私營經濟論文范文

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篇1

當代紹興民營企業的成長呈現出現代企業集群化發展的特征。紹興形成了以紡織印染、黃酒生產、機械制造、化工原料、醫藥產品、廚電產品、銅加工以及特色農產品為主的區域化民營企業產業集群。2008年全年全市38個塊狀經濟有企業5.64萬家，職工76.87萬人，總資產2502.46億元。其中銷售收入在100億元以上的塊狀經濟有11個，同比增加2個。其中:紹興縣的紡織業塊狀經濟1092億元和紡絲業塊狀經濟105億元，諸暨市的五金制造業塊狀經濟455億元、襪業塊狀經濟331億元、織造業塊狀經濟261億元、鋁塑管材塊狀經濟213億元和珍珠業塊狀經濟166億元，上虞市化工塊狀經濟140億元，新昌縣軸承業塊狀經濟130億元，嵊州市領帶塊狀經濟143億元、機電塊狀經濟109億元。改革開放以來嵊州逐步形成了領帶服裝、電器廚具、機械電子三大主導企業。全市現有領帶服裝生產企業1700多家，年銷售收入超過150億元;電器廚具生產企業500多家，年銷售收入超過50億元;機械電機企業1000多家，年銷售收入90億元。嵊州先后被命名為“21世紀國際性領帶都市”“中國絲針織服裝生產基地”“中國最具影響力紡織之都”“中國廚具之都”“中國電聲零件之都”和“中國小功率電機生產基地”。大唐襪業始于20世紀70年代末，歷經創業、茁壯成長、迅速提升三個發展階段，形成了集襪業研發中心、生產基地和輕紡原料市場、勞動力市場、襪業機械及配件市場、聯托運市場、襪子銷售市場等五大市場于一體的發展格局，構成了紡絲、回彈、織襪、繡花和染整等前后道配套的專業分工協作、產業集聚度高的產業體系。是全球最大的襪子生產基地，浙江省21世紀最具成長性的十大國際性產業集聚區之一，舉世聞名的“國際襪都”。1980年，山下湖有近400戶農戶大膽從外地引進技術，開始小規模人工養蚌育珠。80年代初普及到山下湖全鎮95%以上的農戶，年產珍珠達20多噸。1983年后，珍珠繁育、養殖、加工一條龍逐漸形成。1996年后，珍珠養殖逐步走上了規模化、集約化、專業化生產之路。到2008年，諸暨山下湖鎮淡水珍珠養殖面積突破40萬畝，年產量占世界淡水珍珠總產量的70%、全國總產量的80%。

店口五金產業起步于20世紀70年代，20世紀80年代店口銅加工產業開始興盛發展。90年代初，隨著中國南方五金城的建成，店口實現了由鎮到城的跨越式發展。2008年，全鎮擁有工業企業4018家，年銷售額500萬元以上企業100多家，超億元企業21家，上市企業2家，海亮和盾安分別進入中國企業500強和制造業500強。紹興市是建筑大市，多年來，建筑業產值、利稅和創省部級以上優質工程等指標保持全國地級市首位。十以來，我市建筑企業飛速發展，高資質企業不斷增加。大型骨干企業生產規模、市場份額增長較快，其競爭優勢得到進一步加強。至2010年年底，紹興全市從事建筑業的民營企業有780家，其中包括17家特級企業，113家一級企業。全市建筑業總產值3243.16億元(含建筑企業在外地的施工產值)。據紹興市基本單位名錄統計資料顯示，截止2012年底，注冊地在紹興的1683家建筑業法人單位，共有從業人員127.1萬人。諸暨市環保裝備產業起步于20世紀70年代末，2001年11月，諸暨環保裝備省級高新技術特色產業基地正式在牌頭鎮建立，2002年12月，被命名為“國家火炬計劃產業基地”，2006年，由菲達集團牽頭，浙江大學、省環保產業協會等共同參與建立省環保裝備科技創新服務平臺。基地累計有省以上高新技術企業11家，其中國家高新技術企業4家，已基本形成產品生產、技術開發、工程設計與咨詢服務相配套的產業體系。十一五以來紹興民營企業成為推動戰略性新型產業發展的重要力量。盾安集團、精功集團、臥龍集團、萬豐奧特集團以技術研發為核心，以資本運作為動力，以市場需求為導向不斷推進高新制造業的升級發展。新昌制藥廠與新和成作為紹興民營制藥企業，借助資本市場力量，推動企業產能擴大與產品研發走在國內制藥行業前列。在節能環保領域，作為上市公司的菲達集團也在資本市場上吸引更多投資者的關注。改革開放以來，紹興第三產業發展異軍突起，重點商貿項目推介會紅火開展，各種節會活動規模逐年擴大，服務業迅速發展。截止2010年紹興地區396個商品交易市場實現商品交易額1767.06億元，其中有42個成交額超億元的商品交易市場，5個商品交易市場成交額超過100億元。中國輕紡城在2010年的交易額達438.64億元。

