私募基金行業研究報告范文

導語：如何才能寫好一篇私募基金行業研究報告，這就需要搜集整理更多的資料和文獻，歡迎閱讀由公文云整理的十篇范文，供你借鑒。

篇1

以下為部分摘錄：

過去一年，基金行業發展的政策環境發生了重要的變化。黨的十八屆三中全會提出“使市場在資源配置中起決定性作用”，新《基金法》配套規章陸續出臺；“新國九條”的，對新時期資本市場改革、開放、發展，為充分激發市場和市場主體活力創造了寬松條件。證監會推進監管轉型，旗幟鮮明地提出監管轉型九大任務。近日，證監會了《關于大力推進證券投資基金行業創新發展的意見》，明確了今后一段時期推進基金行業創新發展的總體原則、主要任務和具體舉措。

過去一年，我們欣喜地看到行業創新發展的亮點。一是基金管理公司發展穩步，截至2014年5月底，共有公募基金管理人94家，管理規模合計5.43萬億元。基金子公司從無到有，新設立的67家子公司規模達到1.6萬億。此外，券商資管規模也達到6萬億。

二是私募基金登記備案工作啟動，集中登記備案基本完成。截至6月12日，已經有4503家私募基金管理機構提交登記申請，辦結登記3491家，管理基金5220只，管理規模1.96萬億。其中，私募證券基金管理機構登記1009家，管理基金1885只，管理規模2579億元；股權基金管理機構2043家，管理基金2666只，管理規模14794億元；創投基金管理機構413家，管理基金613只，管理規模1792億元；其他類型基金管理機構26家，管理基金56只，管理規模400億元。上述16萬億資產為資本市場發展提供了重要的支撐。

三是基金管理公司股權激勵取得突破。私募基金混合所有制和多種組織形式為資產管理業提供了新鮮經驗。整體公司治理水平有了很大提高。

四是基金管理人多元化取得進展，拓寬了行業發展的疆界。電商控股基金公司獲得批準，證券公司直接取得公募基金牌照，保險公司直接設立基金管理公司，私募基金管理機構直接成立了基金管理公司。

五是移動互聯網與基金密切合作，增加了公募基金一億多客戶，貨幣市場基金規模增長前所未有。

六是國有資產、養老資金、保險資金交由各類資產管理公司的規模大幅增長，大大提高了資金的收益率和使用效率。

基金業協會見證了這些變化，也參與和支持著這些變化。一年來，協會繼續秉承“服務、自律、創新”宗旨，積極探索以會員為主體、專業委員會為平臺、人員行為管理為核心的“三位一體”自律管理模式，支持行業不斷提升核心競爭力、公司治理水平和開放意識。為此，協會成立了戰略創新、公司治理等12個專業委員會，建立了投資總監聯席會、第三方銷售機構聯席會，成立了基金估值等若干工作小組，完成了《中國證券投資基金業年報（2013）》、《投資者調查報告》、《社會責任報告》、《中國資產行業稅收研究報告》等專題報告，制定了《基金管理公司風險管理指引》、《基金從業人員證券投資管理指引》等自律規則。同時，積極開展行業培訓和國際交流，組織行業研究雙向開放環境下的發展戰略。

篇2

當前，私募基金與信托公司合作發行的陽光私募產品，多是以投資顧問的身份出現的。而《監管規定》明確了投資顧問的業務范圍。這意味著未來陽光私募很可能以投資咨詢公司的身份被證監會納入到監管范疇之中。

《監管規定》對證券投資咨詢業務類別作出細分，主要包括五項基本業務：

（1）證券研究報告業務；

（2）不與特定證券公司開展合作，與客戶簽訂協議，由服務人員向客戶提供證券投資顧問服務；

（3）與特定證券公司開展合作，由服務人員向簽約客戶提供證券投資顧問服務，簽約客戶通過該證券公司的特定營業部進行證券交易；

（4）與特定證券公司開展合作，為該證券公司的資產管理產品提供證券投資顧問服務；

（5）向客戶銷售軟件工具、終端設備等產品，并以相關產品為載體向客戶提供證券資訊和投資顧問服務。

《監管規定》指出，今后還可能會出現新的業務形式，可在立法中預留出空間。《監管規定》同時規定，新進機構和現有機構從事上述第5類證券投資咨詢業務類別的（即經營軟件工具類產品），不允許其選擇增加第3、4類證券投資咨詢業務類別。

事實上，《監管規定》的一個很重要的思路就是讓證券投資咨詢機構與證券公司建立戰略合作關系，借助證券公司的業務平臺，解決缺乏渠道維護客戶等摯肘因素，促進其與客戶形成穩定的業務關系，拓展行業發展空間。因此，提出兩項政策引導措施：一是圍繞證券公司的經紀業務平臺，兩類機構建立投資顧問合作關系，證券公司指定或者新設一家營業部，為證券投資咨詢機構簽約的投資顧問服務客戶提供交易渠道和便利；二是圍繞證券公司的資產管理業務平臺，兩類機構建立投資顧問合作關系，證券投資咨詢機構利用其對一定客戶群體的影響力，與證券公司合作設計適合該客戶群體的私募性理財產品或理財計劃，證券投資咨詢機構作為投資顧問角色，為理財產品或理財計劃提供投資顧問服務，證券公司仍負責賬戶管理、交易、結算等事宜。

如果以《監管規定》中的條款來考察陽光私募基金，發現多數陽光私募基金的業務屬于第2、3、4項。未來《監管規定》實施后，陽光私募可以在取得證券投資咨詢資格后，與證券公司營業部合作，以投資顧問的形式發行資產管理產品。證券營業部平臺有望取代目前的信托平臺，成為陽光私募主流發行渠道。

此外，思路還規定了證券投資咨詢公司的準入門檻。包括公司注冊資本或者合伙企業出資、凈資產均不低于2000萬元，每增加一項業務類別，追加資本金不低于1000萬元。從事上述單項業務類別的，通過證券投資咨詢從業資格考試的人員不少于10人，其中具有兩年證券業務經驗或者證券服務業務經驗的人員不少于5人；每增加一項業務類別，增加通過證券投資咨詢從業資格考試的人員不少于10人。整體來說，準入門檻有所提高。

