碰撞：區域貿易協定的繁盛對非歧視原則的蠶食。不同國際法律制度之間的一致性問題因相對強大的WTO而被無限放大，這不僅考驗WTO解決法律沖突問題的能力，而且更深層次的觸及國際法碎片化的痼疾。WTO意圖通過其爭端解決機制權衡國際法律秩序中的不平衡，由其司法機構的法官在個案審理中考量和確定其貿易規范同其他法律秩序規范間的平衡點，似乎存在以小博大的投機心理仍然面臨著很多挑戰。

自1947年GATT第24條首次為區域貿易協定在多邊貿易體制提供特殊法律地位以來，兩種秩序間的相互關系和司法包容對國際貿易體制走向的影響始終都是WTO法治協調跨WTO體制各種法律秩序的重要參考依據。伴隨著多邊貿易談判的持續僵持，區域貿易協定增長趨勢強勁，國際貿易領域呈現以民族國家單邊為基礎，區域合作機制漠視WTO紀律和多邊自由化機制對其規制疲軟的發展動向。被稱為“意大利面碗”的各種關稅同盟、共同市場、區域和雙邊自由貿易區的多元、自治及歧視性優惠貿易安排劇烈膨脹，首先是對全球市場的局部分割，在促進內部貿易自由化的同時也損害集團外成員利益，導致產生國際貿易規則形成的復雜網絡，反過來又加深了WTO相關議題的談判難度；其次，不同區域貿易協定大都包含保障自身規則適用的爭端解決程序，并無序納入更多非貿易目標，造成全球范圍內高昂的管理沖突成本。這不僅損害國際貿易關系的透明度，引發體現在貿易協定中各種價值目標的剛性排他和爭端解決的管轄權沖突；同時這也與經GATT/WTO爭端解決實踐反復確認的最惠國待遇原則背道而馳，取消其適用空間，進而將作為WTO制度基石的非歧視原則變為例外，構成對多邊層面市場開放的障礙和使WTO規范的一致性及體制完整性受到減損。

三、僵局的突破：國際經濟治理的法治化路徑

法治意味著一個治理原則：所有的社會行為體，包括國家本身，都應對公開的法律負責，而這些法律是多元、包容度強、可平等適用和獨立裁判的共進國際法。以和諧世界為意蘊，不斷協調體制沖突、自我升級的WTO法治將為國際關系的良性發展設定規范和指引。