二、紹興民營企業上市公司的興起與發展

紹興地區民營企業上市的上市過程開端于國有企業與集體企業的改制。在國有企業、民營企業的改制過程當中，紹興民營企業積極參與其中，一些企業實現了借殼上市、借船出海。1997年，紹興輕紡城成為全國現代企業改制的試點企業。同年紹興著名的制藥企業震元堂與黃酒名企古越龍山成功進入中國資本市場。2000年以來，紹興民營企業特別是楊汛橋地區的企業，積極拓展國內外資本市場。浙江玻璃、寶業集團等實現在香港主板上市。2004年底，紹興板塊在中國資本市場上異軍突起，臥龍科技、菲達環保、浙江龍盛成功成為上市企業。深圳交易所中小板塊的開設為新和成、精工科技、盾安環境、京新藥業和三花股份開辟了走向資本市場的通路。2008年紹興地區的民營企業上市公司數目與市值在浙江省各個地級市中居首位，在全國地級市中排名第二位。中國資本市場上紹興民營企業表現活躍，并購重組活動頻繁。2010年紹興上市公司數目發展到41家，包含11家境外上市公司。2011年底，紹興共有上市公司49家，全年上市公司融資額90.86億元，其中新增的7家上市公司首發融資額為51.43億元。2012年資本市場上紹興板塊上市公司達52家，紹興成為全國地級市中排名第三的資本強市。2012年紹興板塊上市公司在紹興規模以上企業中貢獻了20%的凈利潤和38%的地方稅收，成為區域民營經濟發展的中堅力量。

三、當代紹興人經濟發展經驗與特征

篇2

[關鍵詞]多元化決策業績內生性

1.引言

作為一種成長戰略，很多企業選擇多元化經營。最初多元化的主要動力來源于對過剩資源的利用。在中國，計劃經濟后期，正處于供不應求的短缺經濟，市場競爭體系沒有真正建立起來，部分企業的多元化經營獲得了成功。而當外部環境發生變化，短缺經濟變成生產相對過剩，國內外市場由分割轉變為接軌和融合，競爭加劇導致絕大多數企業微利，甚至虧損經營，因此出現了“多元化陷阱”的說法。

那么多元化究竟是不是一個好的經營戰略？它會損害公司價值，還是增加公司價值？

理論上來看，公司多元化經營通過內部資本市場，能夠解決外部融資的交易成本和信息不對稱問題；擁有了內部的融資工具，對于項目的選擇，公司經理可以做出更優的決策。但是，通過內部資本市場獲得的資金容易造成對項目的過度投資，或對凈現值為正的項目投資不足，而不是將公司利潤以股利的形式支付給小股東。國外多元化與企業價值關系大量實證研究的結果表明，多元化企業一般有較低的托賓Q值，減少企業的多元化程度則會提高企業價值，一些最新的研究認為折價并不是源于多元化而是由于其他原因。

我國長期以來缺乏類似國外SIC碼②的行業分類數據，早期國內對于多元化與績效關系的研究采用主營業務比重作為度量多元化的指標，大多得出多元化折價的結論。1999年4月《上市公司行業分類指引（試行）》③后，對多元化指標的度量可以采用國際通用的方法，國內的相關研究逐漸增多，大多研究依然得出多元化折價的結論，也有個別的研究表明我國上市公司存在顯著的多元化溢價現象。

然而國內對于多元化經營與績效關系的實證研究大多假定多元化程度與公司業績是單向的

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①本研究受北京交通大學十一五重大科研基金項目支持，課題號2005SZ007。

②theU.S.StandardIndustrialClassification(SIC)system.SIC碼是4位數字代碼，前兩位代碼確定行業門類，第三位確定行業大類，第四位確定行業中類。

③中國證監會在總結滬深兩個交易所分類經驗的基礎上，以國家統計局制訂的《國民經濟行業分類與代碼》(國家標準GB／T4754-94)為主要依據，借鑒聯合國國際標準產業分類(ISIC)、美國標準行業分類(SIC)及北美行業分類體系(NAICS)的有關內容，制訂了《中國上市公司分類指引(試行)》。《指引》將上市公司的經濟活動分為門類、大類兩級，中類作為支持性分類參考。總體編碼采用了層次編碼法；類別編碼采取順序編碼法：門類為單字母升序編碼；大類為單字母加兩位數字編碼；中類為單字母加四位數字編碼。