同時，《監管規定》允許外資涉足證券投資咨詢行業，按照證券行業對外開放統一安排，明確證券投資咨詢機構的開放政策，外資出資比例不超過三分之一。

篇3

【關鍵詞】私募股權基金;問題;對策

引言

私募股權基金是國際主流直接投資工具之一,可以有效促進和深化金融改革與金融創新。發展私募股權基金有利于豐富我國資本市場層次,為經濟發展提供資金支持;有利于改善中小企業的融資環境,促進中小企業做強做大,進而完善企業治理結構,促進我國產業結構的合理調整;同時增加城鄉居民投資渠道,解決流動性過剩問題。本文將對我國私募股權基金發展中存在的問題進行深入分析,并指出切實可行的對策,以完善我國私募股權基金市場。

一、我國私募股權基金發展的可行性

(一)具有有效的市場需求

第一,企業融資需求。目前,國內高速成長的企業具有較強的融資需求。民營企業、特別是非正式金融力量薄弱的中西部地區民營企業的發展嚴重受到資金限制,很難在較短的時期內獲取資金來滿足生產。與此相比我國融資格局以間接融資為主,現有融資工具和金融服務仍然無法廣大滿足企業的投融資金需求。這為我國私募股權基金的發展提供較強的融資需求,擁有較強的市場發展潛力。第二,民間資本的投資需求。目前我國3000億元的民間金融總量,和8萬億居民儲蓄存款和12萬億銀行資本相比,民間資本已成為我國國有資本、跨國資本以外的第三支力量,民間資本蘊藏著巨大的能量,現有的資本市場還遠沒有將民間資本充分激活。私募股權基金可以憑借其專家管理、專業投資提高資本使用價值。私募股權基金可以合理利用民間資本。可以能夠有效利用這部分資金,提高資金利用效率,真正為建設和諧社會做貢獻。

(二)政策的支持

近年來我國法律法規環境正在逐步完善,為私募股權基金的發展提供了制度保證。《公司法》、《合伙企業法》、《創業投資企業管理暫行辦法》等一系列法律的修訂和管理辦法的出臺,為發展私募股權基金建立了良好的法律環境。《公司法》取消了公司雖外投資額度的限制,2007年6月1日實施的新《合伙企業法》確立了有限合伙制的企業形式,預示了在我國可以建立有限合伙型的私募股權基金。這樣可以避免雙重征稅,為促進發展我國本土私募股權基金提供政策支持。

(三)發展私募股權基金的市場環境成熟

中國改革開放的三十年來,經濟的持續穩定高速增長,基礎設施的逐步完善,現代化的信息條件,發展PE的硬件條件逐漸成熟。加入WTO后,零售業、金融業和電信業等更多行業向國際私募資本或全部開放。資本市場股權分置問題基本解決,實現了上市股票的全流通。即將開始的股指期貨、創業板市場和已推出的深圳二板市場,促進多層次資本市場體系的建設。這為PE的投資和退出提供更加便利的渠道。

二、我國私募股權基金發展中存在的問題

歷經十多年,我國私募股權基金發展分兩個階段。第一階段:2006年以前,這期間證券公司與大客戶逐漸形成了不規范的信托關系,是我國私募股權基金的最初形態,第二階段:2006年以后,我國私募股權基金在募集總額和設立數量上得到迅速發展。2007年各項法律法規的出臺,特別是2007年9月1日新合伙企業法的實施,所引入的有限合伙方式為國內私募股權基金的發展奠定了堅實的法律基礎,極大促進我國私募股權基金的發展。從設立數量和募資額度上都取得前空前成績。2007年被稱為“中國PE元年”。雖然取得較好的成績,但是在發展中仍然存在較多問題。

(一)私募股權基金投資對象單一

因我國資本市場不完善,防范風險、控制風險的機制不夠。我國私募股權基金的投資行業更傾向于利潤穩定的房地產、化工、機械制造、工程等傳統行業。受國際經濟危機影響,2009年,累計私募股權基金共投資86.516億美元,私募股權基金在中國的投資仍過分集中在傳統行業及服務行業。從投資金額看,投資于傳統產業和服務業的金額達80.9764億美元,占總投資額的94.5%。而投資于高風險、高收益的廣義IT行業僅為1.007億美元,占總投資額的1.2%。

(二)退出機制不暢

成熟完善的資本市場可以為私募股權基金提供健全的退出渠道。私募股權基金的退出機制主要有IPO、兼并收購(M&A)、公司資本結構重組、股權轉讓、企業回購等。但是我國目前多層次資本市場不完善,企業上市條件高,產權交易不活躍,其他退出機制尚在起步。現有的資本市場根本無法滿足私募股權基金快速有效進入市場。2009年全年私募股權基金退出較去年明顯好轉,共有80起私募股權基金退出案例,其中,IPO退出仍是私募股權退出的主要方式,共有案例71起,占88.8%;股權轉讓3例;占3.8%,M&A3例;占3.8%;其他方式3例,占3.8%。私募股權基金投資退出情況反映出IPO和上市后減持退出仍是當前私募股權基金在中國投資的主流退出模式。

(三)法律法規的缺失

雖然《合伙企業法》、《外商投資合伙企業管理辦法》(草案)、《關于進一步改革和完善新股發行體制的指導意見》以及其它眾多法律法規的實施推動了中國PE的發展,僅靠這些法律是遠遠不夠。《基金法》,《信托法》等法律大環境需要進一步改觀。例如:《外商投資創業投資企業管理規定》允許設立非法人外商投資創業投資企業,但該法僅適用于外商投資的創業投資企業,采用商務部審批制度,設立程序復雜耗時,且投資主要范圍被限定風險投資(即主要被投資對象是未上市高新技術企業),并非真正意義上的私募股權投資;《商業銀行法》和《保險法》的相關規定也限制了金融資本進入私募股權投資領域;目前我國雖然批準設立六只產業投資基金,但由于《產業投資基金試點管理辦法》尚未出臺,產業投資基金設立和運作無法可依;與《合伙企業》的配套政策措施還處在缺失狀態。在使用基金管理人,投資者免受基金管理人侵害的保護沒有相關法律跟上。在管理費和利潤分成沒有明確的規定,發展私募股權基金的資金來源界定不清。這些問題的阻礙了我國本土PE的健康、陽光發展。

