凈資產收益率范文

導語：如何才能寫好一篇凈資產收益率，這就需要搜集整理更多的資料和文獻，歡迎閱讀由公文云整理的十篇范文，供你借鑒。

篇1

1、凈資產收益率=凈利潤/凈資產。

2、其中，凈利潤=稅后利潤+利潤分配；凈資產=所有者權益+少數股東權益

3、當然，如果如果不分配利潤，或者不存在企業合并時，凈利潤=稅后利潤，凈資產=所有者權益，則凈資產收益率=稅后利潤/所有者權益。

4、在杜邦分析中會將資產收益率的計算逐級分解得到一些系列指標，因此通過其他指標公式反過來計算凈資產收益率。

（來源：文章屋網 ）

篇2

凈資產收益率同比降10.8%

4月7日，浦發銀行（600000.SH）年報顯示，2009年實現凈利潤132.17億元，同比增長5.6%；每股收益1.62元，同比增長2.66%。同時，該行擬每10股派送紅股3股，現金股利1.5元(含稅)。

值得注意的是，近年來凈資產收益率一直位居同業首位的浦發銀行，2009年該項指標卻僅為19.45%，同比下降10.85%。

浦發銀行表示，由于報告期內公司面臨銀行業存貸利率下調、息差縮窄的不利影響,導致資產收益率和凈資產收益率均有所下降。

國信證券銀行業分析師邱志承表示，由于2009年浦發銀行進行了150億的再融資，也是導致其凈資產收益率（ROE）出現下降的一大原因。

上海趨于飽和 謀求北方發展

由于總部設在上海，浦發在央企資源上，遜于總部在北京的其他銀行。而對于以對公為主的銀行來說，大客戶顯然是必爭之地。

在上海市場幾近飽和之際，浦發銀行不得不向外拓展。不過離開上海更加需要政府背景，發展并不容易。

浦發銀行在上海的發展空間已經不大。數據顯示，在前十大貸款客戶中，只有位居第十位的上海市土地儲備中心為上海的公司。

而位于天津的公司有3家，分別是天津濱海新區建設投資集團有限公司、天津城市基礎設施建設投資集團有限公司以及天津經濟技術開發區國有資產經營公司。

從貸款投放地區分布看，截至2009年末，浦發銀行在上海的貸款余額為1280.8億元，占全部貸款余額的比例已經從2008年末的16.58%下降到13.79%，而貸款量的增長幅度也僅為10%，遠低于浦發銀行貸款總額33%的全年增幅。

而除上海、浙江、江蘇、廣東、北京以外地區的貸款投放占比卻從2008年末的43.76%上升到了2009年末的46.72%。

浦發銀行有關人士表示，事實上，上海這樣的發達地區已經相對飽和，因此加快其他地區的業務發展勢在必行。

浦發銀行的有關人士告訴《投資者報》記者，“北方國有企業多，這也是浦發銀行尋求到北方發展的原因之一。”

對公業務發展面臨瓶頸

年報顯示，2009年浦發銀行繼續強化對公業務，對公存貸款均位居同業前列，但提升空間也漸趨有限。

截至2009年末，浦發行公司客戶52萬余戶，比上年末增加8萬戶，公司客戶基礎不斷擴大。

在民生、中信、招商、光大等9家同類型股份制銀行排名中，浦發銀行公司存款余額位列同業第一位，公司類貸款余額排名第二位。

提升區域營銷拓展力度，加快業務審批效率，浦發銀行為擴大資產規模，在對公貸款上可謂使盡渾身解數。

不僅成立了公司及投資銀行總部北京大客戶部、風險管理總部北京審貸中心。

另一方面，除央企外，浦發將目標客戶定位于省部級的優質客戶。

如2009年年報所示，浦發行的前十大貸款客戶中，第一位的是天津濱海新區建設投資集團有限公司，貸款余額為32.7億元，占貸款總額的0.35%。

有意思的是，浦發銀行在2009年上任的三位副行長冀光恒、穆矢和徐海燕，分別是現兼任的浦發銀行北京分行行長、原天津分行行長和寧波分行副行長。對北京和天津的重視似乎顯示出浦發行到國有企業眾多的城市拓展大企業的決心。

海通證券銀行業分析師佘閔華表示，銀行的對公貸款需要依托政府資源，如果僅靠自身的發展確實很難，浦發銀行要想脫穎而出相當困難。

而國有銀行的強勢地位，再加上股份制銀行對公業務競爭激烈，使得浦發行在對公業務發展方面提升空間受限。

聯姻中國移動謀求業務轉型

而解決對公業務發展瓶頸的突破口就是尋求中間業務以及個人金融業務上的大力發展。

3月30日，浦發銀行2010年第一次臨時股東大會高票審議通過了該銀行向中國移動通訊集團廣東有限公司(簡稱“廣東移動”)增發22.07億股新股的議案。中移動入股浦發給浦發銀行帶來了新的機遇。

根據相關決議，浦發銀行將以每股18.03元的價格向廣東移動增發22.07億新股，募資398億元；而廣東移動將以現金形式認購此次發行的股票，交易完成后，廣東移動將持有浦發銀行20%股份，成為單一第一大股東。

隨著戰略投資者中國移動的入股，對浦發銀行最直接的影響就是解決了資本金不足問題。

靠著2009年150億的定向增發融資，讓浦發銀行2009年底的核心資本充足率為6.90%，資本充足率為10.34%，勉強符合最新的監管要求，不過數據仍然位于同類銀行的低位。

中移動的398億注資顯然可以讓浦發銀行的發展沒有“近憂”，能夠滿足浦發3年業務發展所需。更為重要的是中移動的入股為浦發銀行增加了“遠慮”，即讓浦發銀行能夠在未來的個人金融業務方面取得突破。

在業務占比和利潤貢獻方面，浦發銀行傳統上一直存在以企業銀行業務為主、利息業務收入占比較高等特點。2009年末，在近萬億的貸款余額中，除去票據貼現的公司貸款總額為7308.4億元，占比78.7%，而零售貸款為1577.5億元，僅占比17.0%。

而在營業收入中利息凈收入的占比為91.08%，比上年下降0.16個百分點，手續費及傭金凈收入的占比為5.99%，比上年上升0.8個百分點。可見中間業務收入以及金融業務方面有很大的提升空間。

浦發銀行行長傅建華在3月30日舉行的股東大會上表示，在2010年發展規劃中，浦發銀行加大了對非利息業務收入占比和絕對額的要求，同時還將繼續提升個人業務占比。

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關鍵詞:增加價值　職工所得率　凈資產收益率

增值會計是企業社會責任會計的一個分支。增加價值是企業銷售收入扣除外購材料成本之后的剩余部分,需要向股東、管理者、職工、政府、銀行等相關主體分配。本文將分配給職工的增加價值占全部增加價值的比重定義為職工所得率,它反映企業對職工履行社會責任的狀況。職工所得率不僅能決定職工收入進而促進或降低他們的工作積極性,還會影響一個社會消費與福利水平。根據組織行為學理論,職工所得率越大,職工的積極性越高,為公司創造的績效越顯著,但是社會現實狀況是否如此?職工所得率在不同行業之間是否存在區別?若有區別則職工所得率較低的行業中企業的經營績效如何?本文嘗試在綜述相關文獻的基礎上,通過實證研究尋找答案。

一、文獻綜述

(一)增加價值基本理論研究現狀 我國學者熊楚熊(1996)、樓土明(1996)、徐鹿(1999)、修丹和朱衛東(2008)等認為:增加價值是企業在生產經營活動中,通過職工有效勞動而創造的、附加在原有價值上的、新增加的價值;國外學者英國的杰斯特、美國的杜拉克把增加價值稱為“貢獻價值”;英國的拉卡把增加價值稱為“生產價值”;德國的列曼把增加價值稱為“創造價值”;日本的學者竹山,日本的企業如松下、京瓷等則把總生產值與預付價值的差額價值稱為增加價值。上述觀點分別從不同角度對增加價值的定義做了剖析,但是實質相同。本文綜合以上各種定義并從我國國情出發,認為增加價值就是商品物化過程中有效勞動創造的新增價值。根據馬克思的商品價值學說以及增加價值的定義,商品總產值與增加價值之間的關系如(圖1)所示。本文計算職工所得率時采用的是增值凈額。之所以將勞動手段消耗的價值(折舊)c1排除在外,原因有:第一,折舊屬原有價值的轉移,而非新創造的價值,若將其計入增加價值總額則與增加價值的定義不符。第二,把折舊計人增加價值并在不同利益相關者之間進行分配不利于保全企業投入的資本。第三,折舊計提帶有一定的主觀判斷,會計政策與會計估計變更會導致增值會計信息不可比。第四,扣除折舊能體現會計處理的一致性和收入與費用相配比的基本原則。第五,直接計算增值凈額可簡化合并報表編制、避免重復計算。增值表是反映企業增加價值的計算及其分配情況的會計報表。學術界對其褒貶不一。學者如Riahi-Belkaoui在《增值表:對美國的借鑒意義》(《Value added reporting:lessons for the United States》)一書中認為:增值表可以從多維度報告事項,通過突出職工對公司的重要性來營造一種管理氛圍,讓職工對公司產生一種親切和積極的態度;增值表可以更好地測量公司的規模和重要性(收入額和資本不具有橫向的可比性)等。也有學者如Van Staden認為貿易聯盟(Trade Unions)之所以不使用增值表是因為他們懷疑增值表可能被用來減少政治成本、隱藏合理威脅。

(二)增加價值的應用研究現狀　在規范研究方面,將增加價值應用于現行財務分析體系,構建基于增加價值的財務比率,如資本增值率、銷售增值率、凈增值比率等以完善績效評價指標體系是相關理論研究的主調。在實證研究方面,有學者如Karpik(1990)發現增值會計信息比傳統財務會計信息(利潤和現金流量)對市場風險更具解釋能力;Riahi-Belkaoui(1996)提出并驗證了增加價值與股票收益之間存在非線性關系;Van Smden(1999)通過對增加價值與股價進行回歸分析發現它們之間有一定聯系;Rayton(2003)對美國制造業企業深入研究后發現職工薪酬與業績的相關性在不同企業有所區別;劉長翠、孔曉婷(2006)以滬市上市公司的社會責任會計信息為研究對象,回歸分析樣本公司社會貢獻率與凈資產收益率存在一定的相關關系。