因果關系，①一些經驗證據表明多元化經營和績效之間不存在明確的因果關系（劉力，1997；朱江，1999；馬洪偉和藍海林，2001）。而蘇冬蔚（2004）通過間接檢驗內部資本市場理論對多元化溢價現象進行解釋時，發現價值高的上市公司具有較高的多元化程度。CampaandKedia（2002）認為如果公司的多元化決策與公司價值相關，則對多元化與績效的OLS估計將是有偏的。因此，準確揭示多元化程度與公司價值的關系，首先要控制住多元化決策的內生性。

國外多元化經營的研究基本從三個層面對公司的多元化決策進行解釋：①資源角度：擁有在行業間可以互相轉換的過剩資源和能力的公司會從事多元化經營。②市場勢力角度：企業多元化是因為可以獲得市場勢力，進而增進和最大限度提高其長遠的獲利能力。③問題角度：多元化經營是經理追求自身效用最大化的結果，多元化經營可以使他們獲得更多的報酬、勢力和聲譽，分散他們的雇傭風險。除了以上三種原因，劉力（1997）還認為我國國有企業多元化經營有其特有的動因，這些動因不是基于利潤或經濟效益的最大化，而是基于社會效益或其他方面的考慮。

目前國內對于公司多元化決策的研究還僅限于問題的角度，對過剩資源的利用和獲得市場勢力的多元化決策還沒有相關的研究。秦拯、陳收和鄒建軍（2004b）發現高度多元化的公司董事長與總經理兩職合一的現象多于其他兩組，而第一大股東的持股比例顯著低于其他兩組。陳信元、吳英蘊和黃俊（2004）發現控制權與剩余索取權分離程度大并且沒有第二大股東有效監督的控股股東通過公司的多元化經營轉移了公司的資產，降低了公司的業績。CampaandKedia（2002）使用工具變量消除多元化決策的內生性時指出，聯立方程的估計并不容易，因為影響多元化決策的部分公司特征已經包含在以公司價值為被解釋變量的方程里了。因此，全面地分析影響公司多元化決策的因素，將其變成可以被量化的、好的工具變量非常重要。

另外，雖然有研究顯示公司的多元化決策具有內生性，但是現實的數據是否支持這一假設還需要進行相關的檢驗，因為如果解釋變量是外生的時，2SLS估計量反而不如OLS有效。

為此，本文在前人研究的基礎上，從資源角度、市場勢力角度和問題角度分析影響中國上市公司多元化決策的因素，建立了多元化程度和公司業績的聯立方程模型。在對聯立方程進行2SLS估計之前，首先對多元化程度的內生性進行了Hausmantest。

另外，由于上市公司披露的分行業資料并不標準，國內的數據庫公司即使提供了按行業、地區或產品劃分的主營業務收入分布情況，也沒有根據證監會的《上市公司行業分類指引》對公司的業務活動進行行業編碼和分類。因此，本文根據2001年4月中國證監會的《上市公司行業分類指引》對上市公司2000-2003年間的業務活動進行了2位數行業編碼，在此基礎上建立起多元化經營的相關數據庫。②

本文其余部分的結構如下：第二部分介紹了本文的研究方法和多元化決策的研究假設；第三部分介紹本文的樣本選擇、變量設計；第四部分是對數據的經驗分析；第五部分是本文的結論和研究不足。

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①余鵬翼、李善民和張曉斌(2005)探討了多元化程度變動的公司管理層持股比例、多元化程度和公司績效之間的關系。楊林和陳傳明(2005)分析多元化發展戰略與企業績效關系的未來研究方向時也指出，要關注多元化戰略與企業績效因果關系的問題。

②特別感謝崔悅、盛楓、程健、李月婷、涂圣楷和陳揚揚的工作。

比較可惜，論文中的公式、字符無法粘貼到博客中，最后只把論文結論、研究不足以及參考文獻貼在這兒。其實如果大家想看真正的論文，可以查看附件中的英文參考文獻。而認真寫過論文的人決不認為“不抄襲，就沒法寫論文”，因為只要你掌握了一定方法，又有持續關注的問題，總會想出辦法來研究。

4.5.對多元化程度與業績正向關系的解釋

本文的研究表明公司價值較高、主業增長緩慢、第一大股東持股比例小于25%的企業傾向于多元化經營，而處于競爭激烈行業的企業更傾向于集中化。那么，以上四點能否作為多元化程度與公司業績正向變動的原因？

本文陸續討論了多元化收益的三個原因：①公司多元化經營可以建立起內部資本市場，避開在外部資本市場融資的交易成本和信息不對稱問題；②相對于擁有較少信息的外部投資者，擁有了內部的融資工具，對于項目的選擇，公司經理可以做出更優的決策；③公司多元化經營降低了未來現金流的變動，增加了公司的負債能力。從負債能力增加價值的角度來看，多元化經營增加了公司價值。