(四)監管的缺失

目前,我國對私募基金的立法和監管總的來說還是無法達到預防風險,規范投資市場的目的的。私募股權基金利用高度的財務杠桿實現高額利潤,本質上是一種高風險的運作形式,尤其在我國資本市場尚不規范完善的背景下,對私募基金進行有效監管是十分必要的。在對私募基金的立法監管既要參照資本市場發達國家的經驗,也要注重結合我國國情。首先監管法律缺失。其次是監管主體不明確。我國私募股權基金因資金來源、組織形式等其性質不同,其監管涉及發改委、證監會、科技部、工商局、稅務局、商務部、外匯管理局等多部委。主管部門不明確,管理責任界限不清,容易造成“政出多門”。而且事實上出于不同的部門利益考慮,并未形成對私募基金的有效管理。

三、發展我國私募股權基金的對策

(一)進一步完善發展私募股權基金的制度環境

政府應進一步為私募股權基金市場提供健全的法律環境,真正保護投融資雙方利益,維護市場的公平,公正,合理,有效。首先,以現有的法律框架為基礎,針對私募股權基金可能選擇的各種法律形式,通過對《公司法》、《信托法》、《合伙企業法》等具體條款的解釋和補充,完善私募股權基金設立的法律環境。其次,引導社會資金和國有資本參與私募股權基金,修訂相關法規,積極鼓勵商業銀行、保險公司、養老金等機構投資者介入私募股權基金。第三,對于國資、外資、民資以及混合所有制資本的私募股權基金,應建立統一市場、統一設立標準、統一監管方式、統一退出機制,引導私募股權基金健康、有序發展。第四,進一步推動有限合伙制組織模式的發展,完善與之相關的注冊登記、資金托管等配套制度,積極探索投資人退出機制。

(二)建立靈活有效的監管體系

第一,建立以證監會為主要負責機關的監管模式,以發改委、商務部為輔的投資監管體系,涉及其他部委的,可以由證監會通過與其協商解決或征求意見。第二,實行多層次主體分類監管。在監管中要堅持市場化原則,要改變過去政府在金融活動中承擔過多風險的狀況,讓市場主體自己承擔風險。在設定管理人資格后,對于一般的私募股權基金,可采用在私募發行后向監管機構備案的方式;對社保基金、養老金、商業銀行、保險公司或有國資成分的機構參與投資的私募股權基金,則可設定必要的投資人資格審批程序。第三,完善監管協調,防范風險跨市傳染。私募股權基金會同時對銀行、證券、以及保險市場產生影響。我國實行金融業分業監管,必須重視加強各監管機之間及監管機構與央行之間的溝通和協調,進一步明確各監管機構的職責分工,減少職責分叉,降低監管沖突,同時又要加強監管協調,提高監管效率[3]。

(三)完善規范私募股權基金的退出機制

第一,加快建設我國建立多層次的資本市場。應有步驟地推出創業板市場,建立和完善場外交易市場,降低未上市股權交易成本,為非上市公司的股權交易創立良好條件。由于目前諸多市場條件在中國尚不具備,建立有效的私募資本退出機制。首先進一步完善資本市場,特別是二板市場。加快建立全國性的產權交易市場,允許一批高科技企業在二級產權市場進行股權轉讓,從而實現風險投資的股權流動與增值。中期內可考慮建立創業板市場,為風險企業公開上市提供機會。第二,建立場外交易市場。健康、有序的場外交易市場能夠可以滿足數量眾多的創業企業的股份交易、資本流動和融資需求。第三,采用海外上市。海外市場的投資市場比國內投資市場更成熟,擁有更合理的退出機制。海外市場市盈率較高,能籌集到更多資金。海外市場更方便、股權激勵機制,可以簽發股權兌現,這樣可以有效保證收益。雖海外市場的監管更嚴格,但有利于提高公司治理和提高公司榮譽,促進我國企業走出去。

(四)提升私募股權基金的管理水平

私募股權基金管理運營水平是發展私募股權基金的關鍵之一,我們要在建設具有國際水平的專業管理機構,打造優秀的基金管理團隊等方面提高我國本土私募股權基金管理水平。

第一,對基金管理人的主體資格要有嚴格限制。應將銀行、證券公司、保險公司、養老基金及投資機構作為合格的機構投資者:將注冊資本門檻提高,將一些不具有法人資格的工作室以及資信不高的基金管理人擋在門外,最大限度地保護投資者利益。第二,從組織上完善私募股權基金管理。建立私募股權基金行會,著力培養高素質管理團隊,選擇優秀職業經理人,以行業自律來管理整個私募股權基金市場。對于私募股權基金從業人員實行考試準入制度,從專業知識水平方面來提高整個PE行業的管理水平。

結束語

目前我國經濟的快速發展,資本市場的逐漸完善,為我國本土私募股權基金提供較好的環境。但是我國本土PE因發展時間較短,經驗不,沒有形成相對完整的體系。在發展中仍存在較多問題:如法律法規不健全,退出機制不暢,本土基金處于弱勢等。我認為應該加強私募股權基金的管理是重中之重,這樣可以有效提高我國PE的整體水平,可以進一步促進PE的健康,有序發展。

參考文獻

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[11]省略.省略.