綜上所述,增加價值的理論研究成果包括完善增值會計的計量方法和報告方式,構建基于增加價值的績效評價體系等。將增加價值與股票的市場表現聯系起來以驗證增加價值的重要性,使得增加價值理論研究更有意義。但現有研究成果很少從增加價值的視角對職工薪酬與凈資產收益率的關系加以研究。本文嘗試對基于增加價值的職工所得率與凈資產收益率之間的相關關系進行實證分析,探究導致實證結果的原因并針對性地提出對策建議。

二、研究設計

(一)樣本選擇　本文以2006年度至2008年度滬深兩市上市公司作為研究對象,剔除其中:財務數據異常的公司(如職工所得率為負的公司);ST、PT公司;商業銀行、證券、金融、保險類公司;同時含B股、H股公司;年報信息披露不全的公司(如母公司報表中數據缺失的公司)。經適當整理計算得有效樣本數10q家。按照證監會對行業的分類,本文提取2006年度至2008年度滬深兩市制造業和信息技術業上市公司以作比較,在做以上相同剔除處理后得信息技術業有效樣本數10家、制造業有效樣本數73家。

(二)變量設計　本文設計了以下三個主要變量:(1)增加價值。本文考慮到:第一,數據可獲得性――采用加法計算過程中所需要的各項數據可通過閱讀上市公司財務報告獲取,而若采用減法算法則必須通過對企業財務會計與成本會計明細科目加以整理、分析,工作量增大;第二,信息的可理解性――加法算法清晰地表明了增加價值分配對象有哪些,各對象所得增加價值占增加價值總額的比例為多少等信息;第三,決策相關性――采用加法算法計算增加價值,便于事后分析與總結。因此選用如下公式計算企業增加價值:增加價值=利息+職工薪酬+稅費+股利+留存收益。上式中,利息以“財務費用”計量;職工薪酬為本年“支付給職工以及為職工支付的現金”與本年“應付職工薪酬”累計發生額之和;稅費為本年“支付的各項稅費”與本年“應交稅費”累計發生額之和扣除當年“收到的稅費返還”之后的余額;股利可通過股數與每股股利的乘積得出;留存收益為本年“盈余公積”和“未分配利潤”累計發生額之和。(2)職工所得率。職工所得率=職工薪酬÷增加價值×100%。(3)凈資產收益率。現行財務管理體制出于數據的真實、可比以及可獲得性,常以凈資產收益率作為績效的量化考核指標。它是評價企業自有資本及其積累獲取報酬水平的最具綜合性與代表性的指標,反映企業資本運營的綜合效益。凈資產收益率越高,運營效益越好。凈資產收益率=凈利潤÷平均凈資產×100%。

(三)研究假設 勞動可以創造增加價值。按照“要素貢獻論”,勞動力參與增加價值分配的貨幣形式表現為企業向職工支付薪酬。職工所得率過高會影響其它要素如資本、土地、企業經營能力等的積極性,而過低則會降低職工的工作熱情。目前我國勞動力市

場供過于求,職工所得率普遍偏低,適度增加職工支付可以有效提高職工的工作積極性,改善公司績效。故本文提出假設:

假設1:上市公司的凈資產收益率與職工所得率總體上呈現正相關關系

在以人為本的和諧社會中,科學技術是第一生產力,掌握科學技術的人才應該處于主動地位,即勞動雇用資本。勞動力在創造增加價值的過程中利用科學技術的程度越低,職工所得率應越低,反之亦然。鑒于此,本文提出假設:

假設2:制造業企業的職工所得率低于信息技術業企業的職工所得率

制造業是我國的基礎產業,與國民經濟實力息息相關。勞動力長期供過于求的狀態,使得勞動力價格偏低。追逐利潤的企業家可輕易獲得降低勞動成本的機會,從而獲取更多的剩余收益。因此,本文提出第三條假設:

假設3:制造業企業的職工所得率與凈資產收益率呈負相關關系

三、實證分析

(一)總體分析　本文以凈資產收益率作為因變量,職工所得率作為自變量,使用SPSS軟件對二者做單變量相關分析。分析結果如(表1)所示。(表1)顯示,職工所得率在年度之間呈現遞增趨勢,凈資產收益率受生命周期、金融危機、法律政策、技術設備、競爭格局等因素影響在年度之間有所下降。上市公司凈資產收益率與職工所得率之間的關系在年度之間保持穩定,其中2006年度二者在5%的水平上顯著相關,2007年度二者在10%的水平上顯著相關,2008年度二者在1%的水平上顯著相關。值得注意的是,凈資產收益率與職工所得率之間呈現的是負相關關系,與假設一不符。一般認為,向職工支付的越多,職工的積極性越高,因此創造的價值越多,企業績效越好。而上市公司樣本分析結果表明,我國的職工所得率與企業績效總體上呈現負相關的關系。這與傳統行為理論相悖,其原因如下:首先,現行會計核算制度不利于強化職工的主人翁意識。財務會計中職工薪酬被視為成本費用,于經營成果計算之前扣除,剩余收益在企業經營管理者和股東之間分配。因此,向職工支付薪酬成為企業的一種負擔,而非企業價值創造的動因。因此,職工難以主人翁態度融入企業,積極性不高。另外,企業具有降低成本費用的動機,進一步挫傷職工的積極性。其次,職工的薪酬體系不合理。相比于高級管理人員,普通職工所享受的除基本工資、福利費、社會保險及住房公積金等當期支付的貨幣形式薪酬之外,較少涉及其他如股份支付等延期支付的非貨幣形式薪酬。因此,職工流失率高,公司招聘、培訓新職工的成本增加,不利于公司長遠發展;單一的薪酬形式未充分考慮不同職工之間的需求差異,薪酬的保健作用強而激勵作用弱。另外,薪酬支付方式缺少透明度,可能導致職工相互猜疑,影響集體凝聚力。

(二)行業比較分析 制造業為勞動密集型企業,勞動力在創造增加價值的過程中利用科學技術的平均程度低于信息技術業。為驗證假設二,本文對制造業和信息技術業上市公司財務報表數據進行整理、計算和分析。比較結果如(表2)所示。(表2)顯示,制造業和信息技術業企業的平均職工所得率和平均凈資產收益率的變化趨勢均與(表1)分析結果一致。制造業企業的平均凈資產收益率低于信息技術業企業,制造業企業的平均職工所得率同樣低于信息技術業企業。此結果與本文假設二一致。本文認為出現上述現象的原因在于不同行業各有特征。進出壁壘高或者是壟斷性行業容易產生較高的職工所得率。這些企業對技術、資金等生產要素要求高,同時容易獲取政府政策支持,各種投入要素的回報率普遍較高。

(三)制造業企業樣本的相關分析 本文對選取的制造業73家樣本上市公司各年度的凈資產收益率與職工所得率分別運用SPSS軟件做相關分析。分析結果如(表3)所示。從(表3)中可見,制造業企業的凈資產收益率與職工所得率在2006-2008年度均在1%的水平上顯著負相關,相關程度高于上市公司總體分析結果。該結果驗證了本文假設三。在職工所得率較低的制造業企業中,凈資產收益率與職工所得率的負相關程度高于上市公司總體分析結果。也就是說,在這一行業中,對職工支付的越少,企業的剩余收益越多,績效越顯著。本文認為引起此現象的原因如下:首先,很多制造業企業的績效考核制度不完善。績效考核結果是確定職工薪酬的基礎。雖然目前各種考勤系統、電子監控設備等可以有效監督職工的出勤率,但它們對職工的投入程度卻無力監控。恰恰重要的是,后者才是一個職工創造增加價值的真正原因。若企業對員工績效考核指標和標準建立不當,考核主體過于單一、考核方法不科學則會導致考核過程流于形式。一旦職工對企業考核過程不滿意則會促使“不患寡而患不均”的思想蔓延、不公平感滋生。這些將使得績效考核機制逐漸失去預期的效力。其次,普通勞動力市場供求失衡。普通勞動力市場長期供過于求的狀態使得制造行業中的絕大部分勞動力處于被動地位,職工可能會因為過分擔心失去工作機會而對不公平的待遇忍氣吞聲。結果導致追逐利潤的企業家輕易獲得降低勞動成本的機會,從而獲取更多的剩余收益。

四、結論與建議

(一)結論　實證研究表明,凈資產收益率與職工所得率呈現顯著的負相關關系,這一關系在不同行業存在差異。故本文認為現階段通過增加對普通職工的支付量來提高積極性并不盡合理。當務之急應推行增值會計、增強職工的主人翁意識,考慮以增加價值為公司戰略目標,完善公司治理制度,包括績效考核制度、薪酬制度等。以增加價值為基礎的職工考核評價體系是響應和諧社會號召的產物,可用于不同行業以評價職工工作業績。本文采用加法算法計算增加價值,算式中涉及的會計要素來自傳統財務會計體系。鑒于財務會計無法完全滿足增值會計核算的需要,本文所計算的增加價值精確度受限。另外,本文使用巨靈金融服務平臺在提取上市公司數據時發現很多集團企業的母公司個別報表財務數據不全,導致本文在做剔除處理后樣本數量偏小。以上原因導致本文研究結論的科學性受到一定局限。隨著社會責任的進一步落實,研究增加價值的意義將日益重大。