從以上三點可以看出，價值高的公司多元化經營可以部分解釋多元化溢價，卻不是存在多元化溢價的根本原因。

由于我國上市公司沒有提供各經營單元的詳細財務數據，因此不能直接分析各經營單元之間轉移支付與多元化程度的關系。蘇冬蔚（2004）試圖從內部資本市場效率的角度對多元化溢價進行解釋，作者考察了母公司同外部資本市場的現金流狀況對多元化決策的影響，數據顯示對外部資本市場依賴小的公司具有較高的多元化程度。

本文從多元化的三個基本動因探討影響多元化決策的因素時，發現管理層持股比例與多元化程度顯著正相關。根據JensenandMeckling（1976）的利益一致假設，隨著管理層持股比例的增加，其剝削公司財富的可能性下降，從而使公司價值增加。所以，雖然第一大股東持股比例小于25%的企業采取多元化經營是經理追求個人效用最大化的結果，但是管理層持股比例與多元化程度的顯著正相關抵消了部分成本。

Stein（1997）表明存在借貸限制的前提下，擁有較多信息的管理者更善于選擇項目（winner-picking），其對內部資源的有效配置使公司價值增加。作者強調控制權是管理者做出更優的決策的有效手段，因為它確保管理者從有盈利的項目中獲得激勵，并且擁有在項目間調配資源的權限。本文的數據表明，第一大股東持股比例小于25%的企業更傾向于多元化經營，無疑擁有了公司控制權的經理有動力，也有能力實現內部資源的有效配置。

綜上所述，管理層的winner-picking和其與公司價值利益的一致性是中國上市公司存在多元化溢價的根本原因。

5.結論及研究不足

5.1.本文的結論

通過內部成長或外部成長的方式，很多企業選擇多元化經營。

本文的研究表明公司價值較高的企業傾向于采取多元化經營；公司的主業增長緩慢促使企業追求范圍經濟；第一大股東持股比例小于25%的企業也傾向于多元化經營；而處于競爭激烈行業的企業更傾向于集中化，做好主業。

本文在探討多元化程度與公司業績的關系時拓寬了研究假設，認為公司的多元化決策與公司價值是互相影響的。為了控制住多元化決策的內生性，本文從多元化的三個基本動因分析影響公司多元化決策的因素，建立了多元化程度和公司業績的聯立方程模型。Hausmantest首先驗證了對多元化程度與公司業績的OLS估計確實是有偏的，即如果不控制多元化決策的內生性，我們很可能會得出多元化程度和公司業績沒有明顯的相關關系的結論。而使用工具變量控制住多元化決策的內生性之后，中國上市公司多元化程度與公司業績是顯著的正向變動關系，表明從事多元化經營的上市公司業績普遍較高，這和國內大量多元化折價的實證結果相反。

本文從多元化的三個基本動因探討影響多元化決策的因素時，發現管理層持股比例與多元化程度顯著正相關，管理層與公司價值利益的一致性部分抵消了經理追求個人效用最大化而采取多元化經營是的成本。而擁有公司控制權的經理對公司資源的有效配置增加了多元化公司的價值。以上原因是中國上市公司存在多元化溢價的根本原因。

5.2.本文的研究不足及未來的研究方向

5.2.1.本文的研究不足

1．數據庫的局限。

由于大部分上市公司沒有按照《上市公司行業分類指引》的分類方法對分行業資料進行披露，導致很多上市公司的業務活動不能進行四位數行業編碼，甚至不能進行兩位數行業編碼。而業務活動不能編碼至四位，無法計算出熵分類法的總體多元化程度（DT）和相關多元化程度（DR）指標。同樣因為行業編碼的問題，使用LangandStulz（1994）的多元化貼現值和Berger和Ofek（1995）超額價值EV對多元化經營業績的度量也會出現偏差。因此，中國上市公司多元化數據庫的不完善影響到了對多元化指標和多元化經營業績的度量。

另外，本文刪除了44家分行業資料披露不詳盡無法進行2位數行業編碼的公司，這些由于行業編碼不全而被刪除的樣本，有可能恰恰是業績不好的公司。由于這部分公司占總樣本的4.5%，因此，可以忽略不計。

并且，由于中國上市公司的數據庫中沒有母公司分行業和分部門的詳細財務報表，無法分析各經營單元之間轉移支付與多元化程度的經驗關系，所以目前還無法對多元化公司的過度投資行為和跨行業補貼問題進行研究。

2．本文從對過剩資源的利用、獲得市場勢力、問題三個角度研究了公司的多元化決策行為，然而對市場競爭程度指標的度量有一定的困難。一般認為，市場中企業的換位是反映市場競爭大小的一種重要標志。企業所在行業的產業集中度的變化也是度量市場競爭程度的一個指標。但魏后凱（2003）目前也只能根據全國第三次工業普查的資料計算出中國主要制造業行業1980年、1985年和1995年行業集中度的變化。

