資本市場的歷史范文

導語：如何才能寫好一篇資本市場的歷史，這就需要搜集整理更多的資料和文獻，歡迎閱讀由公文云整理的十篇范文，供你借鑒。

篇1

[關鍵詞]股指期貨 必要性 影響 風險管理 政策建議

一、股指期貨在我國發展的必要性

對于海外股指期貨及其現貨市場的比較研究表明,股指期貨的開設有利于促進市場運行效率和信息效率的提高,從而在總體上提高現貨市場的效率,完善證券市場結構,增強我國資本市場的國際競爭力。股指期貨的推出可以促進機構投資者的發展,培育市場交易主體,促進證券市場的規范化發展。

二、股指期貨對我國資本市場的影響

1.我國推出股指期貨對資本市場的積極影響

(1)有助于優化投資者結構。股指期貨作為一種新的金融衍生品,雖然并不阻隔散戶的投資和參與,然而無論從投機買賣還是套期保值的角度來說,機構投資者都具備小散戶無可比擬的優勢。因此,股指期貨推出后,也將提高證券市場的發展程度和層次。

(2)滿足投資者規避市場風險的需要。由于我國股市還不夠成熟,股價和大盤走勢上下震蕩劇烈,信息披露仍不夠規范,各類信息對市場的沖擊與影響頗大。

(3)有利于創造性地培育機構投資者,促進股市規范發展。我國目前正積極推進機構投資者的發展和創新,投資基金、保險基金、三類 企業 相繼進入股票市場,開設股指期貨將為其提供低成本的避險渠道和資產組合調整手段,便于其進行多元化的長期投資,從而真正起到穩定市場的作用。

(4)將會促使股指期貨和股票現貨兩個市場活躍度的同時提高。這是因為開展股指期貨交易后,利用股指和股票兩個市場進行套利是一種低風險的操作,因此將會吸引大量套利資金進入;同時,由于有了股指對股票的避險作用,使眾多的大機構更加大膽地建立股票頭寸。

(5)股指期貨的推出給投資者提供了在牛市、熊市兩種狀況下均能盈利的機會。

2.股指期貨對我國資本市場的消極影響

(1)導致資金的擠出效應。股指期貨作為一種新型金融品種,其推出必然會引起市場資金分流。

(2)機構投資者規模小,股指期貨可能引發過度的投機行為。由于股指期貨存在著杠桿效應,交易者只需支付期貨合約價值一定比例的保證金(通常為5%～10%)即可進行交易,極容易引發眾多投機者利用股指期貨作為工具進行投資操作。

(3)對股指期貨的風險監管缺乏經驗。由于股指期貨在我國是一個新的品種,同時它又具有一系列的特點,在運作中由于管理法規和機制不健全等原因,可能產生流動性風險、結算風險、交割風險等。在股指期貨市場發展初期,這種不健全的機制會產生相應風險,導致股指期貨功能難以正常發揮。

三、我國 發展 股指期貨的風險管理措施

1.選擇合適的標的指數。股指期貨合約設計必須選擇適當的指數。股票指數要成為股指期貨的標,必須注意要有一定的市值覆蓋率,而且個別成分股所占比重不能過大。

2.防范信息操縱。信息操縱是操縱者操縱市場的一種重要手段。如何杜絕虛假的市場信息干擾投資者,也是監管部門所面臨的一項重要任務。另外,完善證券民事賠償制度也是一個重要方面。

3.交易所加強對風險的防范和控制。交易所應采取各類風險控制措施以實現股指期貨的風險管理,包括:分級結算制度,漲跌停板制度,限倉制度,大戶報告制度等等。

4.聯合監管。對于股指期貨而言,加強與現貨市場的協調監管也很有必要。因為要操縱指數必須通過現貨市場來進行。

5.完善機構內控機制。從英國巴林銀行的倒閉、我國中航油石油期權的虧損,到法國興業銀行的欺詐案,這些教訓告訴我們,參與股指期貨交易的機構應加強內部風險管理制度的建立。

四、一些政策建議

1.交易所對股指期貨市場風險的防范和控制。

(1)實行會員資格審批制度。所有機構都必須經過嚴格的資格審批,獲得證監會頒布的股指期貨經營許可證才能成為股指期貨的會員。

(2)建立保證金制度、強行平倉制度、限倉制度、漲跌停版制度和風險準備金制度等。

(3)建立稽查制度。風險管理的各項規章制度的貫徹落實需要交易所實行嚴格的稽查制度,稽查的對象主要是會員。

2.投資者的風險監管。

(1)選擇經營規范的經紀公司。投資者在進入市場之前,應選擇一個具有合法資格、信譽好、資金安全、運作規范和收費比較合理的經紀公司。

篇2

五年一個輪回，連續五屆，我們作為主辦單位之一與所有合作者一起，秉承“以媒體的力量，推動中國資本市場的健康發展”這一宗旨，堅定前行。

2012年，我們發起了“中國證券投資放心工程”，在資本市場傳遞“放心文化”，并將中國投資者大會確定為放心工程的年度盛會;

2013年，我們呼吁“重塑理念，重啟股市”，推動中國股市從融資市場向投資市場轉變，充分保護投資者權益;

2014年，我們提出“改革、機遇、紅利”，向改革要紅利;

2015年，我們共同探討“元年：中國資本新時代”;

今天，我們以“小資本，大時代”為主題，聚焦中小微企業融資。

中國小微企業是經濟發展的“輕騎兵”，其工業總產值、銷售收入、實現利稅大約分別占中國經濟總量的60%、57%和40%，提供了75%的城鎮就業機會。作為國民經濟的重要組成部分，小微企業的生存狀態直接關系到國民經濟的健康發展。2011年下半年以來，在中國經濟開始步入低速增長與結構轉型相結合的新歷史時期后，作為中國經濟最活躍的群體也是最脆弱的群體，廣大小微企業受用工成本大幅上升、原材料成本明顯上漲、資金鏈緊張等困擾，生存環境十分艱難，其中融資困難始終是困擾小微企業生存和發展的重要因素之一。加強小微企業金融服務，是金融支持實體經濟發展和穩定就業、鼓勵創業的重要內容，事關經濟社會發展全局，具有十分重要的戰略意義。

事實上，2015年也是證券資訊頻道非常重要的創新年，是證券資訊頻道在傳媒與金融之間再次跨界與創新的一年。CCTV證券資訊頻道發起的“中國中小微企業綜合金融服務平臺”將在這里正式與大家見面。這意味著證券資訊頻道從原先單一的關注二級市場交易增加到關注和報道一、二級市場投資，頻道的衍生業務也從二級市場資訊服務增加到一級市場投融資服務，助力中國中小微企業的融資發展。

篇3

關鍵詞：風險資本；財務治理；交易成本；契約

中圖分類號：F234.4

文獻標識碼：A

文章編號：1003―7217(2008)06―0052―04

新制度經濟學是當代非主流經濟學的代表，是過去30多年非主流經濟學中發展最為迅速、最富有成果的領域之一。它由產權理論、交易成本理論、理論和制度變遷理論組成，其中交易成本理論和理論構成企業契約理論的兩個主要分支。新制度經濟學將注意力集中于制度和結構本身，分析制度結構與資源配置和經濟發展的關系。其中“制度是一系列被制定出來的規則、守法程序和行為的道德倫理規范，它旨在約束追求主體福利或效用最大化的個人行為”。也就是說，制度(Institution)是一系列對人的行為施加約束的正式和非正式的規則。公司財務治理屬于制度財務學研究范疇，它是從財務的社會屬性(產權契約關系)出發，以財權流為主要邏輯線索，研究如何通過財權在公司內部的合理配置，形成一組聯系各利益主體的正式與非正式制度安排，以期達到維護投資者利益的根本目的。因此，從本質上說，財務治理是一個關于財權配置的合約安排。資本結構是財務治理的基礎，激勵約束機制的構建是財務治理結構的內核。在風險資本市場，由于人力資本在企業組織租金創造中的作用不斷上升，使得人力資本所有者在企業財務治理制度安排中處于一種十分重要的地位，進而使得風險資本市場財務治理機制與物質資本占主導地位的企業相比有顯著的區別。風險資本市場財務治理機制在很大程度上是金融創新和技術創新過程中，物質資本與人力資本在企業內部既相互依賴又相互制約的結果。本文主要運用經濟學的基本理論和原理尤其是新制度經濟學理論對風險資本市場財務治理機制進行剖析，以期為風險投資研究提供一種新的方法論基礎。

一、現代企業理論視角下的風險資本市場財務治理的本質考察

風險資本市場是包括風險投資者、風險資本家和風險企業家在內的各類要素所有者之間自由、自愿進行產權交易而形成的一種特殊契約集。上述各個要素所有者進入契約的目的是為了獲得最大報酬。一個最小化交易成本的風險投資契約必須能夠為上述相關要素所有者帶來具有吸引力的報酬，以吸引他們將要素中的某些產權讓渡出來，并由一種特殊的契約鏈將這些要素凝結成一個有機整體來參與市場競爭。為此，各要素所有者的產權如何界定、如何定價、如何保護等就成為風險資本市場企業制度選擇的關鍵問題。

企業財務治理機制是一系列關于財權如何在要素所有者之間合理配置的制度安排，是企業制度選擇的焦點。企業財權是一系列有關如何支配企業財務資源的權利束，最核心的包括剩余財務索取權和剩余財務控制權。風險資本市場財務治理機制實質上是如何在風險資本投資者、風險資本家和風險企業家這三類要素所有者之間配置剩余財務索取權和剩余財務控制權，是為了降低三者之間的產權交易成本而從財務角度設計的一種制度裝置。與其他企業財務治理機制不同的是，在風險資本市場財務治理機制中，集中了風險資本投資者和人力資本所有者二重身份的風險投資家成為最重要的財務治理主體，無論是剩余財務索取權還是剩余財務控制權都極大地向其傾斜，這是風險資本市場財務治理機制最突出的特點。具體來說，在風險投資者與風險投資家的融資契約中，契約賦予作為人的風險投資家擁有比一般公司制企業中的人更大的剩余財務索取權和剩余財務控制權；在風險投資家與風險企業家的融資契約中，契約內涵了企業財務控制權相機轉移功能，賦予作為委托人的風險投資家擁有比一般公司制企業中的委托人更大的財務控制權。