(二)建議　(1)推行增值會計。目前增值會計核算體系尚未建立,社會各界對增加價值的概念、計算方法以及重要性等尚未達成共識,全面推行增值會計存在一定的困難。但鑒于增值會計對企業履行社會責任、構建和諧社會意義重大,建議統一增值會計的核算口徑。出于成本效益原則的考慮,為避免重復計量,企業可在傳統財務會計的基礎上提取增值會計所需數據并作相應補充,編制增值表,及時進行分析并利用它輔助經營決策。(2)建立靈活薪酬體系。我國的薪酬制度源遠流長,從古代的“俸祿制度”到建國初期的“貨幣薪金制度”,從改革開放初期仍帶有行政色彩的“企業工資制度”到市場經濟條件下國家監督調控的“企業工資制度”,我國的薪酬制度發生了根本性的變革。雖然我國企業薪酬體系在總體上堅持國民收入再分配的“效率優先、兼顧公平”原則,主張落實“提低、擴中、限高”的分配政策,體現出保護勞動者、賦予企業工資分配自并加強國家宏觀調控等精神,但是就目前的薪酬機制而言,仍然存在很多問題。本文認為,以增加價值為基礎、根據高級管理人員較高層次的需求,建立靈活薪酬體系,可以深化以人為本的思想、成功引入以市場為導向的運作機制。這樣可有效解決gP,32首創精神匱乏等問題,消除其“旱澇保收”的計劃經濟思想,并將其收入與風險、責任、貢獻緊密聯系起來。(3)落實產業政策。政府部門已根據我國國情,在考慮資源、資金、技術力量等現狀和經濟發展要求的基礎上,選擇和確定了現階段的主導產業。我們要積極響應國家政策并落到實處,讓主導產業真正發揮帶動作用,其他產業齊頭并進,進而縮小行業差距,避免因行業差異影響職工的工作積極性。(4)完善績效考核制度。績效考核側重于對員工的工作過程和工作成果進行考察,為確定薪酬和獎懲提供了依據。改進績效考核體系可從以下方面著手:清晰界定工作績效;根據組織需要選擇最優考核模式;選擇合適的考核者;優化考核者的信息處理過程;培訓考核者以改善評價技能。這些是貫穿績效考核的全過程重要方面。只有具備完善的績效考核制度,才能讓職工薪酬有據可依。

參考文獻:

[1]熊楚熊:《增值會計學》,中國財政經濟出版社1996年版。

[2]樓土明:《論增值會計》,《會計研究》1996年第11期。

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【關鍵詞】農林牧副漁行業 主成分分析 經營業績

一、引言

凈資產收益率（ROE）是衡量一個企業經營業績好壞的一個指標，既反映了企業的贏利能力，也反映了投資的獲利能力和企業籌資、投資、資產運營等活動的效率。從企業經營管理角度看，凈資產收益率一方面取決于企業自身所擁有的資源稟賦狀況和由此所決定的生產能力；另一方面取決于管理層努力程度所決定的公司治理效率。

二、研究方法

（一）樣本與數據

本文選擇的樣本是農林牧副漁行業板塊的34只股票，已經剔除了ST、ST*和數據不全的13家公司，采用的是2010年到2011年的半年度的混合數據。原始數據均來源于巨潮相關公告和新浪財經網站中有關公司個股的資料整理得到。

（二）變量說明

根據研究需要，本文設計了大股東持股比例、經營能力、償債能力、資本構成、主營業務的贏利能力和成長性、公司規模、員工構成等因素作為控制變量分析其對凈資產收益率的影響。各變量定義如下：

大股東持股比例（SDGD）：大股東持股比例=大股東持股數／總股本數。

投資能力（MGSY、MGJZC）：每股收益、每股凈資產。

經營能力（ZZCZZL、ZZZBCL）：總資產周轉率、總資產報酬率。

償債能力（ZCFZBL）：資產負債比率。

資本構成（JZCBL）：凈資產比率。

贏利能力（JLRL）：凈利率是企業贏利能力的代表性指標，凈利率=凈利潤／主營業務銷售總額。

成長能力（ZYYWSYL）：選取代表性指標主營業務收入增長率。

公司規模（GSGM）：總資產的對數。

員工構成（GLRYBL、DZYSBL）：管理人員比例、大專以上學歷比例。

（三）模型設計

面板數據（Panel Data）能夠同時反映變量在截面和時間二維空間上的變化規律和特征，具有純時間序列數據和純截面數據所不可比擬的諸多優點：可以擴大樣本容量，能夠控制個體的異質性，有效減少回歸變量，即解釋變量間的多重共線性，增加自由度從而提高參數估計的有效性，以及用于構造更復雜的行為模型等，使之成為當前非常受歡迎的分析工具之一。本文選用的樣本是2010年至2011年農林牧副漁行業的上市公司年報、半年報披露的面板數據，時間跨度為2年。因此，根據面板數據方法的原理設計出下列模型：

ROEit=α0+β1trccnl+β2cznly+β3rlzb+β4jynl+εit

上式中，α0為截距；βk（k=1，…，12）為模型回歸系數；ε為隨機擾動變量，服從獨立同分布，代表模型之外的影響ROE的其他變量；i代表第i家上市公司，其中i=1，2，…；t表示時間，且t=2010，…，2011，代表第t個時間序列的值。在對模型進行回歸時使用統計軟件eviews6.0對模型進行估計，從而分析出各變量對模型的解釋程度。

三、實證分析

在本文設置的模型計算中，主要分析了大股東持股比例、經營能力、償債能力、資本構成、主營業務的贏利能力和成長機會、公司規模、員工構成等因素作為控制變量分析其對凈資產收益率的影響。由于因素較多，且有較強的相關性，所以先采用SPSS軟件的因子分析的方法提出公因子，然后再用為eviews作回歸。

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關鍵詞：國防工業；盈利能力；國防工業平均凈資產收益率

從1999年開始，我國國防支出開始逐年增加，經歷了“補償性發展”時期。除2009年增長率為7.5%外，其余年份均保持了10-20%的增長率。軍費大幅增加的同時，國防工業體制改革也如火如荼展開。近期，在黨的十六大、十七大、十中，逐步確立了寓軍于民、軍民融合的國防工業發展道路。具體說來，鼓勵和引導民間資本進入軍工領域，推進國有軍工企業的股份制改造和上市，充分利用資本市場推動產業發展，以軍工上市公司為平臺，吸收社會資源，實現加速發展。改革不斷深化，有必要對于其效果進行研究，以了解改革的成效如何。本文將以國防工業的盈利能力角度進行考察，為了研究的方便，將以軍工上市公司為例進行分析。

一、指標構建

（一）國防工業盈利能力。企業盈利能力是指企業獲取利潤的能力，也稱為企業的資金或資本增值能力，通常表現為一定時期內企業收益數額的多少及其水平的高低，盈利能力是企業生存和發展的前提。國防工業盈利能力是一個平均概念，是指國防工業內各企業獲取利潤的平均能力。具體度量時，往往將各企業盈利能力賦予一定的權數，以各企業盈利能力的加權平均值作為國防工業盈利能力的反映。

反映企業盈利能力的指標有凈資產收益率、營業利潤率、總資產收益率等，其中凈資產收益率是最綜合的指標。凈資產收益率是公司稅后利潤除以凈資產得到的百分比率，該指標反映所有者權益的收益水平，用以衡量公司運用自有資本的效率。指標值越高，說明投資帶來的收益越高，體現了自有資本獲得凈收益的能力。

（二）國防工業平均凈資產收益率。研究國防工業盈利能力，必須在公司盈利能力基礎上構建國防工業盈利能力指標。對于國防工業，本文將以各上市公司凈資產為權數，通過計算獲得國防工業平均凈資產收益率。由于部分重點考察各上市軍工企業的凈資產收益率，而凈資產收益率是公司凈利潤和凈資產的比值。以各公司的凈資產作為權數，能夠更好地反映國防工業盈利能力的平均水平。

為了比較不同規模對于公司盈利能力的影響，需要將公司按規模分為大規模和小規模公司，分別計算大規模和小規模公司的平均凈資產收益率；為了比較公司軍品業務比例的影響，要將公司分為以軍品為主的公司和以民品為主的公司，分別計算其平均凈資產收益率。

二、比較分析

本文選取了軍工業務占比超過10%的26家上市公司為樣本，計算得到1999-2013年的國防工業平均凈資產收益率。可以看出，國防工業盈利狀況波動較大，但總體呈上升趨勢。1999-2007年，盈利能力穩步提升，尤其2006、2007年，更是呈直線上漲，這與當時的整體經濟狀況不誤關系。2008年以來，平均凈資產收益率開始下降，這一時期，我國面臨經濟下行壓力，國防工業雖然客戶群體穩定，但其中涉及眾多民品業務，因而不可避免會受影響。總體說來，國防工業盈利能力較好。下面將在國防工業內部進行細分，了解規模不同規模公司以及軍工業務占比不同公司，其盈利能力有何不同。

圖1國防工業平均凈資產收益率

數據來源：wind數據，經本研究整理。

（一）大規模和小規模公司。根據資產規模是否超過5億元將所選取上市公司分為規模較大軍工企業和規模較小軍工企業，通過測算不同規模上市軍工企業的平均凈資產收益率，得以在下圖對其進行直觀反映。

圖2規模較大和較小軍工企業平均凈資產收益率

數據來源：wind數據，經本研究整理。

顯然，總體說來，規模較小軍工企業的盈利能力要高于規模較大軍工企業，這與美國情況相反。在Robert Bruce Williamson（2012）的研究中發現，美國規模較大的軍工企業相比于中小型軍工企業盈利能力明顯要強很多，這是由于美國大型軍工企業處于行業頂層，通常作為國防領域的主承包商，其獲取利潤的能力要遠遠強于下游子承包商。

研究中我國較大規模軍工企業盈利能力較小規模軍工企業弱，一方面是由于本研究所選取上市公司多數為十大軍工集團控股子公司，并非如美國般超級規模軍工巨頭，其對于軍工市場的把控能力并不比小規模企業強，同時，小規模企業的軍工業務占比明顯要高許多，這可能是另一個原因。

（二）軍品為主公司和民品為主公司。按公司軍品業務收入是否超過總收入50%，將所有目標公司分為軍工業務高于50%公司和軍工業務低于50%公司，分別計算軍工業務低于和高于50%公司的平均凈資產收益率，可以進行如下對比分析。