5.2.2.未來的研究方向

本文通過Hausmantest驗證了多元化決策與公司業績是相關的，但是控制多元化決策內生性的方法很多，工具變量選取的不同也會影響控制效果，因此，對于多元化決策內生性的控制還可以進行深入研究。其次，中國上市公司多元化數據庫完善后，對于公司業績和多元化指標的度量會改進研究的結果，對于多元化公司的過度投資行為和跨行業補貼問題也可以進行相關的研究。

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篇3

轉軌時期外資流入的流量、存量與結構

俄羅斯1992年啟動經濟轉軌后，配合激進的“休克療法”，在貨幣制度和資本流動方面實行了經常項目下的盧布可自由兌換、放松資本國際流動管制和吸引外資流入的政策。

1.利用外資的流量與形式結構

從流量上看，從1991年到1998年8月俄羅斯金融危機之前，俄羅斯利用外資的年度流量保持了增長勢頭。根據國際貨幣基金組織、世界銀行和俄羅斯國家統計委員會的統計資料，從1991年到2000年上半年，俄羅斯累計吸引外資517.1億美元。到2001年年初，實際形成的利用外資存量總量為292.53億美元。

轉軌以來，俄羅斯利用外資的形式主要有外商直接投資、外商間接投資和其他形式的外國投資。其中，從1991年到2000年上半年，直接投資流量累計為216.54億美元，占全部利用外資額的41.9%；間接投資流量為10.71億美元，占全部利用外資額的2.1%；其他外國投資289.84億美元，占全部利用外資額的56.1%。

外商對俄羅斯的間接投資是伴隨著俄羅斯國有企業的私有化和工業企業股份化改造發展起來的，快速私有化的1994年是個轉折點。當年的“大眾私有化”政策吸引了大量外資購買俄羅斯企業股份。1997-1998年是另一個俄羅斯利用外國間接投資的高峰。1997年俄羅斯利用外國間接投資總額達到最高峰——6.8億美元。

俄羅斯轉軌期間使用的國際信貸投資大部分來自國際金融組織（國際復興開發銀行即世界銀行IBRD、國際貨幣基金組織IMF、國際開發協會IDA、國際金融公司IFC、歐洲復興開發銀行EBRD等）和國外大型商業銀行及銀行集團。這些金融資源多用于俄羅斯宏觀經濟穩定和經濟改革的緊急項目。

2.利用外資的部門結構和地區結構

轉軌時期俄羅斯利用外資的部門結構變化，一方面反映了俄羅斯政治和經濟風險對外資流入的影響，另一方面也反映了俄羅斯利用外資的政策指導思想。俄羅斯為了防止利潤流失和經濟被控制，最具活力的部門一般不予開放，允許外商投資的一般是生存非常困難的企業和部門。這種政策有其積極一面，即外資對那些最困難的部門和企業提供了資金支持；其消極的一面是，本來就屬于高風險、缺乏吸引力的俄羅斯經濟難以吸引大量外資。

轉軌期間，俄羅斯外資投入的部門結構有一個顯著的變化過程。1993年外資居前兩位的是金屬加工與機器制造業（占外資總額的23.2%）和商業飲食業(16.3%)，1994年是燃料能源工業(49.5%)和商業飲食業(9.8%)，1995年是商業飲食業和金融、銀行、保險業，1996年是金融信貸領域(27.3%)和食品加工業(7.9%)，1997年和1998年是金融信貸領域(32.5%)和燃料工業(16%)，1999年是能源燃料工業(17.8%)、商業飲食業(17%)和食品加工業(14.8%)居前三位。到2000年上半年，累積流入外資的存量排序中居前三位的是：金融信貸領域（93.53億美元、32%）、能源燃料工業（43.58億美元、14.9%）和食品加工工業（31.66億美元、10.8%）。它反映了俄羅斯吸引和使用外資的主要部門。

在地區結構上，俄羅斯外資流入的分布非常不均衡，主要集中于莫斯科、圣彼得堡等少數幾個大城市和薩哈林州、秋明州、韃靼斯坦共和國等少數幾個能源原材料生產發達的地區。整個90年代中期，那些通常被認為對外資具有吸引力的工業發達且急需外資進行技術設備更新的地區，如烏拉爾工業區和伏爾加河沿岸工業區，幾乎沒有外資流入。對此的解釋是，一方面，當地企業和地方當局實行了一種保護壟斷，不放開外商進入競爭的政策；另一方面，宏觀經濟形勢持續惡化使得依賴國內市場的制造業的盈利前景暗淡，對外資缺乏吸引力。相對而言，那些產品主要供應國際市場的能源原材料產業則顯得更具投資吸引力。