二、創業投資基金財務治理機制的制度經濟學分析

在風險資本市場上，除了少數投資者如天使投資者，采用直接向風險企業投資的方式外，大部分投資者采用間接的方式即通過成立風險投資基金的方式向風險企業進行投資，并且風險投資常常采用有限合伙制這一企業組織形式。在有限合伙制的財務治理架構下，作為普通合伙人的風險資本家通常只提供占總額1％的出資承擔無限責任，獲取大約20％的利潤；投資者作為有限合伙人提供占出資總額99％的資金，獲取80％的收益，承擔有限責任，并由風險資本家行使主要的投資權利。與投資者直接從事風險投資相比，投資者通過風險投資基金進行投資增加了一個中間環節，形成了投資者與風險投資家的“委托一”關系，風險投資家獲取遠遠超過其出資比例的利潤分成和運作風險投資基金的權利，增加了成本。既然如此，有限合伙制風險投資基金為什么會成為風險投資的主要組織形式呢?美國法學家波斯納在他1973年出版的《法律的經濟分析》一書中給出了協議中權利安排應遵循的一般性規范：“如果市場交易成本過高而抑制交易，那么權利應該賦予那些最珍視他們的人”。這一結論被稱為“波斯納定理”?？扑乖凇渡a的制度結構》一文中曾表述過相同的思想，他指出契約安排的理想狀態顯然是權利應配置給那些能夠最具生產性地使用權利并且有激勵他們這樣使用的動力的人。具體來說，在有限合伙制風險投資基金財務治理框架下，剩余財務收益權和剩余財務索取權向風險投資家一方傾斜是以下條件為前提的：(1)風險約束。風險投資的經營風險是以非均衡方式配置在投資者之間：風險投資家作為普通合伙人雖然出資額只占1％，但要以其財產為限承擔無限責任。因此，一旦風險投資運作失敗，不僅風險投資家的出資不能收回，甚至會對風險投資家個人財產構成威脅，這種非均衡的風險配置方式有利于抑制風險投資家濫用財務控制權的行為。(2)聲譽約束。風險投資家與風險投資者之間的博弈是一種重復博弈。聲譽模型認為，當博弈重復次數足夠多時，參與人就傾向選擇合作行為。在風險投資的委托一活動中，風險投資者為了贏得風險資本投資者的信任，進而能夠在以后的融資活動中從風險資本市場籌集資金，風險投資家傾向于最大化投資者效用的行為。(3)最關鍵的一點是風險投資家的人力資本的特點決定了風險投資基金中剩余財務收益權和剩余財務控制權向風險投資家一方傾斜。有限合伙制風險投資基金能夠存在和發展的原因，無非是這種組織能夠創造大于每個投資者單獨進行投資時的收入。在風險投資

活動中，最關鍵的資產不是物質資產而是人力資本，人力資本是組織租金(organizational rent)或組織盈余創造過程中最活躍的因素(surplus)。與普通的風險投資者相比，風險投資家享有有關風險投資方面的知識、技能和經驗等優勢，具體包括識別風險投資項目、評價風險企業家團隊、向風險企業提供增值服務等方面的特長，這是風險投資家獲取超額剩余財務收益權和剩余財務控制權的基礎。另一方面風險投資家提供的勞動難以直接定價，使得企業剩余財務索取權和剩余財務控制權在風險投資家與風險投資者之間分配時更多地向前者傾斜，以降低二者之間的產權交易成本。

三、風險企業財務治理機制的企業契約理論分析

風險企業的財務治理機制主要涉及如何在以風險投資家為代表的出資者即委托人和以風險企業家為代表的人之間合理配置剩余財務索取權和剩余財務控制權。如前文所述，與其他企業相比，風險企業財務治理機制最突出的特點是風險企業的剩余財務索取權和剩余財務控制權向以風險投資家為代表的出資者傾斜。當風險資本進入風險企業時，風險企業不僅要出讓一部分剩余財務索取權，同時要出讓一部分相對于風險資本出資比例更高的剩余財務控制權，而作為人的風險企業家在風險企業擁有的剩余財務索取權和剩余財務控制權受嚴格限制，其所擁有的索取權與控制權則不及風險投資基金中的人――風險投資家。

風險企業的財務治理主要涉及兩類治理主體，即作為委托人的風險資本家和作為人的風險企業家。由于新生的風險企業不確定性高，面對的管理問題、技術問題和市場問題更加復雜，風險資本家和企業家之間的委托關系中信息不對稱性更強。因此，風險企業的財務治理的主要內容是如何在信息高度不對稱的背景下，在風險資本家和企業家之間合理劃分風險企業的財務控制權。從總體上講，風險企業的財務控制權呈現出明顯的狀態依存性：在風險企業早期，利潤很低甚至不盈利，風險資本家掌握風險企業的財務控制權：隨著風險企業的發展，財務狀況的改善，企業財務控制權逐漸向作為創業者的風險企業家一方轉移。換言之，風險企業的財務控制權是一種典型的狀態依存權。風險企業財務控制權具有相機轉移的特征。風險資本家的相機治理是風險企業財務治理的核心。所謂相機治理指的是根據企業經營狀況作出治理安排，平時風險資本家主要為企業提供管理、財務、市場營銷方面的支持性顧問服務，并通過董事會等機制了解和跟蹤企業經營狀況，一旦企業陷入困境，風險資本家才會采取非常措施，調整企業發展策略，更換管理人員，甚至將企業清算和轉讓等。風險企業通常采用可轉換優先股融資方式吸收風險資本。不同的金融工具代表不同的融資方式和不同的資本結構，從而也意味著不同的財務治理結構。由于風險資本家持有的優先股享有投票權，所以，風險資本家保持了對企業的控制權，這是風險企業財務治理特有的現象。分階段融資即風險資本家采用分階段投資的方式，其財務治理作用表現在它可以使風險資本家對風險企業的前景和企業家表現進行周期性、階段性的重新評估，然后根據評估結果選擇是否注入資金，從而減少錯誤決策，控制投資風險。

風險企業的財務控制權的配置決定了企業相關利益主體在財務治理中的地位，是企業財務治理機制的關鍵內容。風險企業財務控制權的配置主要是由風險資本家人力資本的特點、風險企業的特點以及風險企業家特點決定的。就風險投資家而言，其掌握的財務控制權主要屬于財務決策控制權。風險資本家的財務控制權源于兩方面：一方面，因為風險資本家是特殊的企業家，對風險企業而言，風險資本家不僅向風險企業提供風險資本，還提供自身的人力資本，后者表現為風險資本家向風險企業提供增值服務，包括推薦管理人員、引進外部資金、健全內部財務管理制度以及將風險企業帶入資本市場，如向風險企業提供IPO服務等。另一方面，作為投資者的風險資本家參與風險企業內部財務治理，分享剩余財務控制權是為了對以風險企業家為代表的內部人行為實施監督、約束和激勵，以更好地控制和規避各種風險。風險投資家面臨的風險包括：(1)道德風險。Aghion&Bolton(1992)認為，與單純追求資本報酬最大化目標的投資者不同，缺乏初始財富的風險企業家不僅追求貨幣收入，而且還要追求不可讓渡的私人收益，比如在職消費、閑暇時間等，結果風險企業家就有偷懶，或者采取一些不利于風險投資者利益的行動。(2)與風險企業早期創業活動相聯系的一些特殊投資風險。主要包括：首先，風險企業家創意的真實性。風險投資家在向風險企業家投資的活動中，面臨的最大風險是那些在事前被認為很有價值的創意，在事后可能證明沒有價值。在風險投資家看來，風險企業家吸引風險資本的一個主要原因是后者發現并掌握了某種潛在的市場獲利的信息或知識，如某種新的市場需求，某種有市場前景的關鍵性技術。然而，這種潛在的獲利機會或創新所包含的經濟價值具有很大的不確定性，當風險資本家將資金投入風險企業后，往往形成專用性很強的物質資產，被鎖定在風險企業，一旦項目被確認沒有經濟價值時，風險資本家的投資就會變成沉淀成本而蒙受相應的損失。其次，風險企業家組織能力的不足。在風險企業家實施創意之前，其所擁有的某種獲利機會或創新所包含的經濟價值還處于潛伏狀態，只有當風險投資家將企業帶入順利地運作之后，上述獲利機會或創新才會恰當地物化在企業當中。換言之，風險企業家或企業家團隊所具有的領導才能或者企業家能力是決定潛在的獲利機會或創新能否成功轉化為現實企業的關鍵。而風險企業家能力往往是其私人信息，對于那些初次創業的風險企業家而言甚至連他本人難以對其能力作出客觀的評價。

綜上所述，在風險企業財務治理機制中，可轉換優先股和分階段融資既是風險資本家與風險企業家融資契約中的重要融資方式，又是風險企業重要的財務治理工具。雖然在創業過程中，風險資本家與風險企業家的權利多以股權形式存在，但是，作為外部投資者的風險資本家獲得了某種優于風險企業家的控制權。顯然，這種現象有悖于“一股一票”的投票規則。其產生的根本原因在于風險投資者除了面臨主流經濟學所描述的“道德風險”以外，更重要的還面臨一些特殊的風險，包括風險企業家創意的不真實，企業家能力的不足。在風險投資家與風險企業家的產權交易中，以可轉換優先股和分階段融資為主要內容的融資契約賦予了企業財務控制權相機轉移功能，進而極大地降低了風險資本家與風險企業家之間的產權交易成本，這是提高風險企業財務治理效率的關鍵。

四、我國風險企業財務治理機制創新的基本思路

與美國等西方發達國家風險資本市場發展環境不同，我國風險資本市場的發展受產權制度環境和人文環境的影響，風險企業的財務治理機制存在以下主要缺陷：(1)企業家和關鍵技術人員的地位沒有在企業所有權中得到反映。(2)產權不清晰。由于歷史和政策原因，許多高科技企業存在產權不清尤其是在民營科技型企業中更為突出。(3)內部人控制嚴重。我國大部分國有企業都是在政策、法律不健全的條件下依靠自我創業發展起來的，在企業發展過程中，以創業者為核心的企業管理層為此付出極大努力，成為創業企業最核心的要素所有者，由此形成了以創業者為核心的企業管理層在企業內部的絕對權威和對企業控制權。加之，中國傳統文化中人們對權利的盲目崇拜，使得企業創業人員對風險企業的控制權賦予極高的私人價值，從根本上排斥外部人對企業控制權的滲透，這也就限制外部具有比較優勢的生產要素如風險資本進入企業產權的通道。

篇4

【關鍵詞】PEG理論 資本市場有效性 凈利潤增長率

一、緒論

股票投資通常分為基本分析和技術分析。技術分析通過趨勢，形態，K線等分析方法。基本分析主要通過研究股票的盈利性等方面，綜合判斷一個公司的綜合狀況從而確定是否進行長期投資。此外，著名投資大師彼得林奇在《戰勝華爾街》一書中提到PEG（市盈率相對盈率增長指標）理論，并將PEG指標作為投資股票的重要指標在其研究中得以成功應用。在國內，該理論尚未得到十足的認證。

在國內價值投資的概念以及關于價值投資最有效的方法沒有得到普遍的關注。由彼得林奇提出的PEG理論和歐奈爾提出的長期投資的方法也在中國股市尚未得到大眾股民的普遍關注。現狀如此，但隨著資本制度的日趨完善以及中國審計質量的逐漸提高，國家政策法規的監管日趨嚴格以及群眾普遍意識的提高，中國股市的價值投資將會越來越得到投資者的關注和重視。

二、相關概念

（一）PEG概念及理論模型

PEG理論首次提出時由英國著名投資大師Jim Slater（1992）在他的著作《The Zulu Principle》中。首次為投資者所推崇是在2000年美國著名投資大師彼得林奇所著書《戰勝華爾街》中，PEG方法是其選擇股票的主要方法，PEG理論是綜合衡量了股票成長性與盈利性的指標。能夠反映公司未來盈利的預期。當然，它也有其局限性。PEG=PE/G，即PEG等于市盈率除以盈利增長率。在其后，Peter D.Easton完善了PEG在學術上未經推到的遺憾，在學術上對PEG給出嚴密推理，并與彼得林奇在實踐中的結果完全吻合。