圖3軍品為主和民品為主公司平均凈資產收益率

數據來源：wind數據，經本研究整理。

可以看出，軍工業務高于50%的公司，其凈資產收益率要更加穩定，而軍工業務占比相對較低的公司，其盈利狀況則起伏波動。由此可見，軍工業務對于公司來說是很好的盈利能力“穩定器”。這主要得益于我國近些年來軍工市場需求的旺盛。我國軍費開支逐年增加，這給提供軍品的公司帶來了豐厚的收益，相比于民品業務，其需求更加穩定，且穩中有升，這就造成了軍品業務占比越高其收益越發穩定的狀況。

同時，相對于傳統觀念認為國防工業暴利，圖中反映的卻并非如此。軍工業務占比高的公司其獲取暴利的機會反而少了很多，有機會獲取暴利的是軍工業務占比比較低的公司，如2007年，軍工業務低于50%公司的平均凈資產收益率一度達到了20%以上。這是因為目前我國軍品定價機制較為單一，多采用成本加成的方式，這就限制了軍工企業獲取超額利潤的機會。

三、結論

研究表明，一方面，國防工業平均凈資產收益率維持在較高水平，并且穩步提升，這與我國當前的軍事開支趨勢一致，表明其盈利能力較強。另一方面，通過國防工業內部對比發現，不同資產規模、軍工業務占比的公司，其盈利能力明顯不同。與美國不同，我國資產規模較大的公司其盈利能力反而較弱，此結果與本研究所選取的樣本公司有關，也受我國和美國不同的國防工業體制影響。在軍品為主和民品為主的公司對比中我們看到軍工業務占比較高的公司其盈利能力較為穩定，這是由于軍工業務的盈利特性決定的。我國軍品的需求穩步提高，使得軍工業務的盈利較為穩定。總體看來，國防工業盈利能力健康狀況良好。（作者單位：中央財經大學）

參考文獻：

[1]Bruce Williamson，J. David Patterson. Aerospace and Defense Industry Health Index，2012.

[2]Robert Bruce Williamson，An Aerospace and Defense Industry Market Index for 1950-2012 and the Connection With Defense Spending，2012.04.

篇6

1.凈資產收益率浦發銀行的凈資產收益率15.23％，排在第九位，凈資產收益率越是高，說明公司的盈利越好。理論上說這家公司的盈利能力不行，但在實際情況下，凈資產收益率有很多缺陷。凈資產收益率的計算，是用凈資產除以凈利潤，因為企業的凈利并非僅是凈資產所產生的，于是分子分母的計算口徑其實并不一致，從邏輯上看不符合要求。因為每一個上市公司的資產規模不等于企業的規模，因此不能以回報指數的絕對值來評估的效率和管理水平。考核標準主要是每股收益和凈資產收益率兩項相對數指標，然而，每股收益主要是考核企業股權資金的使用情況，凈資產收益率雖然考核范圍略大，但也只是反映了企業權益性資金的使用情況，顯然在考核企業效益指標體系的設計上，需要調整和完善。企業進行縱向比較分析用凈資產收益率這個指標也是不合適的。企業可通過以負債回購股權的方法來提高凈資產收益率。

2.杜邦財務分析體系凈資產收益率是最具有代表且綜合極強的財務比率，它是整個杜邦財務分析體系的核心點，反映了企業的財務目標，以及各項經營活動的綜合利益。浦發銀行的凈資產收益率是15.23％，主要影響因素是總資產凈利率和權益乘數。總資產凈利率是0.83％受營業利潤率和總資產周轉率影響，營業凈利率是41.4％，,受凈利潤和營業收入的影響，總資產周轉率是2.032，取決于固定資產周轉率和流動資產周轉率，權益乘數為18.12，權益乘數較高導致凈資產收益率較高。

二、會計分析

公司2013年營業收入是1,000.15億元，2012年收入為829.52億元，2013年比2012年增長170.63億元，它們的增長率為20.57%；2013年實的利潤總額是538.49億。元，2012年的利潤總額是447.54億元，2013年比2012年增加90.95億元，增長率為20.32%；2013年稅后歸屬母公司股東的凈利潤為409.22億元，2012年為34186。2013年比2012年增加67.36億元，增長19.70%。隨著公司盈利的提升，2013年公司平均資產利潤率為1.21%，比上年上升了0.03個百分點；加權平均凈資產收益率為21.53%，比上年上升了0.58個百分點。報告期內，公司繼續努力控制各類成本開支，成本收入比率為25.83%，較上年下降2.88個百分點。公司2013年凈利息收入比營業收入為85.16％，2012年為88.44％,2013年比2012年下降了3.28個百分點，公司2013年不良貸款率為0.74％,2012年為0.58％，同比上升了0.16個百分點，。不良貸款率高，說明金融機構收回貸款的風險大；不良貸款率低，說明金融機構收回貸款的風險小。公司2013年平均總資產回報率為1.21％,2012年為1.18％，同比上升了0.03個百分點。平均總資產回報率是評價企業資產運營效益的重耍指標。2013年公司資產總額為36801.25億，2012年總資產為31457.07億，同比增長16.99％，2013年外幣貸款余額為17674.94億元，2012年外幣貸款余額為15445.8億元，同比增長14.43％。

三、前景分析

1.離岸業務浦發銀行離岸銀行服務是指為公司和客戶提供海外銀行服務。它可以自由的以兌換貨幣為交易工具，具有靈活性等特征。它可以為貿易、生產、投資類企業提供高效服務。浦發銀行是銀行業中具有離岸銀行牌照的四家銀行之一，不僅發揮離岸業務的優勢而且強調著經營客戶、服務在岸的發展理念，還聯動著在岸業務發展，提升了離、在岸客戶的合作粘性。在長期專業的國際貿易服務中，浦發銀行形成了在岸保理業務等聯動特色產品。這類業務不但提升了競爭力而且有效降低了企業的融資成本。

2.公司開展衍生金融業務2013年4月16日人民幣FFA產品正式推出市場。公司作為上海清算所第一家綜合清算會員，客戶在上海清算所進行清算。該產品是波羅的海交易和上海清算所研發的遠期運價協議產品，幫助境內航運相關企業規避遠期運價波動的風險，目前，公司是是唯一一家清算銀行也是人民幣FFA產品第一家。

篇7

一、農業上市公司概況及樣本選取

（一）農業上市公司概況

農業是我國的第一產業，是安定天下、穩定民心的基礎產業和戰略產業，保持農業發展的良好勢頭，對保持經濟快速發展和社會長期穩定意義非常重大。農業公司是農業能否穩定發展，能否提供與人們生活水準逐漸提高相適應的農、副產品的基礎。但是，目前我國農業上市公司的總體狀況及發展水平與其在國民經濟中的重要地位不相適應，基本特點可概括如下：上市公司數量少，比重小，僅占2012年全部上市公司數量的2.34%，行業主要分布在農業、林業、畜牧業、漁業及農林牧漁服務業5個類別內，但是農業和漁業類占的比重較大；地區分布比較零散，大多集中在新疆、山東、北京和湖南；農業上市公司資產規模小，呈多元化經營模式，背農現象嚴重；農業弱質特性明顯。實現農業經濟持續發展，需要農業公司不斷優化資本結構，充分發揮財務杠桿效應，提高企業價值。

（二）樣本選取

本文以滬深A股農業上市公司作為研究對象，本文所講的農業是狹義上的農、林、牧、漁業，其中農與漁業占主要部分。根據《上市公司行業分類指引》來確定農業上市公司，樣本公司數據由巨潮資訊網獲取。2013年上市的農業公司有40家，為了保證研究的可比性和連續性，排除2010—2012年出現的曾為ST和*ST公司、上市時間在2010年后的上市公司、財務報表信息披露不全的上市公司后，最終選取了其中的24家作為樣本公司。

二、財務杠桿效應的回歸模型及基礎數據分析

（一）回歸變量及模型

由于債務融資成本是相對固定的，當息稅前利潤增加時，單位息稅前利潤分攤的債務融資成本就會降低，從而增加可供股東分配的利潤，即為股東帶來財務杠桿收益。凈資產收益率（ROE）可以綜合反映一定時期權益資本的利用效率，可以作為衡量財務杠桿效應的綜合指標。凈資產收益率是凈利潤與股東權益的百分比。該指標值越高，說明投資帶來的收益越高。

ROE=■

=（■×■-■）×（1-T）

=[（1+■）×ROAEBIT-■×Rd]×（1-T）

=[ROAEBIT+（ROAEBIT-Rd）×■]×（1-T） （1）

其中：ROE為凈資產收益率；ROAEBIT為息稅前資產收益率；Rd為債務利息率；A為資產總額；D為負債總額；E為股東權益總額；T為所得稅稅率；EBIT為息稅前收益。

由公式（1）可知：在所得稅率不變的情況下，凈資產收益率主要受產權比率D/E、債務利息率Rd和息稅前資產收益率ROAEBIT三個因素的影響。因此，確定以ROE作為因變量，以D/E、Rd和ROAEBIT作為自變量，解釋財務杠桿效應與各影響因素之間的相關程度及顯著性。建立的回歸模型為：

ROE=β0+β1×D/E+β2×Rd+β3×ROAEBIT （2）

其中：β0為常數項，β1、β2、β3分別為各解釋變量的系數。

（二）樣本公司基礎數據分析

樣本公司2010—2012年各項財務指標統計如表1所示。2010—2012年樣本公司產權比率D/E的平均值分別為95.57%、139.96%和104.48%，大體呈上升趨勢，說明農業上市公司負債融資比重在加大，但是由于債務利息率Rd的上升（2010—2012年Rd平均值分別為2.74%、3.17%和3.19%）和息稅前資產收益率ROAEBIT的下降（2010—2012年ROAEBIT平均值分別為6.60%、5.52%和4.83%）導致凈資產收益率ROE呈下降趨勢。