另外，值得注意的是，俄羅斯政府特意建立的實行稅收等投資優惠政策的自由經濟區，如濱海邊疆區（納霍德卡）、克麥羅沃州、加里寧格勒州、赤塔州和阿爾泰邊疆區等，郡沒有達到吸引外資的效果和目的。看來，僅僅是建立自由經濟區的一紙聲明并不具有吸引外商投資的實際效力，外商看中的可能是包括法律制度在內的綜合投資環境。

3.利用外資的相對規模和資本凈流入額

盡管經濟轉軌以來，俄羅斯的外資流入基本保持著增長勢頭，但無論是絕對規模還是相對規模，都比較小。2000年初俄羅斯累積形成的外資使用規模為292.53億美元，居世界第25位，大大落后于其他一些經濟轉軌國家和新興工業化國家。其中，長期直接投資總額為127.57億美元，不到同期世界對外直接投資總額的1%。就國內經濟影響而言，外國投資占俄羅斯國內長期資本投資的比重也一直很低，1998年金融危機之后，由于盧布貶值造成的進口替代效應和俄羅斯停止進口管理的自由放任政策，國內長期資本投資中外資所占比重才有了較大幅度提高（見表2）。

在考察俄羅斯經濟轉軌期間外資流入的影響時，必須注意到，轉軌開始后俄羅斯境內的國際資本流動是雙

向的。在外國資本流入的同時，也存在大量的國內資本流出。而且，必須注意到，俄羅斯的國內資本外流動機主要不是追逐利潤，而是出于安全動機，是私有化初期積聚起來的私人或集團資本為了規避國內政治經濟風險而出走國外。尤為嚴重的是，每年俄羅斯資本外流的規模都大于資本流入。IMFl997年的數據表明，1992-1997年間，俄羅斯外資流入減去資本流出的差額是負979億美元，即有979億美元的資本凈流出（注：參見國際貨幣基金組織1997年10月《世界經濟展望》，中國金融出版社1998年。）。俄羅斯經濟學家A·布拉托夫根據俄羅斯國際收支帳戶估算的1992-2000年上半年間俄羅斯資本外流高達2900億美元（不包括走私）。1992年到2000年上半年，俄羅斯外資流入、資本流出和外資流入凈余額占國內生產總值(GDP)的比重見表3。資本的凈流出成為俄羅斯經濟轉軌期間資本投資連年下降的重要原因。

轉軌時期外資流入的制度轉型效應

外資流入對俄羅斯經濟轉軌的影響可以從兩個方面分析：外資流入的制度轉型效應和外資流入的經濟增長效應。總體上看，外資流入對俄羅斯制度轉型的積極影響要大于其對經濟增長的促進，而對經濟增長的靜態效應又大于其長期動態效應。

1.資本流入對俄羅斯制度轉型的積極影響

首先，俄羅斯轉軌期間的外資流入在特定時期為市場化制度改革的進一步發展提供了資金支持。在特定時期，在改革矛盾尖銳化而又無法調動國內經濟資源平息矛盾的時候，通過利用外資贖買改革中弱勢群體的支持和平息利益受損階層的反對聲音，穩定了改革的方向。

經濟轉軌的實質在于它是一個制度變遷過程，其核心是制度替代和制度轉換。它意味著：第一，原有的財富配置結構和生產剩余索取權配置結構在經濟轉軌過程中將發生重大變化（因為制度的本質在于它是一種產權配置方式和規則），財富的重新分配將產生社會摩擦，既得利益者需要得到補償，否則經濟轉軌可能會被逆轉；第二，新制度的建立需要付出時間成本和信息成本，實施成本等其他制度轉換成本；第三，在制度轉換和制度替代過程中，社會可能暫時失去維持自身生存的正常生產功能和社會保障功能。上述種種問題意味著，經濟轉軌期間要求有一定的社會資源為轉軌的順利進行提供必要的物質保障。因此，轉軌國家共同面臨的一個重大問題必然是轉軌的資本支持問題。外資可以彌補國內資金不足。

前面的分析表明，俄羅斯1992-2001年間利用外資規模盡管相對較小，但在其使用的外資中，“其他形式外資”占的比重很大。“其他形式外資”主要是來自國際金融組織和國外大型商業銀行及銀行集團的“國際信貸投資”以及在國內外債券市場上籌措的外資。表1的數據顯示，這部分外資在1996年以后占俄羅斯利用外資的比重一直在50%以上，1998年甚至接近70%。這部分外資除了部分用于償還到期政府債務以外，主要用于社會轉移支付目的，用來補發拖欠的退休金、教師工資，以及用于其他緩解社會矛盾的社會保障目的，起到了重要的社會穩定作用，從而有利于經濟轉軌的繼續進行。