（二）資本市場有效性

有效市場理論即有效市場假說由著名經濟學家法瑪于1970年研究提出：若在一個證券市場中，價格完全反映了所有可以獲得的信息，那么就稱這樣的市場為有效市場。后有許多知名學者對有效市場理論進行延伸與進一步證明。

依據法瑪的研究，有效市場假說有三種形式：弱式有效市場假說，半強式有效市場假說和強式有效市場假說。在弱式有效市場下，不能通過技術分析獲得超額收益；在半強式有效市場下，不能通過基本面獲得超額收益；在強式有效市場下不能通過任何一種投資分析獲得投資超額收益。

三、數據研究及結論

（一）研究方法

本研究論證PEG理論的方法與以往其他學者研究方法有所不同。本研究著眼于PEG指標的重要影響因素凈利潤增長率入手。PEG（市盈率增長率）等于市盈率除以利潤增長率。因此，PEG指標的重要影響因素是利潤增長率。因為市盈率的高低并不足以反映正確的投資決策。研究方法為不同區間數據分析法。通過提取滿足自變量即凈年利潤與第一季度同比利潤率持續增長的股票，比較其相應階段股票收益情況與該時間段對應股票市場收益情況。此外，在篩選出滿足凈利潤增長條件的股票的基礎上通過計算PEG指標進一步篩選出PEG小于等于1的股票，比較其考察期間股票池個股回報率與市場回報率的情況，從而得出結論。

（二）操作步驟

一是從國泰安數據庫中選擇2003～2013年度所有上市公司的“股票代碼”；“市場類型”；衡量公司利潤的指標“每股收益”；衡量單只股票收益情況“年個股回報率”；衡量市場平均收益情況“年市場回報率”等指標。年市場回報率指標是指國泰安數據庫中考慮現金紅利再投資的年市場回報率（等權平均法），其中包括上證A股年市場回報率，上證B股年市場回報率，深證A股年市場回報率，深證B股年市場回報率。

二是對2003～2013年度所有上市公司的每股收益處理：剔除銀行業數據。

三是分別篩選出2006年，2007年，2008年，2009年，2010年，2011年，2012年，2013年的前三年年每股收益增長率，當年第一季度同比前一年的每股收益增長率均保持在20%以上的股票。

四是篩選出滿足以上每股收益增長率條件的股票并查找這些股票對應的市場分類，股票池中股票在研究年的年個股回報率。

五是按照年份，市場類型分類；并計算研究年份股票池中個股年回報率與所屬的股票市場在當年的年市場回報率差額；計算各市場篩選出的股票池平均年個股回報率，并與對應的股票市場的年市場回報率比較。

（三）數據分析

由圖可知上證B股中有三年沒有滿足每股收益增長率的股票。在其余五年里，絕大多數股票個股回報率高于市場回報率。

（四）結論

由此可見，在前三年的每股收益增長率及當年第一季度同比每股收益增長率維持在20%以上時，大部分股票的年個股回報率高于年市場回報率，只有少數股票當每股收益率滿足增長率條件時，其年個股回報率低于年市場回報率。

參考文獻

[1]樊越.PE，PEG指標在選股中的有效性分析[J].現代經濟信息，2010（20）.

[2]彼得林奇.成功投資學.北京：機械工業出版社.2010.4.

篇5

一、“企業”合約本身的特征

科斯企業理論的重點是解釋在市場機制起作用的條件下，為什么還存在著企業?？扑梗?937）的發現是，在真實世界里的市場機制并不免費，交易費用為正；而“企業”組織正由于節約交易費用而存在。企業能夠節約交易費用，是因為“在企業內，市場交易被取消”，組合在企業內的各生產要素，不必彼此簽訂一系列買賣合約，原來用于簽訂和執行這些市場合約的費用，因此被節約了。所以，科斯說，“企業的顯著特征就是作為價格機制的替代物”（科斯，1937，中譯本第4頁）。不過，企業可不是以一個非市場的合約替代了市場價格機制，在科斯看來，企業內部的“命令”和“允許某個權威（一個“企業家”）來支配資源”，無非是“一系列的契約被一個契約替代了”的結果?！巴ㄟ^契約，生產要素為獲得一定的報酬同意在一定的限度內服從企業家的指揮。契約的本質在于它限定了企業家的權利范圍。只有在限定的范圍內，他才能指揮其他生產要素”（科斯，1937：6頁）。這就是說，科斯并沒有把企業看成一個非契約機構對市場契約的替代。相反，企業不過是以一個市場契約替代了一系列市場契約而已。這個契約，我在下文將稱之為市場的企業合約，由投入企業的各生產要素及其所有者“同意”而訂立，其本質正在于界定企業家權威的由來和范圍。換句話說，企業家在企業內的權威、命令和計劃等等這一切驟然看來“反自由市場交易”的東西，本身就是由另一類市場合約——市場的企業合約——授予并限定的。這是企業家權威不同于帝王權威、農奴主權威和中央計劃當局權威的地方。結論是，企業以一個市場的企業契約替代了市場的價格機制。

科斯沒有側重回答的問題是，如果企業不過是以一類市場契約替代了另一類市場契約，那么這兩類市場契約有些什么不同呢？張五常（Chueng，1983）指出，企業“這個契約”，發生在要素市場上；而價格機制的“那一系列契約”，則是產品市場上的交易。因此，企業無非是以要素市場的交易合約替代了產品市場上的合約。張五常的上述闡述，被認為是對現代企業理論的一個重要貢獻。①不過，在我讀來，關于企業是要素市場上一個（或一組）交易合約的思想，在科斯1937年的論文里就清楚地表達過了。在我們上面的引文中，科斯不是已經講到，“生產要素（或它的所有者）”之間的“一系列契約被一個契約替代了”嗎？這難道不是表明科斯已經把企業看成是要素市場上的一個合約嗎？其實，在這一點上，張五常與科斯毫無不同。

張五常真正不同于科斯的地方，是他認為要素市場上的合約，即企業合約，與產品市場上的合約，并沒有什么特別的不同。市場交易的時間間隔性、交易費用不為零、以及交易過程中的風險和不確定性等等，在產品市場和在要素市場上都是一樣的。因此，這兩類合約在程度和具體安排上的區別，并不足以把企業組織與市場機制區分開來。張五常提出的問題實質是：如果你不會因為到百貨公司買了一雙襪子，你就被看成你同這家百貨公司同屬一個企業，那么為什么你聘用了一個工人或一個工程師，你就與這個工人或工程師被看成構成了一個企業呢？在他看來，買襪子的合約，與企業家聘用工人或購買原料的合約都是市場合約，在本質上沒有什么兩樣。張五常由此得出結論是：由于企業的合約本質，使我們“不知企業為何物”?、?/p>

科斯明確表達他不向意這個結論，他認為企業除了是要素及其所有者間的合約之外，本身還有其他特別之處。其實，在1937年的論文里，科斯就已經寫道：“由于預測的困難，有關物品或勞務供給的契約期越長，實現的可能性就越小，從而買方也越不愿意明確規定出要求對方干些什么?！薄捌跫s中的所有陳述是要求供給者供給物品和勞務的范圍，而要求供給者所做的細節在契約中沒有闡述，是以后由購買者決定的。當資源的流向（在契約規定的范圍內）變得以這種方式依賴于買方時，我稱之為‘企業’的那種關系就流行起來了”（科斯，1937：6—7頁）。這里，科斯論證，由于把要素組合起來投入企業契約的期限通常很長，由于這個過程中的風險和不確定性，因此不便（或不能）在訂約前把要素買賣雙方的一切權利義務全部規定清楚。所以，對科斯而言，企業合約的特征，是在合約中只陳述要素供給的范圍，而將如何完成這種供給的細節作為購買者（企業家）可在簽約“以后”行使的權利。換句話說，企業合約是權利義務條款沒有事前完全界定、要素買方有權在合約過程中追加規定的一種特別合約。

科斯定義的這種企業合約，顯然有別于一般產品市場上的合約。在產品市場上，顧客付錢購買襪子后，交易就結束了。她不能再要求過問交易對方襪子生產的任何細節。她可以事后退貨，但那意味著退出交易，而不是表明可以控制細節；她也可以事先定做，但“定做權”只允許顧客在事前給出各種要求的細節，并以此為據在交貨時查驗、調試和修改。顧客的定做權不意味干預生產過程細節的權利。只有當一位客人事先說不清楚她所要襪子的花色，又非要過把癮，“事先只說個大概，然后由她指揮襪子的生產，直到滿意為止，”那她不但要大大破費一番，而且必須在買襪子的同時，購買縫紉工人的勞動，并且事先只與這位工人講定工作條件和薪酬，而保留對加工細節的控制和指揮。不過，當她這樣做的時候，她已經在簽一個科斯意義上的企業合約了?，F在我們要問，科斯抓住的企業合約的上述根本特征，因何而來？

二、人力資本的產權特性

企業合約不同于一般市場交易的關鍵，首先是在企業合約中包含了勞務的利用。這一點，科斯本人在他1937年的論文里對此有過非常簡潔的交待。他說，就企業合約的特點而言，“購買勞務——勞動——的情形顯然比購買物品的情形具有更為重要的意義。在購買物品時，主要項目能夠預先說明而其中細節以后再決定的意義并不大”（科斯，第7頁）。反過來講，恰恰是由于企業必須購買勞務，而勞務買賣“事前只說明大概、以后決定細節”的意義特別重大，才使企業合約區別于其他市場合約。

科斯并沒有進一步說明，為什么單單勞力的利用和買賣，需要如此特別的契約。30年代科斯前后的經濟學家，對此似乎也沒有做過較為透徹的說明。這也難怪，因為在本世紀60年代現代人力資本理論興起之前，經濟學對勞務要素的研究，好象從來要比對土地和非人力資本的研究要薄弱。當代人力資本理論探究了經濟增長中何以總產出的增長比要素投入的增長更快的根源，發現健康、教育、培訓和更有效的經濟核算能力等等要素，成為現代收入增長的日益重要的源泉（Schultz，1961）。不過，多數人力資本理論的文獻，也不過是將對（非人力）資本理論的一些原理推廣到對人力資源的分析上而已。當人力資本經濟學家把人的健康、生產技能和生產知識看成是一種資本存量，即作為現在和未來產出和收入增長的源泉時，人力資本與非人力資本在形式上幾乎就沒有什么區別了。

但是從市場合約的角度來研究人力資本，不能不注意到人力資本產權形式的重要特點。如羅森（Rosen，1985）所說，人力資本的“所有權限于體現它的人”。在我看來，這可是一種獨一無二的所有權。任何其它經濟資源包括各種非人力資本和土地的所在權，既可以屬于個人，也可以屬于家庭、社區、其他共同體或國家，還可以不屬于任何人或人的群體。但是，人的健康、體力、經驗、生產知識、技能和其他精神存量的所有權只能不可分地屬于其載體；這個載體不但必須是人，而且必須是活生生的個人。①羅森在解釋人力資本只能屬于個人的產權特性時，用了一個限制條件——“在自由社會里”。他的意思是，只有在不允許將人為奴的法律條件下，人力資本屬于個人才是真實的。但是讀了巴澤爾（Barzel，1977）關于奴隸經濟的研究后，我們可以認為，即使撤去“自由社會”的局限條件，人力資本只屬于個人的命題仍然成立。奴隸在法權上屬于奴隸主，是其主人財產的一部分。因此奴隸主可以全權支配奴隸的勞動并拿走全部產出。但是奴隸是一種“主動的財產”（full-fledged property）②，不但會跑，而且事實上控制著勞動努力的供給。奴隸主要在強制條件下調度奴隸的體力和勞動努力，即使支付極其高昂的“監控（supervision）和管制（policing）成本”，也不能盡如其意。為了節約奴隸制的費用，一部分奴隸主不但必須善待奴隸（如福格爾發現的那樣，見Fogel，1972），而且只好實行定額制（quota），即允許奴隸在超額后擁有“自己的”私產，以致一些能干的奴隸積累了財富，直到最后買下了他（她）自己，成為自由民。這是不是說，人力資本作為一種天然的個人私產，甚至奴隸制的法權結構都無法做到無視其存在呢？