三、農業上市公司財務杠桿實證分析

（一）回歸結果分析

采用Excel表格中的工具（數據分析）進行回歸分析，分析結果如表2、表3和表4所示。由于Significa-

nce F值都為0.000，均小于給定的顯著性水平α=0.05，因此可以判斷ROE與D/E、Rd、ROAEBIT之間總體上呈線性關系。

2010年回歸結果分析：根據表2可得多元線性回歸方程ROE=1.179-0.001D/E-0.440Rd+1.173ROAEBIT。由于產權比率的P值=0.905>α=0.05，且回歸系數為-0.001，所以D/E與ROE之間呈不顯著的負相關關系；債務利息率的P值=0.130>α=0.05，且回歸系數為-0.440，所以Rd與ROE呈不顯著的負相關關系；息稅前資產收益率的P值=0.000

2011年回歸結果分析：根據表3可得多元線性回歸方程ROE=17.253-0.136D/E-2.084Rd+1.058ROAEBIT。由于產權比率的P值=0.000α=0.05，且回歸系數為-2.084，所以Rd與ROE之間呈不顯著的負相關關系；息稅前資產收益率的P值0.007

2012年回歸結果分析：根據表4可得多元線性回歸方程ROE=-0.027+0.001D/E-1.049Rd+1.650ROAEBIT。由于產權比率的P值=0.923>α=0.05，且回歸系數為0.001，說明D/E與ROE之間呈不顯著的正相關關系；債務利息率的P值=0.132>α=0.05，自變量回歸系數為-1.049，所以Rd與ROE之間呈不顯著的負相關關系；息稅前資產收益率的P值=0.000

（二）結論及建議

由回歸分析的結果可知：整體而言，農業上市公司凈資產收益率與產權比率呈負相關關系，與債務利息率呈不顯著的負相關關系，與息稅前資產收益率呈顯著的正相關關系；且農業上市公司在2010—2012年間凈資產收益率呈下降趨勢，財務杠桿效應發揮不是很好。

1.適度舉債經營是農業上市公司財務杠桿效應有效發揮的前提

要提高財務杠桿效應，就要進行適當的負債融資，確定適度的負債結構。雖然回歸分析不同年度農業上市公司的凈資產收益率與產權比率存在相關關系不同，但整體而言，樣本公司凈資產收益率與產權比率呈負相關關系。在產權比率最高的2011年，兩者之間呈顯著負相關關系，說明農業企業資產負債率過高，財務杠桿產生了負效應，導致了企業凈資產收益率的下降。所以，農業企業想通過繼續擴大債務規模來取得財務杠桿效應不太適用。

2.債務利息率高是影響農業上市公司財務杠桿效應發揮的制約因素

回歸分析結果表明農業上市公司凈資產收益率與債務利息率呈不顯著的負相關關系，說明債務利息率下降會帶來凈資產收益率的上升，從而增加股東財富；反之，則會降低股東財富。而樣本公司逐年上升的債務利息率也導致了凈資產收益率的下降，這與理論分析是一致的。由于我國商業銀行貸款利率受國家宏觀調控影響，因此農業企業應加強債務結構的調整，考慮合適的舉債方式，拓寬融資渠道，合理安排債券發行，充分利用商業信用融資等，以調節債務利息率。

3.良好的生產經營是農業上市公司財務杠桿效應有效發揮的基礎

息稅前利潤反映了企業總體資產的獲利能力，既包括權益資本的利用效果，也包括債務資本的利用效果。該指標越高，則公司收益越好，越能擴大股東財富。回歸分析結果表明農業上市公司凈資產收益率與息稅前資產收益率呈顯著的正相關關系，說明息稅前資產收益率上升會帶來凈資產收益率的顯著增長，這與理論分析也保持一致。樣本公司逐年下降的息稅前資產收益率導致了凈資產收益率的下降，說明農業企業要想發揮企業的財務杠桿效應，必須加強生產經營管理，提高息稅前利潤。而息稅前利潤的增加依賴于生產經營，這就說明在企業經營過程中，生產經營是最重要的因素。生產經營是企業運行的基礎，資本運營是為生產經營服務的。

四、結束語

本文通過對農業上市公司2010—2012年相關數據的實證分析得出以下結論：整體上農業上市公司凈資產收益率與產權比率、債務利息率呈不顯著的負相關關系，與息稅前資產收益率呈顯著的正相關關系。而農業上市公司財務杠桿效應不理想，應根據自身情況，控制債務融資規模，優化資本結構，加強生產經營。由于凈資產收益率與息稅前資產收益率呈顯著的正相關，因此息稅前利潤的提高是農業企業進行調節的重點。

【參考文獻】

篇8

(一)價值投資理論

價值投資理論是1934年由本杰明•格雷厄姆與戴維•多德在他們合寫的被譽為“投資圣經”的《證券分析》(SecurityAnalysis)一書中首次提出的。價值投資理論主張，投資者的注意力不要放在股票市場行情變化上，而要放在股票背后的企業身上。在本杰明•格雷厄姆價值投資理論之后，沃倫•巴菲特、格倫•格林伯格、彼得•林奇等投資家又進一步發展了價值投資理論，將企業的成長性也納入價值投資的思維，并且運用理論指導投資實踐中并取得了豐厚的投資收益。巴菲特在回答中央電視臺記者提問時以最為精煉的語言表達價值投資:“一看一家公司未來5—10年的發展，二是價格要合適，三是公司要信得過”。價值投資理論認為:(1)市場是非完全有效的，至少某些時候是無效的。價值投資理論認為將所有投資者都假設為理性投資者的假設是錯誤的，正因為市場的非有效性，才會經常給價值投資者提供買入證券的價格低于內在價值的機會，也提供了賣出證券的價格高于內在價值的機會。(2)奉行積極的投資策略。與證券市場并非是有效的市場理論假設相對應的是，價值投資理論就是要尋找被市場低估的證券，因此采取的是積極的投資策略。(3)把風險定義為公司經營業績與預測發生較大的偏離。價值投資理論認為股價波動是難以準確預測的，盡管股價長期來說具有向價值回歸的趨勢，但如何回歸、何時回歸是不確定的。因此價值投資把風險定義為公司經營業績與預測發生較大的偏離，其把重點放在公司業績的研究上，將公司定價與留有足夠的安全邊際作為風險控制的重要手段。

(二)現代證券投資組合理論

1.科維茨模型

現資組合理論起源于馬柯維茲于1952年發表的《證券組合選擇》一文，提出了投資組合具有降低證券投資活動風險的作用機制的結論，最優證券的組合投資是為了實現風險一定情況下的收益最大化或收益一定情況下的風險最小化。馬柯威茨模型以期望收益率(亦稱收益率均值)來衡量未來收益率的總體水平，以收益率的方差(或標準差)來衡量收益率的不確定性(風險)，其推導出的最優證券組合是無差異曲線族與有效邊界相切的切點所對應的組合。馬柯威茨均值方差模型提供了一個很有參考價值的原理———投資組合的風險分散原理。該原理認為:選擇相關程度較低的證券構建多樣化的證券組合，組合的總體方差就會得到改善，風險就會分散。

2.資本資產定價模型

在馬柯維茲的均值方差組合理論的基礎上，夏普、林特納、莫辛等人對資本市場總體定價行為進行了深入研究提出了著名的資本資產定價模型(CAPM)。CAPM的創新主要體現在:(1)明確了切點組合結構，提出并證明了分離定理;(2)提出了度量投資風險的新參數:βi=Cov(Ri，Rm)/Sm;(3)提出了一種簡化形式的單因素定價模型。資本資產定價模型認為最優證券組合是無差異曲線與證券市場線(有效邊界)的相切點。單因素模型后來又被推廣為多因素模型。

(三)價值投資理論與現代證券投資組合理論的對立

通過對現代證券投資組合理論與價值投資理論的分析，我們可以看到兩者間的區別。

1.對市場是否為一個效率市場的觀點不同

現代證券投資組合理論假設投資者是理性人，認為市場是一個有效的市場，因此不可能長期戰勝市場。而價值投資理論認為市場并非有效的，投資者由于受信息處理能力的限制、信息不完全的限制、時間不足的限制以及心理偏差的限制，將不可能立即對全部公開信息做出反應，市場經常會犯錯誤。

2.對待風險的觀點不同

例如，資本資產定價模型理論的風險度量指標β系數是證券i與市場證券組合m收益之間的協方差除以市場證券組合m收益的方差。在無分紅的情況下，收益=(期末價格—期初價格)/期初價格，因此其度量的是證券i相對市場綜合指數的波動幅度，相對綜合指數波動大的風險大;反之，風險小。因此，其實質是衡量股票價格的波動率。價值投資者并不非常關注股票價格的波動率，他們關注的是和股票密切聯系的上市公司，關注的是上市公司的業績與成長。因此，他們認為投資的風險是上市公司虧損或者上市公司的實際業績比預測的業績低了很多。巴菲特指出了β值的荒謬，他說:“一個相對市場已經陡直下跌的股票……在低價位時比它在高價位時變得‘更有風險了’”。［1］———這就是β值如何度量風險的。同樣毫無幫助的是，β值不能區分“賣寵物石或呼拉圈的單一產品玩具公司與另一家大富翁游戲或者芭比娃娃的玩具公司之間的內在風險”。但是普通投資者能夠通過考慮消費者行為以及消費產品公司的競爭力方法來做區分，而且還可以斷定何時股票價格暴跌意味著買入的機會。

3.對待最優證券投資組合的處理不同

現代證券投資組合是通過無差異曲線與有效邊界的相切點得出的，不同的投資者因為其對收益與風險的投資偏好不同，因而最優證券投資組合也不同，因此最優證券投資組合有無數種。而價值投資者對待價值的判定非常接近，一種證券如果具有投資價值，那么絕大多數價值投資者也會認為其具有投資價值，因此其最優證券投資組合可以只有一個。