外資流入對俄羅斯制度轉型所起的第二個積極作用是，它在一定程度上為國有企業的私有化產權改造提供了資金支持，并推動了俄羅斯國內資本市場的形成、發展和成熟。

俄羅斯國有資產總量巨大，私有化改造方案一經實施即遇到資金問題。事實上，俄羅斯選擇“大眾私有化”而不是捷克或波蘭的“基金私有化”方式，即有出于私有化產權運作的資金制約問題的考慮。但“大眾私有化”只是簡單地把企業產權由國家手中轉移到千千萬萬的民眾手中，在實現產權在市場上的流通和重組之前，私有化的資源重新配置目的并沒有真正實現。而俄羅斯自己國內擁有的資金還不足以推動產權的有效流通，需要外部資金的注入。正是考慮到這一點，俄羅斯政府通過頒布相關政策吸引國際戰略投資力量購買和持有俄羅斯企業私有化證券。相應政策措施收到了一定的預期效果。僅大規模私有化的1994年，外國投資者在8月、11月、12月三個月里用于購買俄羅斯企業股份的資金投入就達9億美元。這一數量相對于俄羅斯龐大的國有資產總量可能微不足道，但它在俄羅斯證券市場所發揮的邊際推動作用的意義卻不能低估。

投入到俄羅斯金融市場上的外國資本，除了向轉軌提供信貸投資，以彌補轉軌當期收益與當期成本的“赤字”差額以外，還在客觀上推動了俄羅斯國內金融資本市場的形成、發展和成熟。外資基金在管理制度、金融產品服務種類、投資技巧等方面都擁有俄羅斯當地金融投資者不能比擬的優勢，他們參與俄羅斯金融市場的投資運作，客觀上推動了俄羅斯金融市場體系的發展和完善。

最后，外國直接投資和其他長期資本在俄羅斯總外資流入中所占的比重較小，但其對俄羅斯現代企業制度的建立所起的作用也不能忽視。“合資企業”是外資在俄羅斯進行經營活動的主要組織形式。根據俄聯邦司法部企業注冊局的統計數據，截至2000年上半年，在俄羅斯注冊的“合資企業”總數為28000家，約占俄羅斯企業總數的1%，其中大約40%的“合資企業”的外商出資份額為100%。在俄羅斯企業私有化由“證券私有化”過渡到“現金私有化”階段后，在第一階段形成的企業經理和職工等“內部人”控制的公司產權治理結構開始發生緩慢的變化，企業股權在證券市場的運作下逐漸集中，外國投資者和一批“新俄羅斯人”等戰略投資者開始主導企業的控制權。他們（特別是外國投資者）逐漸使企業的治理結構符合現代企業制度的要求，并且實現了較好的企業經營績效。“俄羅斯經濟監測中心”1995、1997和1999年對俄羅斯不同行業和地區的企業進行的樣本調查顯示，由戰略投資者擁有多數股權的外部股東控股企業和管理者控股企業效益好于金融機構控股企業和職工控股企業。“合資企業”經濟效益一般好于內資企業。外資推動了俄羅斯企業產權治理結構的現代化。:

需要注意的是，我們在評價上述外資流入對制度轉型的積極影響時，必須考慮由于流入外資的規模較小，其發揮的積極作用非常有限。

2.資本流入對俄羅斯制度轉型的消極影響

篇4

關鍵詞：公司治理；制度變遷；全球化

一、全球化對公司治理制度變遷的影響

(一)全球化經濟競爭的影響

隨著全球化的發展，產品市場的競爭拓展到國際層面上。全球產品競爭能夠或消除一個治理結構體制中最無效率的特征(Rose，2003)。世界范圍內日益增多的產業領域的競爭將使現存的公司治理結構可能存在的無效率暴露無遺，從而促使公司治理的趨同(Moerland，1999)。因此，產品市場競爭的全球化，將促使公司治理向更有效率的方向發展。全球化將使得產品產品市場的競爭更加激烈，因而改善公司治理的動力也越強。公司治理競爭不僅會影響企業競爭力，而且會對整個國家競爭力產生影響。

20世紀90年代后期，美國經濟高速增長，超過了日本和歐洲。盡管影響經濟發展的原因是多方面的，但公司治理的不完善被認為是造成歐洲和日本經濟在與美國的競爭中處于下風的重要原因。在這種背景下，日本、德國等國紛紛對公司治理進行改革，借鑒英美公司治理的經驗和做法，從而導致其公司治理一定程度上趨同于英美模式。

(二)國際投資者日益提高的影響

金融資本的控制者是造成全球公司治理運動的關鍵因素。隨著經濟全球化的發展，資本國際流動性顯著增加，跨國投資日益增多。當外國投資者參加到公司以后，勢必會要求公司治理方面的國際協調。而且，由于外國投資者在上市公司中的地位越來越重要，因而可以對上市公司的治理問題發揮重要作用。