篇4

關鍵詞：機構投資者；金融結構；市場主導

中圖分類號：F830.59 文獻標識碼：A 文章編號：1001-828X（2013）11-0-02

一、國際經驗顯示機構在資本市場中的作用越來越重要

圖1所示，1980年至今，OECD國家（經合組織）的機構投資者（基金、保險、養老金等專業投資機構）持有資產占整個資本市場的比例持續上升，由1980年的12%上升至2006年的22%，接近翻番。從圖2可以看出，英美兩國機構化水平最高，達到200%，歐洲的德法和東亞的日本，機構投資者也呈現出極快的增長趨勢，資本市場呈現出明顯的“機構化”特征。

另一方面，圖3所示，OECD國家家庭資產中，配置于機構的比例不斷提高，由1995年的23%提高至2006年的33%，提高10個百分點，資本市場發展呈現出“產品化”的趨勢。圖4所示，OECD國家股票市值和機構投資者資產均快速增長，銀行信貸資產占GDP比例保持穩定，說明隨著經濟發展，資本市場和機構投資者相互促進、快速成長。

二、機構投資者的特征

1.機構投資者具有規模和專業化優勢。機構投資者具有資金、信息、人力等方面的資源優勢，具備專業化資產管理能力，有比較完善的投資計劃和操作方式。在實踐投資行為時，遵照嚴格的分析框架和投資操守，對法律、法規、政策很敏感。

2.機構投資者具有謹慎的本性。機構投資者屬于受托人的身份，機構在做出投資決策時首要考慮的是投資的安全性。為了有效控制資產風險，機構投資者除了嚴格遵守風險控制的法律、法規，自覺接受全方位監管外，還實施著更加嚴格的自律。謹慎的機構投資者在選擇股票池時要考慮如下因素：（1）市凈率（每股股價/凈資產）。（2）市盈率（每股股價/凈利潤）。（3）股價波動性。（4）上市時間。（5）是否納入股指。（6）經營業績。（7）品牌和口碑。

3.機構投資者對流動性和交易成本高度關注。機構投資者持有某一股票的數量往往很大，占該股票流通股比例往往很高，因此機構投資者對股票的買賣對股價的沖擊很大。由于交易量大，機構投資者的傭金支出也比個人投資者高很多，因此相對于個人投資者，機構投資者更關注交易的成本的交易標的的流動性。

4.機構投資者具有反趨勢操作傾向。機構投資者具有反向的趨勢操作傾向，也就是說即傾向于買入下跌幅度過大導致低估的股票，賣出上漲幅度過大導致高估的股票，從而矯正股市中經常出現的過度反應，最終導致股市的穩定。

5.機構投資者屬于典型的委托—關系，存在風險。以基金公司為例，購買基金的份額持有人和基金管理人之間信息嚴重不對稱，基金份額持有人并不具備資產管理的專業知識，也無法實施監控基金管理人的行為，這種知識和信息的不對稱可能會帶來基金管理人的逆向選擇和道德風險。但是基金持有人力量比較分散，對管理人的監督都希望“搭便車”，因此對基金公司的監督需要借助制度安排和政府監管，從而有效保護基金持有人利益。

三、機構投資者發展與金融體系變革的深層次關系

19世紀以來就一直爭論究竟哪一種金融體系更加有利于長期經濟增長，歷史學家Gerschenkron（1962）從英國和歐洲大陸的經濟發展差別的角度出發，深入分析銀行主導金融體系和市場主導金融體系在促進經濟發展之間的差別，得出結論：一個國家的金融體系隨著經濟發展存在三個不斷進化的不同階段，即；銀行主導階段、市場主導階段、證券化階段。也就意味著，一個國家在經濟發展不同階段，對金融體系有不同的需求。

從馬克思政治經濟學的角度出發，金融體系結構屬于生產關系范疇，判斷金融體系結構的優劣，關鍵在于這種結構有沒有適應并促進生產力的發展。一個國家的金融體系在促進經濟持續增長中的有效性關鍵在于金融體系是否與其經濟運行的環境相適應，是否能夠滿足不同經濟發展階段提出的各種變化需求。

中國改革開放之初，迫切需要發揮后發優勢，金融體系以銀行主導為主，適合在經濟發展初期“集中力量辦大事”、實現快速趕超的生產力發展需要，過去發展黃金三十年的經驗證明，這種結構是適應并促進中國生產力發展的。不過隨著經濟持續發展，銀行主導的金融結構弊端越來越明顯，意味著中國正處于以銀行主導的融資體系向以市場主導的融資體系轉化的轉折期，在這個轉折過程中，機構投資者將發揮巨大的作用。

四、中國大力發展機構投資者的背景

1.中國經濟發展與金融市場的完善迫切需要壯大機構投資者。建立多層次的資本市場、加大直接融資比重、擴容債券市場、利率市場化、解決小微企業融資難問題、發展衍生品市場、開拓場外市場等，都需要有更多、更專業、有規模和風險識別能力，且有不同投資偏好的機構投資者參與。

2.國內資本市場已呈現機構化趨勢，但仍處在初級階段。截至2012年末，A股市場的機構投資者資產占比達到74.7%，其中大部分是產業投資者構成的大小非資產，同時散戶投資者的股票交易量占比仍在80%以上。而境外成熟市場的經驗是：機構投資者中一半是養老金和保險公司等長期投資者，真正活躍從而推動資本市場發展的力量是券商、基金、保險等專業機構投資者。另外，機構投資者在發展壯大的同時也存在非理性投資、風險控制不透明、運作不規范、羊群行為等不足。

3.相對于資本市場市值規模，中國證券基金行業資產比重偏小。2012年底，國內交易所股票總市值23萬億元，證券化率44.7%，接近美國1980年的水平，位居全球第三，而同期我國證券行業的總資產為1.72萬億元，基金管理資產規模3.6萬億，遠低于銀行業的133.6萬億、保險業的7.35萬億和信托業的7萬億。作為資本市場重要機構的證券與基金行業亟須培育壯大。

4.國際化對境內機構投資者提出了更高要求。截至2013年3月底，QDII投資額度447億美元，而QFII及RQFII的投資額度分別增至417.45億美元和700億元人民幣。QFII和RQFII的大幅擴容對境內機構投資者形成競爭， QDII等的海外市場投資能力亟待大大提高。

五、大力發展機構投資者的路徑

1.健全證券市場法制體系。根據機構投資者的發展現狀和前景進行科學立法和完善，明確各方主體的權利、義務和責任，切實加大法律法規及政策的執行力度，構建各方主體誠信行事的市場環境。

2.放松管制，提高對機構投資者的監管靈活度。逐步實現機構投資者設立和準入由審批制向備案制轉變，放寬機構投資者的牌照和門檻限制，強化監管市場化導向，鼓勵機構投資者的多樣化發展。提高機構投資者監管透明度，完整備案投資者的產品和服務，動態監測資本金、凈資產等風險緩沖指標，提高風險防控水平。引導機構投資者做理性投資、專業投資的表率和典范。