違背市場自由交易法則的法權和其他制度安排，當然可能導致人力資本產權在德姆塞茲意義上的“殘缺”。象其他任何資產一樣，在完整的人力資本的利用、合約選擇、收益和轉讓等等的權利束中，有一部分權利可能被限制或刪除。此時，即便人力資本在法權上明確歸屬于個人，其產權強度也會遭到損害。就此而言，人力資本與非人力資本的景況相似，沒有什么特別之處。但是，人力資本天然屬于個人的特性，使之可以在產權殘缺發生時，以迥然不同于非人力資本的方式，來作回應。人力資本是巴賽爾所說的“主動資產”，它的所有者——個人——完全控制著資產的開發利用。因此，當人力資本產權束的一部分被限制或刪除時，產權的主人可以將相應的人力資產“關閉”起來，以致于這種資產似乎從來就不存在。更特別的是，這部分被限制和刪除的人力資本的產權，根本無法被集中到其他主體的手里而作同樣的開發利用。一塊被沒收的土地，可以立即轉移到新主人手里而保持同樣的面積和土壤肥力；但是一個被“沒收”的人，即便交到奴隸主手里，他還可能不聽使喚、“又懶又笨”“甚至寧死不從。簡言之，人力資本產權的殘缺可以使這種資產的經濟利用價值頓時一落千丈。

如果對人力資本產權形式的上述特點一無所知，要理解現代經濟學中非常熱門的“激勵”理論就困難重重了。為什么土地和其他自然資源無須激勵，廠房設備無須激勵，銀行貸款也無須激勵，單單遇到人力因素就非談激勵不可？道理就在于人力資本的產權特性。一方面，人力資產天然歸屬個人；另一方面，人力資本的產權權利一旦受損，其資產可以立刻貶值或蕩然無存。這兩條相結合，就是奴隸制下僅僅為了利用奴隸的簡單勞務也不能只靠棍棒和鞭子，何況自由市場合約條件下的種種復雜的勞務利用合約！激勵的對象是人，更準確地說，是個人，因為個人才是人力資本的具有技術不可分性的所有者和控制者。激勵（包括負激勵）的內容，就是把人力資本開發利用的市值信號（現時的或預期的），傳導給有關的個人，由他或她決策在何種范圍內、以多大的強度來利用其人力資本的存量，進而決定其人力資本投資的未來方向和強度。激勵機制的普遍性是因為人力資本的利用在經濟生活中無處不在，而在現代經濟中，人力資本的開發利用日益居于中心地位。①

三、企業里的人力資本

在一般的產品市場交易中，無論消費者還是生產者的人力資本就已經很重要了。即便是在交易費用為零的假設下，供求雙方的產品和勞務交易中就已經包含了或多或少的人力資本。價格機制不單單配置物質性的經濟資源，它同時也激勵著生產者消費者雙方人力資本的利用。買什么、買多少和賣什么、賣多少，都離不開雙方當事人的健康、體力、經驗、知識和判斷。這些人力資本如何調用，全憑市場信號的激勵。所謂價格機制配置資源，不能少了一個由當事人在價格信號下作決策的關鍵環節。道理很簡單，市場交易需要的人力資本只歸屬個人，除了相對價格變動引起相對利益變化的激勵，當事人既不會“進入（買和賣）”，也不會“退出（不買和不賣）”。用其他方法來“配置”，千千萬萬當事人不配合，當然麻煩一大堆。

但是，人力資本產權特性在企業合約的場合才得到突出的表現。企業合約把隱藏在一般市場交易商品和勞務之中的人力資本分解了出來，并把人力資本本身當作可為企業購買的獨立要素。我們已經知道，加入企業合約的至少有一方是人力要素及其所有權。最簡單的如“古典企業”，就是企業物質資本的所有者與勞務要素的所有者——工人——達成的一個企業契約。這里投入企業的勞務，還不就是工人人力資本（體力、基本技能和努力）的發揮和利用？勞務天然屬于工人個人，這個鐵則在古典企業里同樣存在。企業的物質資本所有者——資本家——除了找尋激勵之道，別無良策可讓工人盡心盡力。阿爾欽和德姆塞茨（Alchian and Demsetz，1972）強調的企業內的“計量和監督（measuring and monitoring）”，意義在于識別出個別工人對企業生產的貢獻，從而奠定“激勵性報酬安排”的基礎?！坝嬃亢捅O督”，可不是“壓榨工人”的意思。①工人的勞動努力，象任何其他人力資本的利用一樣，可“激勵”而不可“壓榨”。資本家濫用權力的事情雖然象任何權力都會被濫用一樣史不絕書，但資本權力的濫用，除了激起工人的集體行動（罷工、游行和工人運動），從來達不到充分利用工人勞動能力的效果。另一方面，工人自發的集體行動，只以反制資本家濫用權力為限。在多數情況下，工人接受勞務市場上的交易，并對“激勵性合約”能夠作出積極回應。

計量和監督，就是另一類人力資本，即通常被叫做經理的管理知識和才能在企業里的應用。同樣，所謂“企業家才能”，即對付市場的不確定性，作出企業“做什么和怎么做”的經營決策，不過就是企業家人力資本在企業里的運用罷了。因此可以更完整一點說，任何企業合約都離不開工人的勞動、經理的管理知識和能力以及企業家的經營決策。這三種人力資本，象任何其他經濟資源一樣，在生產中的功用不同，也會因為相對稀缺性的不同而市價迥異。但是，這些人力資本的產權特性，卻共同地與非人力資本的產權特性不同：第一，人力資本天然只能屬于個人；第二，人力資本的運用只可“激勵”而無法“擠榨”。這就是為什么在企業這樣一個團隊生產里，不可沒有對所有個別成員勞動貢獻的計量、監督和管理。②阿—德主張“以剩余索取權來激勵企業監管者”，僅僅是因為“監管監管者”的信息成本過于高昂；奈特（Knight，1921）強調以“利潤”回報企業家才能的合理性，道理也在于企業家面對的是無概率可尋的市場不確定性，根本無人可知企業家是否盡心盡力在做經營決策。

企業，無非是上述各種人力資本與其他非人力資本之間的一個市場合約。市場的企業合約之所以特別，就是因為在企業合約中包含了人力資本。人力資本的產權特性使直接利用這些經濟資源時無法采用“事前全部講清楚”的合約模式。在利用工人勞動的場合，即使是那種簡單到可以把全部細節在事前就交待清楚的勞動，勞務合同執行起來還是可能出問題。因為單個工人在團隊生產中提供的勞動努力，要受到其他成員勞動努力的影響。要維護并激發全體成員的勞動努力，離開“計量、監督和其他激勵”就無計可施。在利用經理勞動的場合，要事前講清楚企業管理的全部細節即使在技術上可能，也會因為信息成本太高而在經濟上不合算。聘任企業經理的合同在事前真正可以寫入的，實際上要經理相機處理事前不可完全預測的事務的責任，以及經理的努力所應該達到的目標。經理努力的供給，是由激勵機制的安排和執行決定的?！凹睢辈蛔?，你到處看到“管理不善”跡象就不必奇怪了。至于要利用企業家才能，事前恐怕連“大概”的內容也寫不出來。因為“發現市場”和“在一切方向上的創新”這樣的事，畢竟誰也不能在事前加以“規劃”或“計劃”。企業家才能的發揮，甚至在事后都難以監督和計量。除了用類似“分成租合約（sharecropping contract）這樣的制度安排，即由企業家人力資本的所有者分享企業經營的剩余，企業家才能是無法被“激勵”出來的。企業家才能屬于個人，如果“激勵”不足，這種才能就好象“天生匱乏”一樣供給不足。經營敗筆隨處可見，“企業”就不如拆成多個小個體戶到市場上分頭練還更劃算些?？傊?，當不同質量的人力資本作為可以獨立買賣的生產要素進入企業時，有一些共同的產權特征。企業合約作為一個特別的市場合約，其特別之處——合約里多少保留一些事前說不清楚的內容而由激勵機制來調度——可以由人力資本的產權特征得到說明。

四、企業合約和企業所有權

上文達到的理解，即企業是一個物質資本和人力資本的特別市場契約，還牽連到一些有關企業產權的問題需要討論。第一，企業作為一個市場契約已經包括著多個要素及其所有者，那么企業本身還有沒有一個獨立的所有權即企業的所有權？第二，“資本雇傭勞動”是不是市場的企業合約的永恒內容？第三，所謂的“經理革命”真的弱化了所有權嗎？本節簡要討論這些互相有些連帶的問題。

企業是一個市場契約的思想，應該已經明明白白地包括了“企業不可能只有一個所有權”的意思。沒有兩個或兩個以上的資源所有權，何來“市場合約”？兩個或兩個以上的所有權如何通過產權的交易來合作利用各自的資源，這就是一個契約的內容了。因此，一個契約一定包括多個所有權，應當是清楚明了的事情，在經驗里，一份契約總有多個同樣的文本。每個契約文本除了其作為法律依據的功能之外，本身也可以有獨立的市值，如作為抵押的憑據。但是，同一個契約各個文本的市值，可能極其不同，取決于各持有方在契約中的產權地位。比如一份租地合約，租佃雙方在理論上都可以將其“上市抵押”，只是在出租方能夠押出100元的地方，佃入方可能只能押出10元。這清楚地表明每個市場契約都會有多個所有權。市場契約是多個所有權之間為讓渡各自產權而彼此作出的保證兌現的承諾。沒有人會問，“這個契約屬于誰”，因為契約既不屬于任何單方的所有權，也不是由各參與方“共同擁有”。

但是在企業合約的場合，人們似乎很自然地去想“企業的所有權屬于哪一方”這樣的悖論性問題。一般說來，普遍的結論是“企業由其資本所有者擁有”。但是，企業里難道只有一個資本（及其所有權）嗎？在古典企業里，企業的物質資本所有者同時又兼任企業的管理者和企業家。這種非人力資本與人力資本的所有者合為一身的現象，造成了經濟學上一個籠統的“資本”概念。資本家，即是這種籠統的古典資本的人格化代表。資本家在古典企業里一身多任，他并不需要作為財務資本家的自己與作為經理和企業家的自己簽訂契約。這就足以構成“資本家擁有古典企業”命題的認識論起源。人們常講的早期經濟發展中“資本的相對稀缺”，現在看來，那不過是對企業財務資本和企業家人力資本不加區分的一種模糊判斷而已。其實，正如著名經濟史學家布勞代爾指出的那樣，在以往任何一個經濟時代都有“一些錢財找不到投入的場所”（Bruadel，1977：35頁）。換言之，即使在古代，真正稀缺的也是企業家人力資本而不是財務資本。不過，在物質資本的所有者與企業家人力資本的所有者“一身二任”的時代，看到這一點實屬不易。