從國際資本的流向來看，作為主要的資本輸出國之一，美國的資本大量流入到歐洲及亞洲國家，在此背景下，尤其是來自美國等發達國家的投資者，會以英美模式公司治理的優越性為由要求受資國和被投資公司改善公司治理，包括提高公司信息披露的透明度、加強公司內部監控等等，從而導致這些國家的公司治理向美國模式趨近。正如Steinmetz和Sesit指出的。美國全球投資的最嚴重后果就是迫使歐洲公司改變其經營方式并采用美國公司的價值觀。

(三)資本的全球化競爭

隨著資本流動的國際化，由于資本的稀缺性，各國也對外國資本展開了競爭。而不同的公司治理也會對投資者意愿產生重大影響。為了吸引外國投資者的資金，那些公司治理不完善的企業就會借鑒其他國家或地區公司治理方面的良好做法，以完善治理結構、提高投資者的保護程度，從而提高投資者的信心。因此，對資本，尤其是對國際資本的競爭，是公司治理趨同的重要動力來源。

就公司層面來講，為了籌集資本并降低資本成本，公司有建立完善的公司治理的動機，公司間對資本的競爭會促使公司治理自發的朝著良好的方向發展。就國家層面來講，盡管在法律框架上存在差異，但為了能夠在全球權益市場競爭中取得資本，就必須采用國際認可的公司治理原則，從而促使其公司治理向公認模式趨同。

(四)法律全球化影響

公司治理制度與其所在社會現有制度之間，具有互補關系，也就是說社會中各種制度安排是彼此關聯的。公司治理和社會法律體制之間的關系就是如此。特定的公司治理是與特定的法律體制聯系在一起，同時也正是由于這種互補性給公司治理趨同造成了阻力。

經濟全球化的深入發展，將促進法律的全球化。盡管法學界對于法律全球化問題存在爭議，但客觀地講，全球范圍內法律已經表現出一定程度的趨同化，尤其是在私法領域。對于公司法和證券法而言，全球化的趨勢就更為明顯。法律對于公司治理具有重要影響，因此，法律的全球化將對公司治理的趨同化起到積極地推動作用。

二、公司治理超同的阻力

作為一種制度安排，公司治理的變遷具有明顯的路徑依賴特征。每一個國家的模式或機制都是建立在其特有的文化、歷史、技術因素基礎上的，公司治理機制的差異反映了每個機制產生的路徑。路徑依賴的特征，決定一國公司治理的變遷是沿著起原先的路徑不斷演進的，除非強大的外力去改變它。公司治理的路徑依賴決定了公司治理趨同的困難。

盡管在全球化的影響下，公司治理產生了一定程度的趨同，但是，在趨同過程中，這些國家或地區并非完全與原先的模式割裂開來，而是在原先路徑基礎上進行的改革。趨同以后的公司治理，很大程度上仍然是原先的特征。

(一)內部控制模式的持久性

1、德國

到目前為止，德國公司治理尚未發生根本性的改變。支持內部控制制度的治理聯盟并未受到影響。總的來說，德國的公司治理仍然是內部控制、利益相關者導向的，并沒有被股東導向所取代。盡管德國在一定程度上借鑒了英美的獨立董事制度，逐漸在監視會中增加外部人員，但總體上，德國公司目前仍然在采用雙層制委員會進行內部控制。事實上，近年來，德國還加強了監視會對管理者的監督，從而使得內部控制更為有效。Bebchuk和Roe(1999)指出，即便德國修改其法律允許公司自愿選擇公司治理結構，而不是強制要求采用雙層制，其現有的雙層制結構仍會有較強的持久力。因為雙層制結構已經存在多年，由于路徑依賴的原因，即使它是無效率的，也仍然會持續下去。德國目前的公司治理制度既包含了原先的銀行導向制度又包含了新的市場導向制度，因此是一個混合模式。

2、日本

在日本對商法進行修改、允許公司采用獨立董事和委員會制度后，有許多日本企業反對采用美國的公司治理模式。盡管日本公司治理一定程度上借鑒了許多其他國家的做法，尤其是允許采用獨立董事制度，這表明其公司治理發生了巨大變化，但總的來說，日本的公司治理仍然主要依靠內部控制，交叉持股、主銀行制度等的影響仍然存在。因為，日本傳統的終身雇用制、年共序列等一系列制度安排與其公司治理形成了強烈的互補關系，這決定了其現有的公司治理難以一下打破。

(二)外部市場控制模式的持久性

盡管英美公司治理一定程度上也出現了向內部控制模式趨同的跡象。但是，總的來講，英美的公司治理改革并未根本的偏離其原先變革的路徑。例如，相對于歐洲大陸，英美公司的股權集中度仍然較低；盡管不斷加強獨立董事制度和相關的專門委員會，但其仍然停留在完善董事會這一慣有的路徑上，而沒有采用內部控制模式普遍采用的雙層制；盡管利益相關著日益得到重視，但股東仍然是多數英美公司最為關心的對象