3.做大做強證券公司，是大力發展機構投資者的關鍵。證券公司是資本市場的重要參與者，既是重要的投資者，也是產品和交易的提供者和組織者，提升證券公司基礎金融功能，增強證券公司的服務能力，對大力發展機構投資者起到舉足輕重的作用。具體措施包括：允許證券公司發行商業票據，解決長期資本金需求，提高杠桿率；加強證券公司的托管功能，改善一級登記托管體系，建立二級托管并存模式，明確證券公司對場外金融產品的托管功能；鼓勵證券公司提供做市服務，提高金融市場的流動性；支持自主創新，鼓勵證券公司在創新業務上摸索實踐。

4.建設多層次、交易機制靈活的資本市場。對包括基金公司、保險資管、陽光私募等在內的資產管理機構，從政策、制度、人才、市場等各方面給予更多的支持。打破交易所市場和銀行間市場的分割，取消機構投資者跨市場投資的限制。協調發展主板、創業板、新三板、柜臺市場以及地方各類交易所，提高參與主體在不同市場間流動的便利性。借鑒國外市場經驗，創新交易模式，發展做空機制，提供對沖手段，加強交易的靈活性。

5.豐富工具，滿足機構投資者多元化投資和發展的需求。進一步豐富風險管理工具，大力發展轉融通、利率互換、外匯遠期、個股期權、商品期權，研究推出行業ETF、商品ETF等產品。賦予機構投資者在批發市場上一定的交易杠桿，以提高市場流動性。大力發展期貨市場，逐步推出國債期貨、外匯期貨等，完善衍生品市場。大力發展債券市場，提高直接融資比例，創新固定收益產品。

6.擴大開放，推動境內外資本市場的互聯互通。進一步完善QDII制度安排，放寬QDII投資限制。繼續提高QFII、RQFII的投資額度，增加投資便利性。積極推動境外養老金、慈善基金、基金等長期資金投資境內市場。打破境內外市場的割裂，鼓勵機構投資者進行跨境投資。在面對面的競爭中學習國際經驗，讓境內機構投資者快速成長。

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關鍵詞：期貨投資基金；對沖基金；機構投資者；期貨市場

機構投資者主要包括公共和私人養老基金、保險基金、共同基金、封閉基金、信托基金、對沖基金以及進行投資交易的投資銀行和期貨公司等。養老基金、保險基金和共同基金是其中的三大絕對主力，目前，養老基金仍然是美國最大、也是世界資本市場上最大的機構投資者。在20世紀70年代中期以前，機構投資者很少投資期貨市場，包括美國的機構投資者。

主要是因為政府的管制限制了投資者參與期貨的愿望。但是，隨著金融衍生工具的不斷創新，以及機構投資者面臨逐步加大的風險，機構投資者開始大量投資金融衍生工具，如利率期貨、國債期貨、指數期貨等，從而在降低投資風險、增加投資收益、提高市場及資金的流動性、降低交易成本等方面取得很好效果。

將機構投資者在期貨市場和現貨市場進行準確區分是困難的，本文的區分是模糊和相對的。下文主要通過期貨市場機構投資者的交易特點及其在不同市場投資的比重，來對期貨市場機構投資者的類型、發展以及與現貨市場機構投資者和期貨公司之間的關系進行分析。

期貨市場機構投資者的類型

一、期貨投資基金

期貨投資基金(簡稱期貨基金)，是指廣大投資者將資金集中起來，委托給專業的期貨投資機構，并通過商品交易顧問進行期貨投資交易，投資者承擔投資風險并享有投資利潤的一種集合投資方式。期貨投資基金屬于基金范疇。

廣義上的期貨投資基金是專注于投資商品期貨和金融衍生品領域的基金。依據組織形式不同，可分為三類：公募期貨基金(PublicFunds)、私募期貨基金(PrivatePools)和個人管理期貨賬戶。根據投資對象不同，期貨投資基金還可分為商品期貨基金、利率期貨基金、股票期貨基金、混合期貨基金及多管理者期貨基金。

1.公募期貨基金(PublicFunds)

公募期貨基金，是指在一個有限時期段內公開發行的基金，即狹義上的期貨投資基金。是一種用于期貨專業投資的新型基金，其具體運作與共同基金相類似，在美國指的就是期貨投資基金，它往往采取公司型基金的組織形式，投資者可以購買基金公司的股份，與購買股票或債券共同基金的股份一樣，只是期貨基金投資的是期貨和期權合約而非股票和債券。組織結構如下：

（1）商品基金經理（CPO）。CPO是基金的主要管理人，是基金的設計者和運作的決策者，負責選擇基金的發行方式，選擇基金主要成員，決定基金投資方向等。CPO可以是個人也可以是機構，通常為有限合伙公司。

（2）商品交易顧問(CTA)。CTA相當于一般投資基金的基金經理，受聘于CPO，對期貨投資基金進行具體的交易操作，決定投資期貨的策略。CTA是期貨投資方面的專家，不同的CTA有不同的風險偏好和工作方式，有的CTA偏重于基本面的分析手段，有的CTA偏重于運用技術面分析手段，還有的CTA綜合運用技術面和基本面兩種手段。

（3）交易經理(TM)。交易經理受聘于CPO，主要負責幫助CPO挑選CTA,監視CTA的交易活動，控制風險，以及在CTA之間分配基金。

（4）托管人。CPO通常委托一個有資格的機構，負責保管基金資產和監督基金運作，托管人一般是商業銀行、儲蓄銀行、大型投資公司設立的金融機構。主要負責記錄、報告并監督基金在證券市場和期貨市場上的所有交易，保管基金資產、計算財產本息、催繳現金證券的利息，辦理有關交易的交割事項，簽署基金決算報告等。

2.私募期貨基金(privatepools)

私募期貨基金是指受有限個投資者委托被聚積起來的私人集合資金方式。它往往采取有限合伙的形式，其合伙人主要有兩種形式，即一般合伙人(主要合伙人)（GeneralPartner）和有限合伙人（LimitedPartner）。一般合伙人就是發起組織基金的個人或機構，也是控制基金全部交易活動和日常事務的管理者。有限合伙人是為基金提供大部分資金的投資者，但不參加基金的具體交易與日常管理活動，只按照協議收取資本利潤，并且以自己的出資額為限承擔有限責任。私募期貨基金的組織結構與公募期貨基金類似，不同點在于資金來源和信息披露。