(四)兩種投資理論的優缺點

綜上所述，現資組合理論采取了定量分析最優證券投資組合，提出了投資分散化理論，這些對于我們進行最優證券投資組合都有著很好的借鑒作用。但是現代證券投資組合理論在對待市場的效率性、對待風險的測評以及組合的構建方面和價值投資組合有很大的不同。現代證券投資組合理論存在著在風險的度量上更多考慮市場價格因素、不同時期β系數差別、無差異曲線的測定、期望值的概率預測等問題。而價值投資理論并不太關注股價的波動而更關注公司的經營。價值投資者認為，投資這一行為應是“根據詳盡的分析，使本金安全和滿意回報有保證的操作”。顯然，價值投資理論更加接近股票投資的本質。在全球證券投資實踐過程中，誕生了一位偉大的價值投資家沃倫•巴菲特，在其過去的46年投資過程中，年均復利收益率高過市場指數收益率10%以上，價值投資理論戰勝了效率市場理論。華東師范大學易祖瓊以1998—2009年在上海證券交易所交易的所有股票數據為樣本，采取國外學者最常用的四個指標B/M(股東權益賬面價值與市值的比率)、E/P(每股收益與價格的比率)、S/P(每股主營業務利潤與價格比)和C/P(每股經營活動產生的現金流量與價格比)構建價值型投資組合與成長型投資組合，并比較這兩種投資組合在樣本期間的收益率情況，得出基于B/M、S/P和C/P構建的價值型投資組合能夠在大多數年份明顯的戰勝成長型投資組合，獲得超額收益率［2］。此外，中國地質大學的孫美運用市凈率模型實證了價值投資在我國具有適用性，即便是在國際金融危機的情況下，價值投資都表現出強勁的勢頭。［3］然而，傳統的價值投資理論雖然也設計投資組合，但基本上是依據主觀與定性化的方法來構建，其風險控制與收益的保障基本靠對投資對象的把握來實現。隨著現代金融市場產品的不斷出現，以及市場體系的日益復雜化，特別是全球市場的一體化，價值投資者僅靠對個別投資對象的研究和管理已難以有效地控制風險、追求收益的最大化。

二、基于價值投資理論的最優證券投資組合的構建

(一)構建思路

兩種證券投資組合理論各有其優缺點，本文試圖吸收各自優點，以巴菲特的價值投資理論為基礎，從理論上探討基于價值投資理念的最優證券投資組合。在巴菲特的價值投資理念中，就是要投資具有持續競爭力的公司，產業的穩定性以及投資的公司必須具有高而穩定的凈資產收益率是巴菲特所關注的。投資的公司必須具備投資價值，買入的股票價格必須低于測算出來的股票內在價值，并且留有“安全邊際”，中長期投資的股票必須有高過市場證券組合的投資期望報酬。根據巴菲特的投資理論，我們吸收價值投資將虛擬經濟與實體經濟相結合的優點，揚棄現代證券投資組合以價格波動率作為風險的度量，以上市公司凈資產收益率的標準差作為風險的度量，選取凈資產收益率高、凈資產收益率標準差低的公司來構建最優證券投資組合。由于所選的公司凈資產收益率波動很小，就可通過遞推的方式預測出公司未來5－10年的投資期望收益率。我們可借用現代證券投資組合理論的方法推導出證券組合的收益率和證券組合的風險。最后，以在單位風險條件下最高投資回報率的那組股票作為基于價值投資理念的最優證券投資組合。該組合的本質就是:組合之中的股票具有較高的持續競爭力并且定價被低估(投資回報率高)。這樣我們就既保留了巴菲特的價值投資理論的精華，又將現代證券投資組合理論融合到了價值投資組合的構建中，實現了兩者優勢互補。

(二)基于價值投資理論的最優證券投資組合模型

1．模型構造的理論假設

一是證券市場并非是效率市場，我們可以通過主動性投資取得戰勝市場指數投資收益率的超額收益率。二是價值投資者是根據上市公司是否具有持續競爭力，是否具有高的凈資產收益率并且公司業績穩定來選擇投資的股票。三是價值投資者有共同的投資偏好，既考慮組合要戰勝市場證券組合，取得令人滿意的收入，又要考慮單位風險條件下的組合收益率要高，并依此構建投資組合。

2．單個證券風險度量指標

根據價值投資理論，度量投資一家公司的風險不是這家公司的股票價格波動率，而是買入的公司的經營業績與預期的經營業績間較大的偏離程度。同時，買入公司的股票應當具備長期穩定地增長，應當有高的凈資產收益率，并且能夠穩定地維持高的凈資產收益率。根據上面的觀點，可以根據較長時間的歷史數據計算出一家公司凈資產收益率的平均值(ROE)與標準差σ，在相同均值情況下，凈資產收益率標準差大的公司風險較大。理由如下:EPS=B×ROE(1)g=b×ROE(2)EPS:每股收益;B:每股凈資產;b:留存比率;g:利潤增長率公式(1)證明了一家上市公司的每股收益和凈資產收益率關系密切，當一家上市公司凈資產收益率大幅度下跌，必然會影響到這家公司的每股收益。從公式(2)看到，一家公司的凈利潤增長率和凈資產收益率關系密切、凈資產收益率高的公司，在留存比率相同的情況下凈利潤的增長率也高。也就是說，凈資產收益率和反映一家公司業績的每股收益以及這家公司的利潤增長率正相關，凈資產收益率波動大的公司，其經營業績波動也大，偏離經營業績的預測也高。另外在某一時點靜態地看，股票的價格等于每股收益乘以這個行業的平均市盈率，聯系公式(2)，可以看到一家公司的凈資產收益率越高，在每股凈資產相同的情況下每股收益也越高，這家公司的定價也越高。另外，如果一家公司的凈資產收益率波動越大，那么這家公司的股價波動性也越大。因此，將凈資產收益率的標準差σ作為風險度量的指標符合風險是與預期的經營業績有較大偏離的假定，符合價值投資理念的風險定義。因此，可以確定一個基本的平均凈資產收益率作為篩選的標準，例如ROE＞24%，選取(ROE－σ)/ROE＞0.80的股票作為構建基于價值投資理念的最優證券投資組合備選股票池的股票。

3．單個證券的期望收益率的度量

由于進入備選股票池的股票具有較高且穩定的凈資產收益率，因此可以運用遞推的方法計算單個證券的收益率。假設某公司目前的每股收益為凈資產收益率為留存比率為每股凈資產為D0，凈資產收益率為ROE0，留存比率為b，每股凈資產為NI0，在預測期間公司仍然保持原有凈資產收益率，預測期限為n年，該行業股票的平均市盈率為S，目前股票價格為P0。那么第1年的每股收益為:D1=(NI0+bD0)×ROE0第n年的每股收益為:Dn=［NI0+b(D0+D1+…Dn)］×ROE0第n年的股票價格為:DnS=［NI0+b(D1+D2+…Dn)］×ROE0×S如果將每年的分紅收益作為安全邊際，則總投資的復利年收益率為:R=nDnSP槡0－1(3)公式(3)是不考慮分紅收益的價差復利收益率，忽略分紅部分收益可以作為安全邊際。由于遞推的方法包含有現在價格這個變量，因此高投資收益率的證券必定是被市場低估的證券。4.證券組合的預期收益率根據期望值可疊加的原理，證券組合的期望收益率:Rp=X1R1+X2R2+…+XnRn=∑ni－1xXiRi(4)公式(4)表明，證券組合的期望收益率RP等于每只證券的投資比例Xi與每只證券的投資收益率Ri的乘積之和。5.證券投資組合的風險度量由于經濟是有周期的，在經濟周期的不同階段不同行業的凈資產收益率也會發生變化，它們之間存在不同的相關性，因此可以引用現代證券投資組合的方法來度量證券組合的標準差。σp=［∑ni=1∑nj=1XiXjCov(XiXj)］12σp:證券組合P的標準差;Xi:證券i占投資組合P的投資比重;Xj:證券j占投資組合P的投資比重;Cov(XiXj):證券i與證券j凈資產收益率之間的協方差。6.最優證券投資組合的構建根據模型假設，最優價值投資組合能夠戰勝市場指數且所有價值投資者具有共同的投資偏好，因此，基于價值理念的最優證券投資組合可轉化為單位組合風險條件下組合收益率最高的一組組合。結合現代證券投資組合理論，當組合證券達到8－10只，投資的非系統風險就會得到極大地下降，而價值投資理論認為最好的公司不多，為了取得超額收益，一般采取相對集中的投資策略，吸取兩者優點，從股票池中選取平均ROE＞24%且(ROE－σ)/ROE＞80%，期望收益率大于預期指數收益率的前8只股票，確定最優組合各股票的投資比例(股票數≤8)，這樣基于價值投資理念的最優證券投資組合求解如下:目標函數:Rpσp=f(x1，x2，…xn)max(5)約束條件:∑ni=1Xi=1且0≤Xi≤1(i=1，2，…，8)對目標函數求偏導數，令:fx1x1，x2，…xn=0fx2x1，x2，…xn=0…fxn－1x1，x2，…xn=0結合約束條件∑ni=1Xi=1(6)求解方程組(6)，可求出最優證券投資各證券的投資比例。

三、實證檢驗

我們選取上證180指數股票，以2004年—2009年凈資產收益率均值大于24%且(ROE－σ/ROE＞80%，未來5年年均期望收益率大于20%的股票為備選股票池股票構建價值投資組合，然后和180指數比較，看是否能夠戰勝指數。實證結果如下:1.組合股票的確定180只股票符合凈資產收益率大于24%且(ROE－σ)/ROE＞80%要求的只有兩只股票。2.計算兩只股票的期望收益率參照當前銀行利率與企業歷史凈利潤平均增長率以及美國行業平均市盈率保守取值，600123是煤炭行業，平均市盈率取25倍，600309是化工行業，平均市盈率取30倍。運用以上遞推的方法，則600123五年后的年均復利期望收益率=27.77%;雖然600309一年后的期望收益率=［(3.04+0.578×0.64)×0.3159×30－24.01］/24.01=－8.60%(0.578為股息留存比例，3.04為每股凈資產，0.64為每股收益)，但是由于其較高的凈資產收益率，則五年后年均復利期望收益率仍可達到21.34%，以上兩只股票均未將股息收益率計入期望收益率，以此作為估算的安全系數。3.計算兩只股票凈資產收益率的協方差為－3.49574.求Epσp=Y=X1E1+X2E2X21σ21+2X1X2COV(X1X2)+X22σ22的極值，即Y/X1=0，且X1+X2=1，求解聯立方程得:600123的投資比例為65%，600309的投資比例為35%。根據組合比例實證，2009年12月31日至2010年12月31日的實際投資收益率為:－2.06%(不考慮股息收益率)，而同期上證180指數漲幅為－16%，組合戰勝市場13.94%。