企業家稀缺的結果是創新不足、經濟增長緩慢、結構單一。在這樣的經濟里，就業的容納能力不可能強，所以看上去人力資源“過剩”，工人的體力和技能一錢不值。在古典時代，“資本”的相對稀缺和人力的相對過剩，使“資本”不但“雇傭”勞動（馬克思），而且“支配”勞動（奈特）。如果財務資本與企業家才能和管理職能這些人力資本永遠合為一體，那么“資本雇傭勞動”如同“企業屬于資本家”一樣，可能就是一個永恒的命題了。人們有理由不去思考，究竟是什么在“雇傭”勞動。人們也有理由想當然，似乎純粹的物質資本的人格化代表（資本家）就有權力“支配”勞動——工人人力資本的應用。這使我們看到，所謂“資本雇傭勞動”，不過是“企業屬于（財務）資本家所有”命題的一個翻版而已。

但是隨著現代企業組織的發展，企業家才能和管理才能這些人力資本從一體的“資本”里分立了出來。市場范圍的擴張、交易從內容到形式的復雜、企業組織的成長，使企業家和企業管理的人力資本的獨立不但勢在必行，而且在經濟上有利可圖。這無非是分工法則在經濟組織變化中的體現。古典“資本家”逐漸被一分為二：一方面是單純的非人力資本所有者，另一方面是企業家（管理者）人力資本的所有者。在這個過程里，單純的非人力資本日益顯示出它們“消極貨幣”的本性。其實，早在古典企業里，非人力資本就是一堆消極貨幣了。只不過那時這些消極貨幣的所有者本身又是“積極貨幣”的握有者，人們難以覺察而已。例如，即使在卓別林傳神地表演過的“機器流水線支配工人”的場合，機器和設備也并不知道“生產什么和生產多少”，那是由企業家才能，即冒險地“預測市場”來決定的。經營決策錯了，工廠要關門，多少機器流水線也只好停擺，上哪兒去“支配工人”？因此即便是在古典企業里，與其說是物質資本家在“雇傭”勞動，不如說是具有企業家才能的人力資本家（奈特講過的“能對付市場不確定性的冒險家”）在非人力資本的影子里扮演關鍵角色罷了。這說明，“資本雇傭勞動”的命題是由含糊的資本概念支持著的。①

古典企業向現代企業的發展，不但使企業家（管理）人力資本從企業資本的影子里走了出來，而且徑直走向大企業的舞臺中心。1930年代中，伯勒和米斯觀測到在200家美國最大的非金融公司里，經理已經在公司股權極其分散的條件下控制了這些企業資產的大部分（Berle and Means，1933）。他們稱此為美國企業制度史上的一場“經理革命”（managerial revolution），這場革命造就了一種“與所有權相分離的經濟權勢”，“那些提供資財的人被賦予‘所有者’的地位，從而使新王子們能夠行使他們的權勢”。伯勒和米斯的觀察堪稱一流，但他們的概括和理解卻是錯的。他們的鼻子已經碰到企業家（管理）人力資本及其所有權，卻無以名之，不但模模糊糊稱其為“經濟權勢”或“新王子們”，而且把走到大企業舞臺中心的經理們，看成是其老板（即“提供資財的人”）權力的僭越者。他們把企業家人力資本的產權與企業資財資本所有權的分離，理解成“控制權（經營權）與所有權的分離”。本世紀60年代以后，“伯勒—米斯假設”大行其道，許多人甚至把股權分散的大公司看成“所有權已經淡化”的經濟組織。①

“伯勒—米斯假設”在理論上的誤差直到1983年斯蒂格勒和弗里德曼的才得到糾正。斯蒂格勒和弗里德曼指出，大企業的股東擁有對自己財務資本的完全產權和控制權，他們通過股票的買賣行使其產權；經理擁有對自己管理知識的完全產權和支配權，他們在高級勞務市場上買賣自己的知識和能力。股份公司并不是什么“所有權與經營權的分離”，而是財務資本和經理知識能力資本這兩種資本及其所有權之間的復雜合約（Stigle and Friedman，1983）。這在理論上第一次把人力資本及其產權引進了對現代企業制度的理解。

推廣運用這個理論，我們可以看到現代股份公司引起企業產權結構的真正重大的變化，是人力資本在現代企業里的相對地位急劇上升，以及純粹的財務資本的相對重要性下降。一方面，在當代企業最展開的形式上，人力資本的專門化達到前所未有的高度，人力資本的各種發揮和利用——一般勞務、專業技能、管理（計量和監督）、各種企業家才能——都變成獨立可交易的要素進入企業合約。由此而來的，是人力資本與非人力資本之間的企業契約變得極為精巧和復雜。另一方面，各種人力資本及其所有權在契約里的競爭與合作，發展出多種多樣的超越“古典企業”時代的新組合和新形式。如何充分動員企業里各種人力資本，即發展“激勵性契約”（incentive contracts），成為有效利用企業財務資本的前提，也因此日益成為當代保持企業競爭力和生產力的中心問題。現在才看得清楚，不是“消極貨幣”即純粹的企業財務資本的存在，才使個人、經理和企業家人力資本的所有者“有碗飯吃”，而是“積極貨幣”的握有者——企業的人力資本——保證了企業的非人力資本的保值、增值和擴張。這個局面底下，企業的人力資本市值上升，非人力資本的市值下降，何怪之有？②問題是，企業里人力資本市值的相對上升，可不是通過“剝奪”企業財務資本的產權而實現的；而財務資本的相對市值下降，也不是什么“所有權弱化”的結果。企業的不同資本的相對市價的變化，是由一切進入企業合約的要素的市場競爭來決定的。沒有發達的勞務市場、經理市場、企業家市場和財務資本市場，沒有這一系列市場的通暢和聯成一體，哪里可以“創新”出一個現代企業制度來？市場的企業合約只有在市場（即產權交易）中才能找到其經濟有效性的邊界，這在現代和“古代”并沒有什么兩樣。現代企業，如果可以這樣稱呼的話，不過是一組更為復雜的“市場的企業契約”罷了。其中，企業合約的特性更加顯著了，因為具有獨特產權形式的人力資本，在現代經濟增長和現代經濟的組織中，占據著在以往任何時代都不曾有過的重要地位。

結論

篇6

關鍵詞:財務管理;資本市場;資金價值

中圖分類號:F275 文獻標志碼:A 文章編號:1673-291X(2007)06-0089-02

一､資本市場對公司財務管理的制約作用

在全球經濟一體化的條件下,資本市場是統一開放的市場體系中最基本的組成部分,并成為市場經濟一種內在的原動力｡資本市場上流動的資金是公司進行生產經營活動的必要條件,沒有足夠的資金,公司的生存､發展就沒有保障,因此,公司作為市場競爭的主體,其財務管理活動同理財環境――資本市場形成了一種魚水關系,如果把財務管理比作魚,那么資本市場就是水,兩者相互依存,相互制約,構成了公司財務管理的主要特征｡能否及時､足額地籌措資金,積極有效地投放使用資金,已成為公司發展的頭等大事｡

1.資金是公司生存和發展的保證

資金是公司經濟運行的血液,是公司進行生產經營活動的必要條件,沒有足夠的資金,公司的生存和發展就沒有保障,公司資金如同人體的血液,循環正常,人體才能行動自如,精力旺盛,公司資金周轉順暢,公司才能充滿活力,生機勃勃｡公司沒有資金,也就無從求利,血液缺乏,人體就會死亡,資金短缺,公司就會倒閉｡公司建立與發展的過程,也就是資金的循環與運動過程,這個過程包括資金籌集､資金運用､資金耗費､收益實現與分配等四個環節,而其中資金的籌集則是公司再生產能否正常進行的前提和基礎｡在經濟生活中,由于資金周轉不暢而倒閉破產的公司也不在少數,比如,在不到20年里迅速成長為中國民營企業第一強的新疆德隆集團,于2004年宣告破產｡德隆倒閉的直接原因就是沒有平衡好資金計劃,導致資金鏈斷裂｡由于德隆產業投資回報周期長短搭配不當,持續的并購和后續管理費用都只能靠融資解決,最終帶給德隆的是巨大的資金壓力｡德隆的實業多以傳統產業為主,資金回收緩慢,而德隆的融資都是短期的,這樣的短貸長投,導致德隆的現金只能是入不敷出,資金鏈斷裂是其管理模式的必然結果,外部金融環境的變化只是問題演變為危機的導火索而已｡

2.資本市場是公司融通資金的主渠道

資本市場是市場體系不可缺失的組成部分,沒有完備的資本市場,就不可能有運轉正常的市場體系｡作為公司財務管理的籌資､投資活動,必須運用資本市場來配置有限的社會資源及協調供求關系,資本市場的發育程度及運作規則,時時在左右公司的理財活動｡資本市場為公司各種長､短期資金的相互轉化提供了媒介和場所,在資本市場中,公司可以根據需要,將暫時閑置的現金購買股票､債券,在需要現金時,也可以將股票､債券在資本市場上出售,收回投資以取得現金,還可以通過資本市場貼現遠期票據,滿足公司對短期資金的需要｡資本市場這種轉化功能,起到了調劑資金余缺,加速資金周轉,提高經濟效益的作用｡并且資本市場通過多種金融工具,為資金供求雙方提供了多種多樣的選擇機會,以適應不同的籌資與投資需求｡

對需要資金的公司來講，可以根據公司自身的經營狀況和資金需要的性質，通過發行股票和債券，有選擇性地在資金市場上籌集足夠的資金，提高籌資效益；對有充足資金的公司來講，也可以通過購買股票､債券等,進行長期投資,這樣就可以在保證資金的流動性和安全性的同時,又能獲利,或者達到影響和控制其他企業,以實現公司長遠發展戰略的目的｡經過近十年的快速發展,我國的資本市場有了相當的規模,尤其是股票市場,以2006年末為例,股票投資者達到8 100萬戶,上市公司總數達到1 378家,股票總市值突破9萬億大關｡根據測算,2006年我國的GDP已超過20萬億,滬深股市總市值已占當年GDP的45%,而在2005年年底,這一數據還僅有18%,與美國､日本等經濟發達國家相比,這一比率還較低,我國的股市還具有巨大的發展潛力,隨著經濟的不斷發展,公司對資本市場的依賴性只會越來越強｡

二､資金價值是財務管理與資本市場聯系的切入點

資金價值包括時間價值和風險價值,現代財務管理要求公司建立以資金價值管理為核心的財務管理體系,價值管理既可以用來推動價值創造的觀念,深入到公司各個管理層,又與公司資本提供者的目標相一致,從而也有助于實現企業價值的股東財富的最大化｡