3.個人管理賬戶(Individualmanagedfuturesaccounts)

個人管理賬戶是指在存款性銀行開戶并由期貨交易顧問(CTA)自行管理的賬戶。一些大型的機構投資者，諸如養老基金、公益基金、投資銀行、保險基金往往采取這種形式將部分資金委托給獨立的期貨投資組合管理者（FPM）進行管理，FPM在為機構投資者設計、構造和實施期貨投資基金投資策略中扮演著重要角色。一般而言，FPM可以雇傭多個CTA共同運作這部分資金，投資于期貨、期權或者場外遠期交易等。

二、對沖基金及分類

關于對沖基金沒有一個統一的定義，前美聯儲主席格林斯潘[7]，給出了一個對沖基金的間接定義。即一家通過將客戶限定于少數十分老練而富裕個體的組織安排（采用有限合伙的形式）以避開管制，并追求大量金融工具投資和交易運用下的高回報率的共同基金。也就是說對沖基金通常是指不受監管的組合投資計劃，其出資人一般在100人以下。對沖基金可以通過做多、做空以及進行杠桿交易(即融資交易)等方式，投資于包括衍生工具、外幣和外幣證券在內的任何資產品種。對沖基金一個顯著的特征，就是經常運用對沖的辦法去抵消市場風險，鎖定套利機會。期貨投資基金與對沖基金都屬于投資基金，但是兩者一個顯著的區別是：期貨投資基金只能投資于期貨，而對沖基金的投資對象很廣泛。

對沖基金可以按以下分類：

（1）組織形式。對沖基金一般只有“一個”一般合伙人，是發起設立對沖基金的個人或者實體，負責對沖基金的日常管理、投資策略的制定和具體措施。另一種數量有限、權利與責任也都有限的合伙人被稱為有限合伙人，是對沖基金大部分資金的提供者，但卻不參與任何基金所進行的交易活動及基金的日常管理。這是與股份制公司根本不同的地方。對沖基金是一種集合投資，即將所有合伙人的資本集合起來進行交易。集合投資在股票市場通常指臨時集中幾個人或機構的資金，用來控制一個公司的股票價格。而對沖基金作為一種集合投資，其目標不僅可能是某個市場的股票，也有可能是某種證券，如某只國債，還有可能是某個期貨，以及某國貨幣。目前美國的對沖基金都是以有限合伙制為主。

（2）操作方式和投資者數量[5]。對沖基金按照操作方式和投資者數量可分兩類，第一類是美國對沖基金，它們通常投資于公開市場上的各種證券、貨幣、期貨等。美國證券管理委員會規定，作為私人合伙的投資機構，對沖基金的投資者不得超過100位。即一個一般合伙人加99個有限合伙人。基金的一般合伙人通常占20％的利潤，另加固定的通常為總資產1%的基金管理費。大多數對沖基金的操作使用不同金融衍生工具來對沖投資風險，如短期股票炒作、賣方選擇權及其它工具。另一類為離岸對沖基金，法律沒有限制投資者的數量，通常也被稱為互惠基金（mutualfund）公司。實際上，除了投資者數量這一特征外，互惠基金和對沖基金在管理上很難嚴格區分。

（3）以交易手段區分。對沖基金按照交易手可分為低風險對沖基金、混合型對沖基金和高風險對沖基金。

期貨市場機構投資者的發展

一、期貨投資基金

期貨投資基金[2]，它的市場參與份額占到整個市場交易額的60%以上，不僅為廣大中小投資者提供了間接入市的機會，實現了期貨市場的專家理財，而且避免了投資者直接承擔期貨市場的高風險。

目前期貨投資基金不僅是個人投資者的重要投資工具，而且己成為機構投資者組合投資中不可或缺的部分。很多機構投資者，諸如養老金、信托基金、保險金、銀行等都大量采用期貨投資基金作為他們投資組合的重要組成部分[8]，以達到優化組合、分散風險的目的，并取得良好的效果。

近幾年，經濟全球化大大拓寬了期貨投資基金的投資渠道、對象和范圍，使得期貨基金可以在全球幾十個金融市場、上千個品種中進行投資組合，分散風險，尋求獲利機會。根據美國CFTC資料，至2000年9月，美國共有基金經理(CPO)1416個，交易顧問(CTA)935個。到2006年6月份，CFTC資料顯示，總共有大約1600個CPOs以及2600個CTAs在CFTC注冊，控制著大概2300個商品基金。目前期貨投資基金主要集中在美國，但歐洲、日本、澳大利亞等國家期貨投資基金也在蓬勃發展之中。

二、對沖基金

對沖基金的增長是令人矚目[4]。近年來，隨著傳統投資領域的投資回報率日益下降，對沖基金轉向了商品以及金融衍生品市場。據統計，在1990年代，大約有300多個對沖基金在商品期貨市場上交易。截至2004年，據Utilipoint和GlobalChangeAssociate研究結果，僅在能源期貨領域，就有200只對沖基金參與交易，約是1994年10倍。據高盛研究報告，至2004年底，對沖基金約有近300億美元資產投在石油期貨市場，比2003年增加兩倍，遠高于1998年30億美元。豐厚的回報仍然在吸引著大量對沖基金進入商品期貨，尤其是能源期貨領域。雖然對沖基金在商品期貨領域的份額在不斷增加，但是其他商業（投機頭寸）交易者仍然是這些市場的最大交易者。

全球最大的對沖基金[6]為ManFinancial，其次為BarclaysCapital等，比較活躍的有英國的CapitalInternational，JPMorgan，JBware以及目前銅市場一些控盤基金如RedKite,WhiteLily,HommertAndreas等。圖1是1990年到2005年對沖基金管理下的資金增長情況。

圖11990年到2005年對沖基金管理下的資金增長

從圖1我們可以看出對沖基金在1990年僅有不到300億美元，而到了2005年超過了12000億美元，據統計，在2005年，各類基金紛紛增持它們在對沖基金中的頭寸，平均為8.7%，比2004年增加了約1.4%。