四、結論

本文將現代證券投資組合理論與價值投資理論相結合，吸收各自優點推導出了基于價值投資理論的最優證券投資組合。從表面上看，推導過程和現代證券投資組合理論的均值方差理論沒有太大的差別，但是實際上仍然存在一定程度上的區別。

1.風險的定義與度量不同。現代證券投資組合風險的定義是股票期望收益率的標準差或者某股票價格波動相對市場證券組合的波動幅度之比，其本質是度量股票價格的波動率。基于價值投資理念的最優證券投資組合的風險度量是度量公司凈資產收益率的波動率，本質是度量上市公司業績的波動率。將虛擬經濟與實體經濟結合起來。

2.基于價值投資理念的最優證券投資組合的目標函數和馬科維茨的目標函數不同。馬科維茨最優組合是無差異曲線和有效邊界的相切點，不同投資偏好的投資者的最優證券投資組合是不同的。而基于價值投資理念的最優證券投資組合假定價值投資者對價值的判斷基本一致，因此目標函數為單位組合風險下收益最高的一組組合，因此只有一個最優證券投資組合。

篇9

【關鍵詞】 高校; 財務分析; 杜邦分析體系

一、引言

高校財務分析是高校財務管理的重要組成部分,有助于學校領導了解當前狀況,作出經營決策;有助于財政部門、教育行政管理部門把握學校的財務狀況和發展趨勢;有助于銀行、社會投資者了解高校的宏觀信息和財務風險,為科學決策提供依據。

郭念棣在對高校財務分析存在問題分析的基礎上,提出健全高校財務分析指標體系、完善財務報表種類、構建財務風險預警系統、培養高素質的財務管理隊伍等初步設想。黎曉林等人認為高校財務報表比企業簡單,最常用的方法是比率分析法。并運用財務報表的關聯性,充分利用表內外各種信息,通過各種比率的評價,掌握高校財務狀況。丘熊江指出我國高校財務分析工作并未受到應有重視,普遍存在幾大問題,并提出建立科學的分析體系、加強領導的重視、提高人員的素質等建議。彭滿如等按照層次分析法的思想,建立起由財務綜合實力、財務運行績效和財務發展的潛力構成的綜合評價體系。索俊穎等認為高校財務分析中存在指標體系不健全、分析中重“量”輕“質”、事前分析嚴重缺失等亟待解決的問題,并提出應從建立科學的財務分析體系、選擇適合高校的財務分析方法、完善高校財務報表體系和提高財務分析人員的綜合素質等方面采取措施,提高高校財務分析水平。

現有文獻多側重分析高效財務分析的制度和管理,對財務分析體系的建立和具體方法的運用涉及較少。因此,本文借助企業財務分析中的杜邦分析體系,從高校財務管理特點出發,構建適合高校的杜邦財務分析體系。

二、杜邦分析體系在高校財務分析中運用的可能性

(一)企業財務分析的目標

關于企業財務分析目標主要有兩種觀點:受托責任觀和決策有用觀。

受托責任觀強調的是企業管理當局作為一個受托者應當向為其提供資源的委托者反映其經管責任或受托責任,財務報告和分析的目標就是要反映這種經管責任或者受托責任。決策有用觀認為,財務報告和分析的目標就是向信息使用者提供對其進行決策有用的信息,主要包括兩方面的內容:關于企業現金流量的信息和關于經營業績及資源變動的信息。

以上兩種觀點都是圍繞著企業財務管理的目標――企業價值最大化而言的。企業要實現價值最大化,滿足利益相關者的需求,需要對企業過去的財務狀況和經營成果進行總結性分析和評價、對企業當前財務運作進行調整和控制、預測未來企業財務運作的方向及其影響。

(二)高校財務分析的目標

非營利組織財務管理通常以凈收入最大化為目標。然而在當前環境下,凈收入最大化的目標并不適合直接套用到高校財務管理目標上。而應以高校價值最大化為目標,根據高校的發展目標,采用最有效的財務政策,合理籌集資金、配置教育資源,通過培養優質人才,使高校價值達到最大化。

高校作為事業單位,最重要的是其對所接受資財的受托責任的履行,它應當直接向為其提供資源,并對其進行監督的政府、立法機關或社會公眾提供有關的信息,使委托方能評價高校管理者對受托責任的履行情況。

因此,高校財務分析的首要目的應是向信息使用者提供有助于評價高校價值和受托責任的信息。

(三)杜邦分析體系運用的可能性

杜邦財務分析體系由美國杜邦公司首創,經過多次改進,逐漸把各種財務比率結合成一個體系。杜邦財務分析體系為改善企業內部經營管理提供了有益的分析框架,通過杜邦財務分析體系自上而下的分析,幫助了解和分析企業的獲利能力、營運能力、資產的使用狀況、負債情況、利潤的來源以及這些指標增減變動的原因。

高校財務分析同樣需要對高校價值、經營狀況和財務政策的利用作出評價,按照高校財務指標建立起的財務分析體系,可將高校的總體情況層層分解至最基本的資源運用、成本與費用構成和相關風險,從而對各信息使用者提供有價值的決策信息。因此,杜邦體系在高校財務分析中的運用具有極大的適用性。

三、高校杜邦財務分析體系的建立

(一)財務指標的調整

杜邦分析系統主要運用于企業,其相關指標計算也主要針對企業設置。在對高校財務指標進行分析的過程中,對原系統中的相關指標,做出了部分替換和調整。

1.使用“凈資產收益率”替代“權益凈利率”

“凈資產收益率”由“收支結余”與“凈資產”相除得到。考慮到高校為事業單位,不存在利潤核算,故使用收支結余指標。收支結余又分為事業結余和經營結余兩部分。經營結余是指高校一定期間各項經營收入與經營支出相抵后的余額;事業結余是指高校在一定期間除經營性收支外各項收支相抵后的余額。

凈資產是指資產減去負債的差額,包括固定基金、事業基金、專用基金、財政補助結存、撥入專款結存、事業結余、經營結余和未分配結余。

2.使用“總資產收益率”替代“資產利潤率”

“總資產收益率”由“收支結余”和“總資產”相除得到,和資產利潤率一樣,總資產收益率是高校盈利能力的關鍵,它反映了1元資產所創造的收益。這里的總資產數的計量,采用年末與年初平均數。

3.使用“總收支結余率”替代“銷售凈利率”

“總收支結余率”由“收支結余”和“總收入”相除得到,可以概括高校的全部經營成果。總收支結余率的變動是由資產負債表各個項目金額的變動引起的。在分析時,不僅要關注總收支結余率變動的多少,更要關注收入和支出之間的金額變動和百分比變動,進一步找出經營變動的原因所在。

(二)高校杜邦分析體系的構成

按照調整后的指標,建立高校杜邦財務分析體系,如圖1所示。

高校杜邦財務分析體系是一個多層次的財務比率分析體系。各項財務比率在每個層次上與本企業歷史或同行業的財務比率比較,比較之后向下一級分解。逐級向下分解,逐步覆蓋高校經營業務的各個環節,可以實現系統、全面評價高校經營成果和財務狀況的目的。

1.核心比率分析

由分析體系可以看出,高校經營狀況的評價主要來自于“凈資產收益率”,它是分析體系的核心比率。凈資產收益率可以反映出高校各種經營活動的效率,是高校資產使用效率與融資狀況的綜合體現,反映了高校管理狀況的好壞。

=總收支結余率×總資產周轉率×權益乘數

=總資產收益率×權益乘數

從圖1和公式中可以看出,凈資產收益率主要取決于總資產收益率與權益乘數。總資產收益率反映了高校經營活動的效率如何,權益乘數反映了企業的籌資情況,即企業資金來源結構如何。要想提高凈資產收益率,就必須提高總收支結余率或加速資產的周轉速度,或者提高權益乘數。

2.經營狀況分析

總資產收益率揭示了高校經營活動的效率,綜合性很強。高校的收入、支出、資產結構、資產周轉速度以及資金占用量等各種因素,都直接影響到總資產收益率的高低。總資產收益率是總收支結余率與總資產周轉率的乘積,因此,可以從高校的收支活動與資產管理兩個方面進行分析。

(1)從高校收支活動方面看,總收支結余率反映了收支結余與收入的關系,收入增加,收支結余也增加。但是,要提高總收支結余率,必須一方面提高收入,另一方面控制各種耗費和開支,這樣才能使收支結余的增長高于收入的增長,從而使總收支結余率得到提高。同時,提高收入不僅可以使高校收支結余增長,也會提高總資產周轉率,自然也會使總資產收益率升高。

提高總收支結余率需要通過以下兩個途徑來達到:

第一,增加收入。高校現金流入方式主要有學費收入、各種培訓收入、科研經費收入、校辦產業經營收入等。學費及培訓費的收入具有一定的季節性,科研經費收入和校辦產業經營收入也帶有很大的不確定性,因此高校必須加強收入管理,增加各項收入。

第二,加強支出控制,降低耗費。從高校杜邦財務分析系統中,可以分析出高校的支出結構是否合理,為加強成本管理提供依據。在成本控制中要嚴格控制高校的管理費用、財務費用等各種期間費用,降低耗費。特別要研究分析高校的利息費用與利潤總額之間的關系,如果高校承擔的利息費用太多,則需要進一步分析其資金結構是否合理,負債比率是否過高。

(2)在高校資產方面,主要應該分析以下兩個方面:

第一,分析高校的資產結構,即流動資產與非流動資產的比例是否合理。資產結構實際上反映了高校資產的流動性,它不僅關系到高校的償債能力,也會影響獲利能力。其中,流動資產體現償債能力和變現能力,而非流動資產則體現了高校的經營規模、發展潛力等。兩者之間應該有一個合理的比率關系。如果流動資產中貨幣資金占的比重過大,就應當分析現金持有量是否合理,有無現金閑置現象;如果流動資產中的存貨與應收賬款過多,就會占用大量的資金,影響高校的資金周轉,就要分析存貨是否有積壓現象,應收賬款中應分析客戶的付款能力、有無壞賬的可能性等。對于非流動資產,應重點分析固定資產、在建工程等,分析高校的固定資產是否得到了充分的利用。

第二,結合收入,分析高校的資產周轉情況。資產周轉情況的分析,不僅要分析高校總資產周轉率,更要分析高校的存貨周轉率與應收賬款周轉率,并將其周轉情況與資金占用情況結合起來分析。

3.財務政策分析

權益乘數反映高校的財務政策,它是資產負債率的另一種表現形式。資產負債率越大,權益乘數就越高。在資產總額不變的條件下,開展合理的負債經營,可以獲得潛在的財務杠桿效益和可能的超額收益,從而達到提高凈資產收益率的目的。權益乘數既可以反映高校的償債能力,也可以反映高校的資本結構,考察高校利用財務杠桿的效果。

四、高校杜邦財務分析體系的運用

杜邦財務分析體系的優點是能解釋指標變動的原因和變動趨勢,為采取改進措施指明方向。現以分析某高校為例,其有關資料如下:

凈資產收益率=總收支結余率×總資產周轉率×權益乘數

上年凈資產收益率:16.71%=5.75%×1.67×1.74

本年凈資產收益率:16.24%=4.95×1.7×1.93

可見與第一年相比,凈資產收益率降低了,高校整體業績不如上一年。影響凈資產收益率變動的不利因素是總收支結余率的下降;有利因素是總資產周轉率和財務杠桿的提高。下面運用連環替代法分析凈資產收益率變動原因。

1.總收支結余率變動的影響

按本年總收支結余率計算的上年凈資產收益率=4.95%×1.67×1.74=14.38%

總收支結余率變動的影響=14.38%-16.71%=-2.32%

2.總資產收益率變動的影響

按本年總收支結余率、總資產收益率計算上年凈資產收益率=4.95%×1.7×1.74=14.64%

總資產收益率變動的影響=14.64%-14.38%=0.26%

3.財務杠桿變動的影響

財務杠桿變動的影響=16.24%-14.64%=1.60%

通過分析可知,最有利因素是權益乘數的提高,使凈資產收支結余率增加1.60%,其增加說明負債增多,帶來了更多杠桿利益,但也增大了財務風險;其次是總資產收益率的提高,使凈資產收支結余率增加0.26%,說明該高校本年資產使用效率提高,至于是長期資產使用效率提高,或是流動資產中應收款回收期縮短,還需要進一步分析;不利因素是總收支結余率的下降,使凈資產收支結余率下降了2.32%,其原因可能是收入減少或支出控制不利。不利因素超過有利因素,導致本年凈資產收益率下降4.07%。由此,該高校應重點關注總收支結余率下降的原因,加強支出控制。

五、結論

本文提出了將杜邦財務分析體系運用于高校財務分析,將高校在某一時期的經營狀況和財務狀況聯系在一起,層層分解,逐步深入,構成了一個完整的分析體系。該體系從評價高校績效最具綜合性和代表性的指標――凈資產收益率出發,層層分解至高校最基本的資產使用、成本和費用的構成,清晰地呈現高校收入、支出、資產、負債各個核心指標的相互關系。通過各個指標變動趨勢分析,可以探究影響高校凈資產收益率變動的關鍵因素,為高校進行控制和改進指出方向,有助于提高高校的運營效率。

【參考文獻】

[1] 郭念棣.強化高校財務分析之淺見[J].綠色會計,2008(12).

[2] 黎曉林,祝傳何.利用報表信息完善高校財務分析體系[J].山東行政學院山東省經濟管理干部學院學報,2005(3).

[3] 丘雄江.淺談高校財務分析[J].財會研究,2006(7).

[4] 彭滿如,劉憲軍.芻議高校財務管理評價體系[J].事業財會,2007(1).

篇10

論文關鍵詞：上市公司：資本結構；經濟效果

資本結構理論是西方財務管理理論的三大核心理論之一。早在2O世紀5O年代．西方國家就已經開始了資本結構理論的研究。我國會計界對于資本結構的認識開始于1992年。在資本結構的經濟效果實證研究中．目前不同研究人員的研究結果還存在一定的分歧。但是研究結果已經表明：資本結構影響資本成本和企業價值，即資本結構具有一定的經濟效果。

在證券市場上，山西省上市公司以其誠實的信譽、穩健的經營和優良業績，贏得了廣泛的聲譽，以至于在ST．*ST．PT公司不斷出現的近幾年，山西板塊成為廣大投資者擁戴的旗幟。山西省上市公司業績的長期穩定，主要源于相對成熟穩定的主業。實證研究結果表明：資本結構影響資本成本，資本成本又影響企業價值，即資本結構具有一定的經濟效果。筆者主要從資本結構的角度，研究山西省上市公司的經營業績，以期對山西省正在進行的上市公司股權分置改革提供一些建議。

1數據搜集和模型構建

1．1研究樣本和數據搜集

統計的目的是探索數據內在規律性．以達到對客觀事物的科學認識。一般情況下，搜集、整理和分析的統計數據主要有3類：橫截面數據、時間序列數據和面板數據。為了更有效地分析所研究的問題，常常要使用面板數據。筆者著重研究資本結構與經濟效果的因果關系，故選用面板數據。

截至2006年12月31日，山西省上市公司共有26家，為達到數據質量要求。筆者依據下列原則對原始樣本進行了篩選：一是以2003年為中心，選取山西上市公司2002-2006年的數據為原始樣本．并以A股為研究對象。二是選取上市時間較長的公司，以確保公司的行為相對成熟。三是考慮到異常值的影響．故剔除虧損公司。經過篩選，最后選定樣本20家。95個樣本觀測值。

1．2資本結構與經濟效果評價指標的選取

1)資本結構指標——總資產負債率和短期資產負債率。資本結構有廣義和狹義之分。國外學者傾向于狹義的資本結構，主要使用資產的長期負債比率。目前根據我國特有的經濟環境應采用廣義的資本結構。

2)經濟效果指標——凈資產收益率。評價上市公司績效的主要指標包括：凈資產收益率、主營業務利潤率、每股收益和每股凈資產等。凈資產收益率(ROE)是一個綜合性較強、最具代表性的財務比率。筆者選擇凈資產收益率作為評價上市公司經濟效果的主要指標。

3)指標計算公式。事實上，在表示資本結構時，無論是采用賬面價值還是市場價值，都會存在“測量誤差”。盡管使用市場價值來計算負債比率更能真實體現公司的價值，但考慮到數據的可得性，筆者采用賬面價值來計算上市公司的負債比率，相關數據來自于公司的財務報表，具體使用指標計算公式為：資產負債率d(DAR)=期末負債／期末資產；凈資產收益率r(ROE)=凈利潤／凈資產。

1．3研究過程及模型構建

筆者以統計分析軟件SPSS12．0為工具，對總資產負債率與凈資產收益率之間的關系，即資本結構與經濟效果的關系進行分析評價。主要采用一元線性回歸方法對二者進行回歸分析，并對相關參數進行假設檢驗。

目前，在我國關于資本結構經濟效果的文獻中，80．95％采用的是線性模型。筆者以資產負債率為自變量．對樣本公司2002-2006年的凈資產收益率進行一元線性回歸。以進一步考察資本結構與經濟效果是否顯著相關以及是負相關還是正相關。建立模型為其中，

r為凈資產收益率；a為常數項；為自變量的系數；d為資產負債率；為誤差項。

2具體分析過程

2．1研究假設及數據來源

如前所述，筆者選取了2O家上市公司。以2002-2006年作為分析時間段，共取得樣本觀測值95個。

假設1：上市公司提供的報表完全真實。

假設2：資本結構與經濟效果負相關。即資產負債率越高，公司業績越低，凈資產收益率越低。

作出以上假設的原因是：首先，從我國關于IPO的一系列實證研究可明顯看出，每一家上市公司都可能會粉飾財務報表；另外，鑒于我國有關資本結構經濟效果的研究表明，資本結構與經濟效果負相關，故筆者也假設資本結構與經濟效果負相關。

2．2實證分析與檢驗

通過運用SPSS12．0軟件。對以上20家上市公司2002-2006年資產負債率和凈資產收益率的截面數據以及面板數據進行簡單的最小二乘法分析。

2．2．1回歸結果

對樣本公司2002-2006年的資產負債率與凈資產收益率進行回歸分析。結果見表1

2_2．2回歸結果分析

1)相關系數分析。資產負債率與凈資產收益率的相關系數為正，說明二者存在不顯著的正相關關系。因此，適當增加負債籌資可以提高公司績效。

2)回歸方程的確定系數分析。尺衡量的是在樣本范圍內用來預測被解釋變量的好壞程度。根據實際情況．在社會學中遇到的統計數據通常要考慮R2低于0．25的情形。因此，通過分析，從回歸結果來看。回歸中尺z的值分別說明模型的擬合優度較差；但是，由于尺z并沒有一個絕對的最低臨界值來判斷它是否符合要求，因此這里的檢驗主要依賴于其他的檢驗結果。

3)ANOVAb檢驗即顯著性檢驗。這個檢驗不僅是對R2的統計顯著性檢驗，也是對整個回歸模型的顯著性檢驗，當Sig．的值小于0．05時，才可以說這條回歸直線在總體水平上也是合理的。從回歸結果來看，顯著性水平均大于0．05．說明二者的相關性雖然是正相關，但并不顯著。