資金的時間價值決定了資金的市場利率,而資金利率則被人們稱作經濟領域的“晴雨表”和“氣象臺”,在這個信息系統中,市場利率與公司經營管理的關系最為密切,是公司選擇資金來源､擬定籌資方案的依據,也是評價投資項目可行性的主要經濟指標｡因為,只有當公司的投資收益高于市場利率時,公司才能收益大于成本,投資項目才是可行的｡同時,財務管理活動始終是在有風險的情況下進行的,風險在公司的經營過程中是時時存在的,風險可能帶來超出預期的收益,也可能帶來超出預期的損失｡如大量舉債會加大公司的風險,運氣好時賺得更多,但運氣不好時會賠得更慘,甚至于讓公司遭到滅頂之災,甚至一些赫赫有名的跨國集團公司也往往不能幸免｡

因此,公司籌集資金､選擇投資項目,要設法降低成本､優化資本結構,從而降低財務風險｡籌資､投資是財務管理的基礎環節,只有以最低的資金成本,從不同的渠道籌措公司發展所需的資金,才能使公司在激烈的競爭中站穩腳跟,穩步發展｡財務管理部門應及時研究籌資､投資環境,把握籌資､投資最佳時機,為公司優化資金結構､緩解資金缺口､降低籌資成本､提高經濟效益服務｡如果籌資的成本和風險低,公司就能以較少的資金成本獲得更多的資金,從而能取得更多的利潤｡資金成本是市場經濟條件下,資金所有權和使用權分離的必然結果,資金成本是由資本市場的資金價值來決定的,資金成本的高低直接影響資金的使用效益｡如果公司的籌資､資金價值成本高于資金的報酬率,公司的經營就會陷入困境,投資就會失敗｡

為了控制公司的財務風險,滿足資金需要,公司在不同發展時期,應當權衡債務資本和股東資本的構成,從而采用不同的資金管理策略｡因為,適當利用債務資本可以降低公司資金成本,并通過財務杠桿的作用使每股盈余增加,進而使股票價格上升,但債務的過多增加也會給公司帶來風險,又會使資金成本上升,導致股票下跌｡一般來說,股東資本大于借入資本較好,但也不能一概而論,產權比率高,是高風險､高報酬的財務結構,產權比率低,是低風險､低報酬的財務結構,公司最佳的資本結構是使公司價值最大化的資本結構｡在公司創立期,資金需求很大,內部積累一般滿足不了資金缺口,公司的融資來源一般是風險的權益成本,可以通過發售股票的方式吸引風險投資者進行融資;而在公司成熟期,公司已經產生了大量的現金流,資金需求降低,應大量利用負債進行籌資,以利用財務杠桿效應,進行合理避稅,公司也會提高股利支付率,把富余的資金分配給股東,以實現股東財富的最大化｡

三､以資本市場價值為基礎進行績效考核

公司財務管理在以資本市場為導向的前提下,公司的績效考核基礎和標準,也相應要轉向以資金的價值為考核依據｡在以往的績效考核指標中,多建立在會計利潤指標上,會計利潤是指公司在一定時期的經營成果,主要包括營業利潤､投資凈收益和營業外凈收支,這是經過一定時期的總收入和與之相關的費用支出配而得來的,可簡單表示為:會計利潤=收益-支出｡從這一公式可以明顯看出,會計利潤指標有一定的局限性,它忽略了資金需求和資金成本｡

從資金價值的內在要求出發,資金價值管理則要求將管理與績效考核的標準從會計利潤轉向以經濟利潤來衡量｡經濟利潤是公司投資成本收益超過加權平均資金成本部分的價值,或者公司未來現金流量以加權平均資金成本率折現后的現值大于零的部分｡其計算公式是:

經濟利潤=(投資資本收益率-加權平均資金成本率)×投資成本總額

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關鍵詞：償付能力額度；保險公司；市場風險

近幾年來，經濟環境發生了巨大的變化：一方面，資本市場日益發達，共同基金的發展使保險公司推銷保險產品的競爭日漸激烈，投資報酬壓力空前增大，人壽保險公司不得不在儲蓄型產品如遞延年金中提供更有利于客戶的投資保證契約等；另一方面，保單持有人要求比較高的投資收益率，這迫使保險人不得不舍棄傳統的投資方式，轉向高風險的投資領域，比如股票、信托、債券等。保險資金運用模式正在經歷著一個從單一走向多樣化的過程。這也意味著主要靠監管保費風險來預測保險公司潛在財務狀況的時代已經過去了。市場風險對保險公司償付能力的影響將會越來越明顯。研究市場風險對于保證保險公司充足的償付能力具有重要的意義。

一、市場風險

市場風險是指與市場價格或收益率相關的非預期變化造成損失的風險，它與信用風險（包括破產等事件造成的可能損失）、操作風險（包括操作人員或系統錯誤造成的可能損失）等風險不同。然而，市場風險不能和其他類型的風險完全分離，有時甚至由其他風險引起。例如，信用性事件可以導致市場價格或收益率發生變化由此引發市場風險。操作性事件也會導致市場損失。市場風險常見的類型有：股票價格風險，利率風險，匯率風險，商品價格風險和歐洲償付能力Ⅱ（Solvency Ⅱ）中市場風險的衡量方法。

二、歐盟償付能力II中市場風險

歐盟償付能力II（Solvency Ⅱ）較之Solvency 0和Solvency Ⅰ有了較大的改變，在最低資本要求的基礎之上增加了基于風險的償付能力資本要求SCR充分的考慮了各類風險之間的相關性，而不是將信用風險，市場風險，操作風險進行簡單的相加，使得償付能力資本要求數額的確定有理可循，有據可查。

時，保險公司償付能力資本要求； 表示當利率下降時，保險公司償付能力資本要求；Mkteq為應對股票價格風險保險公司所需的償付能力資本額度；Mktprop為應對財產風險保險公司所需的償付能力資本額度；Mktsp為應對利差風險保險公司所需的償付能力資本額度；Mktconc為應對集中度風險保險公司所需的償付能力資本額度；Mktfx為應對匯率風險保險公司所需的償付能力資本額度；Mktip為應對非流動性風險溢價保險公司所需的償付能力資本額度。

三、國內某壽險公司市場風險償付能力的實證分析

本文利用參考文獻1中某公司2010年的資產負債數據，對該公司的市場風險償付能力進行計算。根據公式（1）發現，Solvency Ⅱ計算利率風險風別要考慮利率增加與利率下降的情況。因此，需要分別計算利率增減時，資產和負債市值的變化情況。市場風險主要有股票價格風險，外匯風險，利率風險，商品價格風險組成，進行了簡化處理，并沒有考慮利差風險，集中度風險，非流動性溢價風險。同時，保險公司持有的不動產目前還比較少，因此也沒有考慮商品價格風險。根據Solvency Ⅱ，將利率上升時的利率風險482095.86萬元；利率下降時的利率風險5225415.16萬元；外匯風險14794.69萬元；股票價格風險1489188.03萬元代入公式（1），可以求得該家保險公司的市場風險償付能力資本要求為：

市場風險償付能力資本要求=max（1678264.912，5435779.483）

因此，該公司對應市場風險的償付能力資本要求為5435779.483萬元。

當不使用于Solvency Ⅱ中的計算方法，而只是將這3種風險簡單相加時，市場風險的償付能力資本要求為4357738.23萬元，小于使用Solvency Ⅱ計算的5435779.483萬元。因此，使用Solvency Ⅱ的計算方法更能保證償付能力的充足性。

四、市場風險對償付能力的建議

相對于其他國家，我國保險業發展較晚。因此，我國的第一代償付能力基本上是對歐盟償付能力0（Solvency 0）的簡單套用，只是將Solvency 0中的歐元換成了人民幣，同時沒有考慮再保險的情況。這種借鑒辦法在中國償付能力監管制度建立的初期對于中國的償付能力監管還是有一定的作用，但是我們必須承認這種方法并不符合中國的實際情況，歐盟的保險市場與中國的保險市場還是有區別的，長期使用這種辦法將會是中國的保險市場面臨巨大的危機。因此，我們應該研究出符合中國國情的償付能力監管制度體系。

計算償付能力資本要求的本質其實是對保險公司面臨的各種風險進行合理的評估。也就是說，合理評估保險公司資產面臨的信用風險，市場風險，投資風險，負債面臨的巨災風險，承保風險，使得保險公司不會出現資不抵債的情況而導致破產。

目前，我國償付能力二代正在積極準備當中，歐盟償付能力II對于我國償付能力制度的建立具有重要的意義。與我國目前采用的償付能力管理辦法，美國的RBC最低資本額度確定辦法及加拿大的最低持續資本和盈余要求（MCCSR）不同，歐盟償付能力Ⅱ（Solvency Ⅱ）沒有將市場風險中的利率風險，非流動性溢價風險，財產風險，匯率風險，股票價格風險，利差風險簡單的進行相加，而是充分考慮了市場風險中各種風險之間的相關性。每個風險都不是獨立存在的，一個風險的發生必將導致其他風險發生相應的變化，因此，基于風險之間的相關性求出的償付能力額度才是合理的。

參考文獻：

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【關鍵詞】 長期股權投資； 初始投資成本； 會計處理； 合并

新會計準則體系中的《企業會計準則第2號――長期股權投資》（以下簡稱新投資準則）與舊準則相比變化較大，將長期股權投資的會計核算主要分為初始計量和后續計量兩部分。而長期股權投資初始投資成本的確定在兩部分中都有涉及，其具體會計處理還需要比照《企業會計準則第20號――合并準則》等具體準則，業務比較復雜。

一、企業合并形成的長期股權投資初始投資成本的會計處理

企業合并分為控股合并、吸收合并和新設合并三種。只有在控股合并方式下，才可形成合并方對被合并方的長期股權投資。在控股合并方式下，雙方經濟上已經實為一體。為真實反映“投資”實質，合并方的長期股權投資初始投資成本應體現為享有被合并方凈資產份額，而具體的計價基礎，是由合并會計方法決定的。合并會計方法主要有權益結合法和購買法之分。權益結合法假設企業由合并形成的聯合在合并之前已存在，因而只須按被購企業賬面的資產、負債的價格進行資產負債表的合并，合并后參與合并企業的會計報表均保持原來的賬面價值。購買法認為，企業合并是一個企業取得另一個企業凈資產的一項交易，與企業購置普通資產的交易基本相同。在購買法下，要求合并方按與之相交換的資產或權益的價值來衡量所收到的資產或承擔的負債，將公允價值體現在購買方的賬戶和合并后的資產負債表中。

在《企業會計準則第20號――合并準則》中，將企業合并分為同一控制下的合并和非同一控制下的合并。從其認可的合并計價基礎（賬面價值和公允價值）以及會計處理程序來看，采用的是權益結合法和購買法共存的方法。對于同一控制下的企業合并，由于參與合并各方的股東（即最終控制方）的控制權并未發生變更，合并各方存在關聯關系，在會計方法上采用權益結合法。而對于非同一控制下的企業合并，合并各方相對獨立，能夠較為充分地表達自己的意愿，交換價值的“公允性”較高，因此采用了購買法進行核算。