對沖基金的種類很多[11]，有專門在股票市場上操作的，也有債券市場上操作的，更多的在商品市場、外匯市場。影響最大的無疑屬于宏觀對沖(MACRO)基金，宏觀對沖基金是投資資本組成的資金庫和大規模投資于不同種類的金融產品的大型基金。在美國以私有合伙制出現，在離岸市場及低稅率國家以共同基金形式出現。宏觀對沖基金的基本策略包括對于全球經濟走勢進行判斷，然后根據其判斷有計劃的投資于各種金融工具。目前約有資產1170億美元，其中約1億美元參與LME交易。宏觀基金的策略主要著重于長期，目前以做多為主。

期貨市場機構投資者與其他機構及中介之間的關系

一、期貨投資基金等為其他投資者參與期貨交易提供了便利

除了期貨投資基金以及對沖基金外,可以把參與期貨市場的其他機構投資者，包括養老基金、退休基金、共同基金以及投資銀行和商業銀行等，歸為兩類，一類為“一般基金”,另一類為投資銀行。在20世紀70年代中期以前，上述兩類機構投資者很少投資期貨市場，包括美國的機構投資者，主要是因為政府的管制限制了投資者參與期貨的愿望。但是，隨著機構投資者在現貨市場資產組合風險的逐步加大、投資成本增加及流動性降低，還伴隨金融衍生工具的不斷創新，一般基金和投資銀行開始大量投資如利率期貨、國債期貨、指數期貨等金融衍生品市場，并在降低投資風險、增加投資收益、提高市場及資金的流動性、降低交易成本等方面取得了很好效果。

1.購買期貨投資基金份額

一般基金一般不直接投資期貨市場，而是把投資期貨投資基金作為一種重要形式，通過期貨投資基金的CTA來管理其期貨市場投資。養老基金由于較特殊的資金構成狀況，傳統投資領域的缺失以及自身面臨日趨加重的壓力，已經開始大規模進入商品期貨領域。養老基金投資主要決定于資產類別分配因素，而不是供求關系。2005年養老基金中有3%用于商品交易，越來越多的美國和全球的養老基金正在增加對商品指數期貨（例如美國的友邦保險公司）的投資。有估計稱，2005年，養老基金對商品指數的投資總額為400-500億美元，棉花就是投資項目之一。并且有一部分養老基金已經開始獨立進行單個商品指數的期貨交易。而在1984年，美國養老基金中不到10家參與指數期貨。到1990年，養老基金中僅有資產0.2%專門用于買賣期貨（農產品、金屬、能源和金融產品）（owens,1992;Burton,1990），而退休基金介入商品期貨市場的規模，從2002年的100億美元增至2005年底超過500億美元。

2.作為對沖基金合伙人

通過對沖基金合伙人身份是一般基金[8]參與期貨市場投資的另一重要形式。2005年,大量機構投資者如退休基金，慈善基金，集團公司資金以及保險資金等紛紛涌入對沖基金。據估計，到2005年底，全球機構投資者在對沖基金上的投資達到3610億美元，占據了對沖基金總資產的30%還多以及全球機構資產的2%。研究發現，雖然在不同地區，機構投資者類型存在差異，但是全球機構投資者中，15%都有對沖基金投資，尤其在美國，大約一半的非贏利組織，如養老基金，退休基金等，都投資對沖基金。目前對沖基金行業最大的機構投資者來自美國，其中主要是各類基金會和捐贈基金。相比其他任何地區，美國的機構投資者都更傾向于投資對沖基金。據2004年報告研究，美國機構投資者占據了全球機構投資者市場的40%，歐洲包括英國，以及日本機構投資者占據了大約另外40%，目前美國的機構投資者投資對沖基金資產將會增加一倍多，包括銀行在內，從660億美元增加到1360億美元。

二、證券公司或投資銀行通過設立專門部門（機構）參與期貨市場投資

投資銀行通過設立專門的期貨投資部門或分公司來參與期貨市場投資。在70年代中后期以來的30多年中，投資銀行進行了不斷的金融創新，推出新的金融工具，主要有：期貨、期權、互換等。到了80、90年代，投資銀行國際業務迅猛發展。目前由于商品期貨市場，尤其是能源市場蘊涵著巨大的收益，正吸引著國際投行以及商業銀行的大量加入。國際眾多的投行以及商業銀行，如：摩根斯坦利、高盛、德意志銀行、法國興里銀行等，目前都設立了商品期貨投資部門或分公司，通過這種形式來參與商品期貨的套利與投機。從CFTC的月度持倉報告可知，2005年7月，參與NYMEX的WTI原油市場的美國銀行有5家，總持倉比例為12.8%,而在CBOT的小麥和玉米合約總持倉中，銀行持倉為22.5%和11.3%。

投資銀行運用衍生品交易的主要目的有：為發行與自營債券業務避險，例如用期貨、期權方式鎖定承銷債券的價格，用股票指數期貨、期權對所持股票進行對沖保值；進行自營衍生品交易，掙取價格波動的利潤，同時通過提供經紀服務和咨詢服務，賺取傭金和手續費；利用衍生手段幫助政府發行公債，幫助企業進行兼并、重組。

三、所有機構投資者參與的期貨交易和結算業務都通過期貨公司進行

證券公司或投資銀行開展期貨經紀業務，要按照《商品期貨現代化法案》的要求，在美國商品期貨交易委員會(CFTC)注冊為獨立期貨傭金商（FCM）。美國《期貨交易法》Sec.1a.定義中第（20）條“期貨傭金商”中明確規定，FCM是依據交易所規則，招攬或接受期貨合約交易訂單，并根據訂單情況向客戶收取資金、有價證券或其他財產作為保證金的個人或機構。FCM可以申請各家交易所的非結算會員或結算會員資格，非結算會員FCM除了為自己的賬戶及所客戶的賬戶進行交易外，還可以為IB、CPO、CTA等其它中介提供下單通道；結算會員FCM除了提供與非結算會員FCM相同的下單服務外，還提供結算服務。如果FCM甲未申請某家交易所會員資格，它可以在該交易所會員FCM乙處開立綜合帳戶，通過FCM乙辦理其自己及所客戶在該交易所的交易和結算業務。

美國期貨協會NFA對期貨中介組織的管理是以FCM為中心展開的，即NFA管理期貨傭金商(FCM)和IB，再由FCM管理商品基金經理(CPO)，擔保介紹經紀商（GIB），商品交易顧問（CTA），相關機構再管理從業人員(AP)。因此是一種層層自律的管理模式。見圖2。

美國期貨協會NFA對期貨中介組織的管理是以FCM為中心展開的，即NFA管理期貨傭金商(FCM)和IB，再由FCM管理商品基金經理(CPO)，擔保介紹經紀商（GIB），商品交易顧問（CTA），相關機構再管理從業人員(AP)。因此是一種層層自律的管理模式。

1.FCM(期貨傭金商):是美國期貨業中最主要的期貨中介機構，是各種期貨中介機構的核心。功能主要是：（1）獨立開發客戶和接受期貨交易指令；（2）可以向客戶收取保證金，也可以為其他中介提供下單通道和結算。

2.IB,CPO,CTA,FB,AP與FCM都聯系

FB:交易池經紀人，在交易池內為客戶以及經紀公司執行期貨交易指令。

FT:與FB相反，在交易池內為自己以及所屬的公司做交易

IB:介紹經紀商。IB是使用一個經紀公司的名號，相對獨立于該經紀公司（FCM）的公司或個人。可以開發客戶和接受交易指令，單不能接受客戶的資金，且必須通過FCM結算。

AP:均以個人形式存在主要從事所屬的FCM，IB,CPO和CTA等機構的業務開發和客戶工作，AP是經紀公司（FCM）的直接雇員。與IB一起構成了美國兩大經紀人。

CPO:指向個人籌集資金組成期貨基金，并管理此基金在期貨市場上從事投機以圖獲利的個人或組織。

CTA:可以接受期貨交易建議，如管理和指導帳戶，發表及時評論，熱線電話咨詢，提供交易系統等，但不接受客戶的資金，必須通過FCM結算。

3.期貨投資基金和對沖基金通過FCM實現期貨交易和結算活動

期貨投資基金和對沖基金雖然是期貨市場重要的機構投資者，但他們在市場發展中也是有合理定位和恰當分工的[11]，與其他期貨中介機構也是有分工協作是期貨市場協調發展的一個重要條件。所有機構投資者的期貨交易和結算業務的管理都是通過有資格的FCM進行的。

對我國發展期貨市場機構投資者的啟示

一、抓緊培育機構投資者是期貨市場健康發展的客觀要求

沒有機構投資者的市場不是一個成熟的市場，而機構投資者的發展不是一蹴而就的。在國外期貨市場上，期貨投資基金以及對沖基金是最重要的兩類機構投資者，國外資金龐大的養老基金、退休基金、捐贈基金等機構投資者主要是依靠參與到期貨投資基金以及對沖基金中來參與到期貨市場的。我國證券市場通過幾年的努力，已經基本實現投資主體由中小散戶向機構投資者的轉變，證券投資基金、QFII、券商等成為市場的主體。應該借鑒國內外期貨機構投資者和我國自己在證券市場培育機構投資者的經驗，把期貨市場機構投資者發展作為一個重要戰略來研究，確定總體目標，分步實施，尤其在面臨股指期貨即將推出之時，加快推進期貨市場機構投資者隊伍的初期培育，讓機構投資者逐漸成為我國股指期貨市場的投資主體。

二、根據中國實際，鼓勵國內證券投資基金審慎進入期貨市場

在借鑒國際機構投資者參與金融期貨投資經驗的基礎上，充分考慮我國資本市場發展的實際情況、基金管理公司（包括養老金、保險資金、信托資金等關系到公眾投資者的資金）風險管理現狀及廣大基金持有人風險承受能力的可能性，恰如其分地對基金參與金融期貨、期權交易的合理需求進行分析，根據審慎原則，可以先讓能夠承擔風險的基金以適當比例進行保值性的期貨投資，禁止基金從事高風險的交易行為，并在產品設計和相關監管制度制定時充分考慮到其市場參與者的類型，對其進行細分管理。

三、在嚴格監管的基礎上，鼓勵證券公司穩步開展期貨業務

現有法規沒有禁止或限制證券公司參與金融期貨交易。證券公司穩步參與金融期貨，可以有效對沖自營和資產管理業務風險，在一定程度上也可以促進期貨公司的發展，目前，我國期貨公司業務結構基本雷同，難以實現差異化經營。待股指期貨推出之后，證券公司參與到期貨交易中來，將會對原有的體制產生較大影響，對于信譽和財務狀況良好、風控能力較強的證券公司，可以在政策上適當放松，鼓勵其參與金融期貨套期保值投資；而對于資金規模一般、風控能力較弱的證券公司，對其投資金融期貨應給予合理的限制。對于證券公司參與金融期貨的交易行為，應該加強有效監管。

四、合理協調期貨公司與其他機構的市場分工

美國期貨市場機構投資者與期貨公司之間的協調發展對我們是一個重要的啟示，從中可以看出期貨市場機構投資者與期貨公司之間的緊密聯系和市場分工。在推動我國期貨市場機構投資者的發展過程中，也應充分考慮期貨公司與機構投資者之間的合理市場分工，盡量發揮機構投資者和各種類型中介機構的優勢，鼓勵相互分工協作，共同發揮中介職能。特別是在期貨交易的風險控制職能，要發揮具有結算資格的期貨公司的優勢，鼓勵期貨公司為機構投資者提供差異化服務，逐步形成期貨中介機構的多元化、多層次的合理有序市場結構。

五、持續加強各類投資者教育工作

對于一個新市場，特別像金融期貨這樣風險較大、風險傳遞速度很快的新市場，投資者教育是一項艱苦持續的工作，不僅對個人投資者，而且對機構投資者也有教育和風險防范要求。要通過機構投資者的發展、教育，形成我國合理的期貨市場投資者結構，推動期貨市場包括商品和金融期貨市場健康有序地發展。

參考文獻：

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[8]胡海峰主編.投資基金操作技巧[M].中信出版社，1995.