（一）同一控制下企業合并形成的長期股權投資初始投資成本的會計處理

對同一控制下的企業合并進行會計處理時，根據權益結合法的思想，合并方取得的被合并方的凈資產是雙方交換股權的結果，屬于內部交易，不具有商業實質。因此，直接以取得被合并方所有者權益賬面價值的份額作為長期股權投資的初始投資成本，由此體現進行這項投資的目的。確認時不需要考慮合并方支付的資產或承擔的債務的公允價值，也不需要考慮被合并方所有者權益的公允價值。因合并發生的如審計費等直接相關費用計入當期損益，合并方以支付現金、轉讓非現金資產、承擔債務方式以及發行權益性證券作為合并對價的，長期股權投資初始投資成本與支付的現金、轉讓的非現金資產、承擔債務的賬面價值以及發行股份面值總額之間的差額，應當調整股東權益。調整時，先調整資本公積；資本公積不足沖減的，調整留存收益。對被投資單位已宣告但尚未發放的現金股利或利潤作為應收項目核算，不構成長期股權投資的成本。（為便于理解，下文均不考慮此應收項目。）

（二）非同一控制下企業合并形成的長期股權投資初始投資成本的會計處理

在非同一控制下企業合并形成的長期股權投資初始投資成本的確定是分兩步進行的。

首先，根據購買法的思想，合并方通過購買行為取得被合并方的凈資產，應視同購買普通資產的外部交易，以購買時支付的實際成本作為其入賬依據，且采用公允價值計價。因此，以購買方支付對價的公允價值及直接相關費用之和構成的合并成本作為長期股權投資初始投資成本。支付合并對價的公允價值與賬面價值的差額，作為資產處置損益計入合并當期損益。

其次，從投資的目的看，由于投資方取得此項長期股權投資的實質是通過投資取得具有控制力的被投資方的股份，這時，取得投資的成本應是與享有被投資方凈資產的份額相等。因此，在以合并成本作為長期股權投資初始投資成本后，還需要進行調整。調整時，對初始投資成本大于取得的被購買方可辨認凈資產公允價值份額的差額，確認為商譽。對初始投資成本小于取得的被購買方可辨認凈資產公允價值份額的差額，計入合并當期營業外收入。調整后長期股權投資初始投資成本為取得被合并方可辨認凈資產公允價值份額。

例1，A公司以土地使用權和專利技術對B公司投資，取得B公司70%的股份。該土地使用權和專利技術賬面價值合計為1 200萬元，至購買日已合計攤銷200萬元，購買日時公允價值為1 250萬元。A公司在合并中支付評估費等相關費用為30萬元。A公司在合并日的資本公積為50萬元，盈余公積為40萬元，未分配利潤為100萬元。B公司在購買日的所有者權益的賬面價值為1 500萬元，可辨認凈資產公允價值為1 600萬元。

以下分同一控制和非同一控制兩種情況分別進行會計處理：

1.假設A、B公司同屬C公司的子公司，則該項合并為同一控制下的合并。

A公司直接以取得B公司所有者權益賬面價值份額1 050萬元作為長期股權投資的初始投資成本。做分錄：借：長期股權投資1050萬元，資本公積50萬元，盈余公積40萬元，利潤分配――未分配利潤10萬元，投資收益 30萬元，累計攤銷200萬元；貸：無形資產1 400萬元，銀行存款30萬元。

2.假設A、B公司合并前不存在任何關聯方關系，則該項合并為非同一控制下的合并。

首先，A公司應以支付的無形資產的公允價值加相關稅費1 280萬元作為長期股權投資初始投資成本。支付的無形資產公允價值與賬面價值之間的差額50萬元，作為已實現的資產處置損益計入營業外收入。做分錄：借：長期股權投資 1 280萬元，累計攤銷200萬元；貸：無形資產1 400萬元，銀行存款30萬元，營業外收入50萬元。

其次，做進一步調整。將初始投資成本中取得的被購買方可辨認凈資產公允價值份額的差額160萬元（1 280-1 600×70%）確認為商譽。借：商譽160萬元，貸：長期股權投資160萬元。

可將兩步的分錄結合為：借：長期股權投資1 120萬元，商譽160萬元，累計攤銷200萬元；貸：無形資產 1 400萬元，銀行存款30萬元，營業外收入50萬元。

二、企業合并以外其他方式取得的長期股權投資初始投資成本的會計處理

對企業以合并外其它方式取得的長期股權投資，初始投資成本以支付對價的公允價值加相關稅費為基礎確定。對以發行權益性證券方式作為支付對價的，初始投資成本為所發行證券的公允價值，手續費等直接費用不構成投資成本。按照《企業會計準則第37號――金融工具列報》的規定，這部分費用應從發行溢價收入中扣除，溢價收入不足沖減的沖減留存收益。

但當投資方通過長期股權投資對被投資方具有共同控制、重大影響能力時，由于采用權益法核算，因此需要根據取得被投資方相應股權份額對長期股權投資初始投資成本作出調整。按照新投資準則的規定，初始投資成本大于取得投資時應享有被投資單位可辨認凈資產公允價值份額的差額，實際上是購買的與被投資方股權份額相應的商譽。由于這部分商譽的存在無法和企業自身區別開來，不具有可辨認性，不滿足資產確認條件，因此不予確認。這樣，初始投資成本就包含了購買的商譽，且不需要進行攤銷，保留到處置為止。初始投資成本小于取得投資時應享有被投資單位可辨認凈資產公允價值份額的差額，是已實現的交易中被投資方作出的讓步，計入當期的營業外收入，調增長期股權投資的初始投資成本。

例2，A公司以一項機器設備對B公司投資，取得B公司20%的股份。A公司該項機器設備的原值是200萬元，在交換日的累計折舊為60萬元，公允價值為150萬元。A公司在合并中支付評估費等相關費用為30萬元。B公司在交換日的所有者權益的賬面價值為700萬元，可辨認凈資產公允價值為800萬元。

首先，A公司應以支付的機器設備的公允價值加相關稅費180萬元作為長期股權投資初始投資成本。機器設備的公允價值和賬面價值之間的差額10萬元計入營業外收入。做分錄借：長期股權投資180萬元，累計折舊60萬元；貸：固定資產200萬元，銀行存款30萬元，營業外收入10萬元。

其次，做進一步判斷，將初始投資成本180萬元和取得的被購買方可辨認凈資產公允價值份額160萬元進行比較，差額20萬元不予確認，也就不用做調整分錄。假設B公司在交換日的可辨認凈資產公允價值為1 000萬元，則需要將初始投資成本180萬元和取得的被購買方可辨認凈資產公允價值份額200萬元之間的差額確認為營業外收入。做調整分錄：借：長期股權投資20萬元；貸：營業外收入 20萬元。此時可將兩步的分錄結合為：借：長期股權投資200萬元，累計折舊60萬元；貸：固定資產 200萬元，銀行存款30萬元，營業外收入30萬元。

綜上所述，長期股權投資初始投資成本的會計處理原則是由投資方對被投資方具有的影響力而確定的。根據投資方對被投資方的影響關系，分為控制、共同控制、重大影響以及不具有以上關系，且在活躍市場中沒有報價、公允價值不能可靠計量的長期股權投資四種類型。對這四種類型的投資成本可以總結如下：

第一，對前三種，一般應以取得被投資方凈資產公允價值份額作為基礎來最終確認初始投資成本。對同一控制下合并形成的長期股權投資，計價基礎為賬面價值。

第二，對第四種類型，直接以支付對價的公允價值為基礎來確認初始投資成本。但有一點特殊，根據新投資準則規定，對投資企業能夠對被投資單位實施控制的長期股權投資采用成本法核算，其初始投資成本是以支付對價的公允價值為基礎確認。這是因為母公司還要編制合并報表，編表時需要采用權益法，為了簡化母公司的工作量，才要求母公司采用成本法。而其中合并形成的長期股權投資仍遵從第一條，因為在合并日就需要編制合并報表。

【參考文獻】

[1] 中華人民共和國財政部. 企業會計準則――基本準則[M]. 北京:中國財政經濟出版社，2006.

[2] 楊有紅.并購會計處理：購買法與權益結合法[J].新理財，2004（3）.

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【關鍵詞】科技活動人員 技術市場交易額 協整關系

一、文獻回顧

隨著科教興國戰略的全面實施,以及國家對科學技術及創新對經濟增長作用的重視,我國的知識市場不斷完善,專利申請和授權量增長迅速,發明專利所占比重進一步提高,專利創新結構進一步優化。近年來,國內的文獻主要集中在知識創新對經濟增長的貢獻上及R&D與知識創新的關系上。許多文獻以專利數量來評估全國以及各省區創新產出或創新能力(如范麗娜,2005)。薛敬、修亞妹、宋建剛(2007)建立了研究與發展(R&D)投入與自有專利數關系的模型,并以1991―2004年的數據為基礎,運用計量經濟學中的協整分析方法,對R&D投入與自有專利數間的關系進行了實證研究,發現“二者存在長期穩定的均衡關系”,并提出相關政策建議。研發要素的投入僅僅是國家知識創新的一個方面,創新是一個從知識創造到經濟價值實現的社會系統,知識市場是知識交易的場所,知識通過市場交易才能夠發揮出經濟效益。目前,知識市場的研究主要集中在企業層面,例如,戴俊、朱小梅(2004)對企業內部知識市場及其價格體系構建進行了研究,崔鑫生(2008)對專利表征的技術進步與經濟增長的關系進行了文獻綜述。這些研究開始關注到區域知識市場的建設問題。專利申請而沒有能夠在知識市場中進行交易從而產生經濟價值應該是主要原因,知識商業化需要通過市場交易來實現。

知識市場的主體是科技工作者,科技工作者在國家創新系統中的作用是非常重要的,是知識生產與創新的源頭,但是,缺乏科技活動人員與知識市場關系的研究,本文將采用協整模型說明科技活動人員總量與知識市場發展的相互影響程度,并提出相關的政策建議。

二、模型構建與數據處理

本文選取1987―2007年間我國科技活動人員總量(H),技術市場成交額(M)的年度數據作為樣本,樣本容量為21。為了消除物價影響,以變量實際值進行計量檢驗,將技術市場成交額用居民消費價格指數處理。所有數據源于中國科學統計網站。同時在用OLS法建立模型時對數據分別取對數,我們采用了對數模型的形式。之所以選擇對數形式,一是為了消除異方差,二是在于方程兩邊同時取對數以后,解釋變量前的系數所表示的就是彈性的概念,以便于實證結果的比較。然后通過兩變量(LnM,lnH)的向量自回歸系統進行分析。

三、協整關系實證分析

1、單位根檢驗

在對經濟變量的時間序列進行最小二乘回歸分析之前,首先要進行單位根檢驗,以判別序列的平穩性。只有平穩的時間序列才能進行回歸分析。在此對序列采用ADF檢驗發現,Ln(M)和Ln(H)在5%的顯著性水平上都沒有通過平穩性檢驗。而其差分后的ln(M)在5%的顯著性水平上拒絕了存在單位根的假設,表明是一階差分平穩的,即一階單整。對Ln(H)進行二階差分后,在5%的顯著性水平上通過平穩性檢驗,即二階單整。

綜上所述,序列Ln(M)、Ln(H)均為二階單整序列。依據協整理論,對于通過平穩性檢驗且為同階單整序列來說,可以進行協整檢驗,分析它們之間的協整關系。

2、協整檢驗

由于兩個變量是同階單整,所以協整關系檢驗直接用OLS法建立模型,然后對殘差作平衡性檢驗即可。若殘差是平穩的,則兩變量間存在協整關系,否則就不存在。本文構建技術市場成交額(M)和科技活動人員總量(H)之間的實證模型為:

LN(M)=-15.54799+ 3.710685?鄢LN(H)

R2值為0.923407D.W.值為0.983785

Prob(F―statistic)為0.000000

對技術市場成交額(被解釋變量)、科技活動人員總量(解釋變量)做OLS回歸分析,經過檢驗,發現其殘差序列平穩性檢驗結果是平穩的。

根據實證模型和殘差序列平穩檢驗結果,可以得出如下結論:第一,中國科技活動人員總量對技術市場成交額的作用較顯著,模型擬合優度較高,且不存在序列相關與異方差。模型估計式的殘差序列為平穩性,變量lnM與lnH之間存在協整關系,即中國的科技活動人員總量與技術市場成交額存在長期穩定關系。第二,由回歸方程可知,科技人員總量(H)每增長1%,技術市場成交額(M)將增長3.71%。原因在于隨著中國科技人員總量的增長,從事發明創造與為知識市場服務的人也增多,促進了中國市場的發展。另外,我國的知識市場發育程度還不高,從事科技活動的人員占我國人口總量比重尚低,根據規模經濟遞減規律可以知道,隨著人力資本要素的不斷投入,技術市場成交額增長會較明顯。

3、誤差修正模型及因果關系檢驗

通過white檢驗發現模型的隨機誤差項存在一定的異方差現象,為了得到理想的模型,尋求適當的方法予以修正。本文應用加權最小二乘法(WLS)消除異方差現象,得到誤差修正模型,結果如下:

lnM=0.068882-0.476976?鄢LN(Ht-5)-0.392202?鄢LN(Ht-6)+

T:(93.128713) (-2.185254) (-1.862937)

0.806361?鄢LN(Mt-1)+0.020635?鄢LN(Mt-7)-0.131681?鄢Et-1

(6.254672 ) (0.505247) (-2.791301)

在誤差修正模型中,協整關系對M的增長起到了反向修正作用,當超出中國科技活動人數總量的均衡約束(Et-1)時,則誤差修正作用降低了當期M(彈性系數為-0.131681),M的動態調整過程具有一定的穩定性,而且誤差修正模型Et-1項對應t(-2.791301)值較高,說明中國科技活動人數總量與科技知識交易額之間短期比較穩定。

4、Granger因果關系檢驗

協整檢驗表征變量之間存在長期均衡關系,但是否構成因果關系,還需要進一步檢驗。H表示科技活動人員總量,M表示技術市場成交額。實證分析及結果見表1。

在滯后1期時,科技活動人員總量對于技術市場成交額在5%的顯著性有單向的因果關系,說明了從事科技活動人員的總量對知識市場的發展的影響強度相對較大,一年內對其促進作用就很明顯了。另一方面,在滯后3期時,對于技術市場成交額(M)的發展不是科技活動人員總量(H)的格蘭杰原因假設,拒絕犯第一類錯誤的概率也較低(LM技術市場成交額的可能性程度雖然只有82.5%,但仍能視作為存在因果關系),這說明知識市場的發展變化情況也是科技活動人員總量變動的原因,只是沒那么顯著,影響強度相對較小,效果慢一些,三年后其促進作用才較明顯。

四、主要結論

實證研究表明,科技活動人員總量對于知識市場發展起著不可忽視的作用,知識市場的發展對科技活動人員總量的影響強度相對較小,針對這種情況,提出以下建議:第一,盡管科技活動人員總量對知識市場發展的影響強度較大,但仍然需要一年的滯后期,主要是因為科技人員參加工作后有一個磨合適應的過程,一到兩年后才能出創新成果。因此國家應該加大財政扶持力度,加強科研基礎設施的建設,創造良好的科研環境,同時建立合理的福利制度,加強科技人員職業生涯規劃的培訓引導,讓員工能專心做研究,順利過渡到能出成果的階段,從而促進知識市場的發展。第二,由于多數知識創新,技術發明是由各類科研院所、高校等機構完成的,與市場的掛鉤不強,所以要引導大學和科研院所面向產業界,積極與企業直接合作,提高知識產品的商品轉化率。第三,知識市場的發展對從事科技活動的人員總量的影響不明顯,主要是因為我國的知識市場發育還不夠完善。要優化提升產業結構,加大企業科研力度,提高知識市場開放度,激勵吸引更多的高素質人才投入到科技活動之中。第四,完善技術交易市場和知識產品交易的法律法規。市場是知識產品交換的平臺,要對其進行規范,尊重和保護知識創新者的勞動成果,這樣才有利于知識市場的更好發展。

(注:本文系廣西2008哲學社會科學規劃項目“創新困境與廣西知識經濟發展戰略研究”前期研究成果之一。)

【參考文獻】

[1] 范麗娜:中國內地專利的空間分布及其影響因素分析[J].北京師范大學學報(社會科學版),2005(2).

[2] 薛敬、修亞妹、宋建剛:基于協整方法的中國R&D與技術創新實證分析[J].價值工程,2007(6).

篇10

新準則對投資的會計處理進行了重新分類，將原來一個《企業會計準則——投資》中的內容，分為《企業會計準則第2號———長期股權投資》和《企業會計準則第22號———金融工具確認和計量》兩部分。新準則與原投資準則中的長期股權投資相比，主要變化有：

1.初始計量中的情況多元化。

長期股權投資的初始投資成本分別按企業合并和非企業合并兩種情況確定，企業合并又分為同一控制下的企業合并和非同一控制下的企業合并。

2.后續計量中成本法的適用范圍變化。

下列情況下企業應運用成本法核算長期股權投資：投資企業能夠對被投資單位實施控制的長期股權投資；投資企業對被投資單位不具有共同控制或重大影響，并且在活躍市場中沒有報價、公允價值不能可靠計量的長期股權投資。

新準則既擴大又縮小了成本法適用范圍。說擴大了其適用范圍，是因為新準則要求投資企業對能夠向被投資單位實施控制（持有50%以上表決權）的長期股權投資采用成本法進行核算，只是在編制合并報表時按權益法進行調整。說縮小了適用范圍，是因為對于投資企業對被投資單位不具有共同控制或重大影響的長期股權投資，新準則不再像舊準則那樣一律采用成本法，而是區分是否可以可靠地獲取公允價值，只有對那些在活躍市場中沒有報價、公允價值不能可靠計量的長期股權投資才采用成本法。

3.計提的減值準備不得轉回。

當長期股權投資的可收回金額低于其賬面價值的，應當將長期股權投資的賬面價值減計至可收回金額，減計的金額確認為長期股權投資減值損失，計入當期損益，同時計提相應的長期股權投資減值準備。長期股權投資減值損失一經確認，在以后會計期間不得轉回。

長期股權投資準則的實例處理

興業公司為一家上市公司，2007年該公司發生的與投資相關的經濟業務如下，假設不考慮增值稅以外的其他流轉稅：

1.2007年1月1日，興業公司以房產和舊設備向振華公司投資（二者屬于同一控制下的兩個公司），占振華公司60%的股權，投資時振華公司所有者權益的賬面價值為14000萬元。投資時興業公司資本公積為500萬元，盈余公積為200萬元。該房產的賬面原價為8000萬元，已計提累計折舊500萬元，已計提固定資產減值準備200萬元，公允價值為7600萬元。舊設備的原值220萬元，已提折舊20萬元，公允價值200萬元。

2.接上面1，假如2007年1月1日，興業公司以房產和舊設備向振華公司投資（二者不屬于同一控制的兩個公司），占振華公司60%的股權。其余情況相同。

3.興業公司2007年4月1日與三和公司的原投資者a公司簽訂協議（興業公司和三和公司不屬于同一控制下的公司），興業公司以自產產品（非應稅消費品）和承擔a公司的短期還貸款義務換取a持有的三和公司股權。興業公司投出存貨的不含稅公允價值為500萬元，增值稅85萬元，賬面成本400萬元，存貨跌價準備為50萬元，承擔歸還貸款義務200萬元，興業公司占三和公司70%的股權。

4.接上面3，如果興業公司與三和公司屬于同一控制下的公司，占三和公司70%的股權，投資時三和公司的所有者權益賬面價值為1000萬元。投資時興業公司資本公積為100萬元，盈余公積為50萬元。其余情況相同。

案例解析：1.興業公司的會計處理：

借：固定資產清理7500萬元累計折舊520萬元固定資產減值準備200萬元

貸：固定資產8220萬元借：長期股權投資8400萬元（14000×60%）

貸：固定資產清理7500萬元

資本公積900萬元。

注：同一控制下的企業合并，合并方以支付現金、轉讓非現金資產或承擔債務方式作為合并對價的，應當在合并日按照取得被合并方所有者權益賬面價值的份額（14000×60%）作為長期股權投資的初始投資成本。長期股權投資初始投資成本與支付的現金、轉讓的非現金資產以及所承擔債務賬面價值之間的差額，應當調整資本公積，資本公積不足沖減的，調整留存收益。

2.借：固定資產清理7500萬元累計折舊520萬元固定資產減值準備200萬元

貸：固定資產8220萬元

借：長期股權投資7800（200+7600）萬元

貸：固定資產清理7500萬元

營業外收入300萬元。

注：非同一控制下的企業合并，合并成本為購買方在購買日為取得對被購買方的控制權而付出的資產、發生或承擔的負債以及發行的權益性證券的公允價值。企業合并成本是公允價值與賬面價值的差額，貸記“營業外收入”，或借記“營業外支出”等科目。

3.借：長期股權投資785萬元(500+85+200)

貸：短期借款200萬元主營業務收入500萬元應交稅費——應交增值稅（銷項稅額）85萬元

借：主營業務成本350萬元

存貨跌價準備50萬元

貸：庫存商品400萬元。

注：新準則對于存貨，例如庫存商品、材料等稅法上界定的視同銷售，都要按《企業會計準則第14號——收入》的要求，結轉收入和成本，不再按成本結轉。

4.借：長期股權投資700萬元（1000×70%）資本公積85萬元

貸：短期借款200萬元主營業務收入500萬元

應交稅費——應交增值稅（銷項稅額）85萬元

借：主營業務成本350萬元存貨跌價準備50萬元

貸：庫存商品400萬元。

注：同一控制下的企業合并，按賬面價值計入長期股權投資成本，借貸差額計入“資本公積”或留存收益科目，不像非同一控制下的企業合并，將差額計入“營業外收入”或“營業外支出”科目。

成本法下新長期股權投資準則與稅法差異

《國家稅務總局關于企業股權投資業務若干所得稅問題的通知》（國稅發〔2000〕118號）文件規定，企業以經營活動的部分非貨幣性資產對外投資，應在投資交易發生時，將其分解為按公允價值銷售有關非貨幣性資產和對外投資兩項經濟業務進行所得稅處理。

業務1中，應納稅所得額=固定資產的應納稅所得額（公允價值7600-賬面價值7300-減值準備200）+設備的應納稅所得額（公允價值200-賬面價值200）=100（萬元）。該筆業務產生財稅差異100萬元，納稅申報時應做納稅調增100萬元。

業務2中，應納稅所得額＝7600-7500=100（萬元），會計上的損益為300萬元，產生的財稅差異為固定資產減值準備200萬元。如果資產不計提減值準備，非同一控制下以固定資產或無形資產對外投資，由于采用了公允價值，則不會產生財稅差異。所以，這一點不同于業務1的財稅差異處理。